„Der DAX kann im Frühjahr bis auf 18 000 Punkte steigen“

TFR: Herr Hartmann, im vergangenen Jahr waren die Wachstumsraten wieder erfreulich hoch. Worauf müssen wir uns 2022 einstellen?

Daniel Hartmann: Unser Konjunkturausblick für 2022 ist vergleichsweise vielschichtig. Zum einen wurde der konjunkturelle Höhepunkt schon 2021 erreicht. Da gab es teilweise in Europa und den USA Wachstumsraten von über acht Prozent. An diese Marken werden wir in diesem Jahr nicht herankommen. Aber es besteht die Chance, dass wir im 1. Halbjahr 2022 ein konjunkturelles Zwischenhoch bekommen, wenn sich die Pandemie abschwächt. Der Zenit wird dann wohl Mitte 2022 erreicht werden. Danach wird sich das Wachstum wieder abschwächen. Aber die Konjunktur wird nicht abstürzen. Auch mit Blick auf 2023 sehen wir keine Rezession.

Was bedeutet dies für die Kapitalmärkte?

Das Zwischenhoch spricht dafür, dass wir ein Jahr der zwei Gesichter bekommen werden – vor allem an den Aktienmärkten. Wir gehen davon aus, dass in den kommenden Wochen und Monaten noch einmal freundliche Konjunkturbotschaften überwiegen werden. Diese werden Indikatoren wie den Economic Surprise Index nach oben treiben. Aber auch andere Indikatoren werden überraschend freundlich ausfallen. Das sollte dann die Aktienkurse noch einmal beflügeln. Es gab historisch immer eine enge Verknüpfung zwischen dem Konjunktur- und dem Aktienmarktzyklus. Das sind praktisch zwei Seiten einer Medaille.

Was bedeutet dies konkret – welches Potenzial billigen sie Aktien noch zu?

Im ersten Halbjahr 2022 sehen wir ein Potenzial von zehn bis zwölf Prozent. Der DAX könnte demnach in Richtung 18 000 Punkte marschieren. Im zweiten Halbjahr dürfte jedoch der konjunkturelle Rückenwind nachlassen. Gleichzeitig treten die Belastungsfaktoren, die wir haben, stärker in Erscheinung. Der wichtigste Faktor ist der Liebesentzug der Notenbanken. Einer der zentralen Triebfaktoren der vergangenen Jahre war die Liquiditätsschwemme der Notenbanken. Sie erreichte im vergangenen Jahr ihren Höhepunkt. In diesem Jahr planen jedoch einige Notenbanken wie etwa die Fed, ihre Bilanzen zu schrumpfen. Unter anderem deshalb rechnen wir im zweiten Halbjahr 2022 mit einer Korrektur an den Aktienmärkten. Über das Gesamtjahr betrachtet wird dann kaum noch ein Plus übrig bleiben. Bei den europäischen Aktienmärkten rechnen wir mit einem kleinen Zuwachs von zwei bis drei Prozent. In den USA könnte sogar ein Verlust herauskommen.

Betrifft dies alles Branchen und Länder gleichermaßen?

Nein, nicht unbedingt. Neben diesem Auf und Ab am breiten Aktenmarkt sehen wir strukturelle Veränderungen am Aktienmarkt. Die Outperformance von Growth gegenüber Value wird langsam auslaufen. Das Umfeld von hoher Inflation und steigenden Renditen ist Gift für Wachstums­unternehmen. Denn die zukünftigen Gewinne werden dann mit höheren Zinssätzen abdiskontiert. Und somit ist der zukünftige Gewinn weniger wert. Besser werden Unternehmen abschneiden, die heute schon hohe Gewinne machen und günstig bewertet sind. Das sind vor allem Aktien aus den klassischen Value-Sektoren wie Banken, Versicherungen, Energieunternehmen, Industrie oder auch dem Lebensmittelbereich. Wir empfehlen speziell auch Infrastrukturaktien, die günstig bewertet sind und in den kommenden Jahren stabile Erträge aufweisen. Parallel zu diesem Favoritenwechsel kann man davon ausgehen, dass auch die Outperformance der USA endet. Denn die US-Indizes werden von Wachstumsaktien dominiert. Sie werden besonders leiden.

Also Finger weg von US-Titeln?

Man sollte hier vor allem hoch bewertete Wachstumsunternehmen, die noch keine Gewinne abwerfen, meiden. Insgesamt besser sollten sich die Aktienmärkte der Emerging Markets entwickeln, die noch Nachholbedarf haben. Auch in Europa sind die Aktien deutlich niedriger bewertet als in den USA. Alles in allem muss man sich auf alle Fälle im Jahresverlauf defensiver positionieren und gleichzeitig sektoral und geografisch umorientieren.

Und was erwarten sie an den Rentenmärkten für Entwicklungen 2022?

Beim Zinsausblick dürfte es weniger Wen­dungen als am Aktienmarkt geben. Bei Staatsanleihen erwarten wir entsprechend kein Jahr der zwei Gesichter. Vielmehr dürften die Renditen das ganze Jahr über ansteigen. Im zweiten Halbjahr könnte der Aufwärtstrend etwas abflachen. Insgesamt ist die geldpolitische Trendwende weltweit eingeläutet. Einige Länder wie Großbritannien haben bereits an der Zinsschraube gedreht und andere, wie die USA, werden mit Zinserhöhungen beginnen. Zudem werden die Wertpapierkäufe überall reduziert oder ganz eingestellt. Dieser Prozess wird sich auch nicht so schnell umkehren, selbst wenn das Wachstum im zweiten Halbjahr moderat zurückgeht.

Die Ampeln stehen also unumkehrbar auf Grün für steigenden Zinsen?

Wir denken schon. Denn die Notenbanken stehen aufgrund der nach wie vor sehr hohen Inflationsraten, die weiter über dem Inflationsziel verharren, unter Druck. Deshalb gehen wir davon aus, dass die zehnjährigen Bundrenditen, die in dieser Woche erstmals seit dem 7. Mai 2019 die Nulllinie durchbrochen haben, weiter ansteigen werden. Wir erwarten sie am Jahresende 2022 bei etwa 0,5 Prozent. Und die zehnjährigen US-Treasuries dürften am Jahresende bei deutlich über zwei Prozent rentieren.

Keine guten Aussichten für Rentenanleger. Wo kann man am Anleihemarkt dann überhaupt noch Geld verdienen?

Da muss man sich schon in Nischenmärkten umsehen. Ein Beispiel ist der Linker-Markt – also inflationsindexierte Anleihen. Dieses Anleihesegment lief im vergangenen Jahr schon hervorragend, da die Inflation unerwartet stark anzog. In diesem Jahr wird es zwar auch für Linker etwas schwieriger werden. Allerdings gehen wir davon aus, dass die Inflationsraten hartnäckig hoch bleiben. Höher als es der Konsens erwartet. Derzeit liegen die fünfjährigen Inflations­erwartungen der Eurozone bei etwa zwei Prozent. Aus unserer Sicht haben sie in diesem Jahr noch das Potenzial, um in Richtung drei Prozent zu steigen und damit das Niveau von 2008 zu erreichen. Somit sind Inflation-Linked-Bonds weiterhin aussichtsreich.

Wie sieht es bei Unternehmensanleihen aus?

Für Unternehmensanleihen im Investment-­Grade-Bereich wird es ein eher schwieriges Jahr werden. Durch die schon sehr niedrigen Risikoaufschläge in diesem Segment gibt
es kaum noch Raum für weitere Spread-­Einengungen. Daher dürften auch hier die Renditen ansteigen und bonitätsstarke Unternehmensanleihen weisen kaum einen Zinspuffer auf, um diesen Renditeanstieg abzufedern. Da wird es äußerst schwierig werden, noch positive Erträge zu erwirtschaften.

Sind dann High-Yield-Papiere eher zu empfehlen?

Mehr noch als High-Yield-Anleihen empfehlen wir Corporate Hybrids. Das sind nachrangige Anleihen von Industrieunternehmen. Sie weisen immer noch Renditen von 2,5 bis drei Prozent im mittleren Laufzeitbereich auf. Damit sind sie in der Lage, einen moderaten Renditeanstieg abzufedern. Zudem haben Corporate Hybrids sich insbesondere in Krisenzeiten bewährt und überzeugen gegenüber High-Yield-Anleihen mit deutlich geringeren Drawdowns. Zudem gehen wir davon aus, dass im ersten Halbjahr aufgrund der noch freundlichen Aktienmärkte Spread-­Einengungspotenzial bei höher verzinslichen Unternehmensanleihen besteht.

In den Bantleon-Anleihefonds findet sich oftmals eine hohe Quote italienischer Staatsanleihen. Warum?

Italienische Staatsanleihen stehen derzeit im Fokus der Märkte, weil hier in der nächsten Woche die Präsidentschaftswahlen beginnen – und das Rennen ist völlig offen. Unter den vielen möglichen Kandidaten ist auch Mario Draghi. Sollte er die Wahl zum Staatspräsidenten gewinnen, bliebe er dem Land zwar noch sieben Jahre in einer wichtigen politischen Funktion erhalten. Aber der Nachteil daran ist, dass er dann als Ministerpräsident verloren geht und da war er in den vergangenen zwölf Monaten sehr wertvoll für Italien. Möglicherweise kommt es in diesem Fall sogar zu Neuwahlen. Es könnte also sein, dass wir in den kommenden Wochen politisch turbulente Zeiten in Italien erleben. In der Folge könnte es zu Spread-Ausweitungen kommen. Politische Börsen sind aber bekanntlich meist von kurzer Dauer. Mittelfristig sind wir daher sehr positiv für Italien gestimmt. Unter anderem fließen dem Land in den nächsten Jahren knapp 200 Milliarden Euro aus dem EU-Wiederaufbaufonds zu. Das sind mehr als zehn Prozent des italienischen BIP. Und auch schon jetzt ist Italien sehr dynamisch aus der Krise gekommen. Daher gehe ich davon aus, dass die nominalen Wachstumsraten in Italien in den nächsten Jahren vier bis fünf Prozent betragen werden. Damit liegen sie deutlich über dem Renditeniveau von Staatsanleihen. Das sind optimale Bedingungen, um beim Abbau der hohen Staatsverschuldung voranzukommen. Alles in allem dürften italienische Staatsanleihen somit nach einer temporären Phase politischer Irrungen und Wirrungen im Laufe des Jahres wieder spürbar an Attraktivität gewinnen.

Das vergangene Jahr war ein gutes für Rohstoffe. Steigen dort die Preise weiter?

Für Rohstoffe und Industriemetalle sind wir derzeit sehr konstruktiv. Denn die enormen Investitionen in den Klimaschutz sind sehr rohstoffintensiv. Die Investitionen in neue Stromnetze, Solaranlagen, Windkraftanlagen oder die E-Mobilität benötigen enorme Mengen an Kupfer und anderen Rohstoffen. Dieser strukturellen Mehrnachfrage steht ein beschränktes Angebot gegenüber. Denn die Bereitschaft, neue Kupfer-, Eisenerz-, oder Nickelminen zu erschließen, ist in den meisten Ländern nur beschränkt vorhanden. Daher dürfte der Aufwärtstrend in diesem Sektor auch 2022 und ebenfalls die kommenden Jahre anhalten.

Stehen dem US-Dollar aufgrund der steigenden Zinsen in den USA
gute Zeiten bevor?

Ja und nein. Auch für den US-Dollar wird das Jahr 2022 eines der zwei Gesichter. Kurzfristig wird er unterstützt von der aggressiven Politik der Fed. Das unterstreicht nochmals die Zinsdifferenz zwischen den USA und Europa. Das wird sich aber im Laufe des Jahres nivellieren. Denn auch in Europa rücken zum Jahresende Zinserhöhungen näher. Wir erwarten den ersten Zinsschritt Anfang 2023. Außerdem wird den USA ihre expansive Fiskal- und Geldpolitik auf die Füße fallen. Man sieht dies schon jetzt an den sehr hohen Inflationsraten in den USA. Und sie haben auch ein immer größeres Außenhandels­defizit, was die Nachfrage nach Auslandswährungen erhöht. Und wenn sich die Pandemie abschwächt, entfällt ein Unsicherheitsfaktor. Dann dürften viele Anleger Geld aus dem sicheren Hafen US-Dollar abziehen. Deshalb dürfte sich der Dollar im Laufe des Jahres abschwächen.

Zur Person:

Dr. Daniel Hartmann ist Chefvolkswirt des Asset Managers Bantleon. Nach einer Ausbildung bei der Deutsche Bank AG und an der Berufsakademie Stuttgart zum Diplom-Betriebswirt (BA) studierte Daniel Hartmann an der Universität Hohenheim Wirtschaftswissenschaften mit dem Schwerpunkt Volkswirtschaft. Anschließend arbeitete er zunächst als wissenschaftlicher Mitarbeiter an der Universität Hohenheim und promovierte zum Dr. oec. Im Jahr 2005 begann Daniel Hartmann als Analyst Economics bei der Bantleon Bank AG in Zug, im Jahr 2008 wurde er zum Senior Analyst Economic Research ernannt, Ende 2017 zum Chefvolkswirt. Bei Bantleon verantwortet Daniel Hartmann die Finanzmarktprognosen (Renditen und Aktienkurse) sowie die Analyse der globalen Konjunktur und Geldpolitik.