Schwellenländeranleihen: „Die Unternehmen sind besser aufgestellt als viele denken“

TiAM FundResearch: Mr. Blaikie, warum sollten Anleger Schwellenländeranleihen gerade jetzt auf dem Radar haben?

Liam Blaikie: Der Markt für Schwellenländer-Unternehmensanleihen ist inzwischen sehr groß. Als wir unseren Fonds 2010 aufgelegt haben, hatte das Marktsegment ein Volumen von rund 600 bis 700 Milliarden US-Dollar. Heute sind es mehr als 2,5 Billionen Dollar. Das entspricht einem Wachstum von rund 300 Prozent bis 2021. Zudem hat sich die Qualität des Marktes verbessert. Rund 60 Prozent des Universums entfallen inzwischen auf Investment Grade, etwa 40 Prozent auf High Yield. Gerade die Unternehmensanleihen bieten aus unserer Sicht eine interessante Kombination aus Rendite, Diversifikation und vergleichsweise geringer Volatilität.

Was macht Emerging-Market-Unternehmensanleihen defensiver, als viele Anleger vermuten?

Ein wesentlicher Faktor ist die Diversifikation. Im relevanten Universum befinden sich etwa 800 Unternehmen und rund 1000 Anleihen aus unterschiedlichen Ländern und Branchen. Auf der Seite der Staatsanleihen ist die Zahl der Emittenten deutlich geringer. Dadurch kann ein einzelnes negatives Ereignis weniger Schaden anrichten. Ein Ölpreisrückgang beispielsweise belastet zwar Ölproduzenten, kann aber gleichzeitig für andere Unternehmen positiv sein. Hinzu kommt, dass viele dieser Unternehmen international tätig sind und einen erheblichen Teil ihrer Umsätze in US-Dollar erzielen. Sie sind deshalb nicht ausschließlich von der wirtschaftlichen oder politischen Entwicklung ihres Heimatlandes abhängig.

Auch bei der Verschuldung sehen Sie Vorteile?

Ja. Emerging-Market-Unternehmen haben ihre Bilanzen in den vergangenen Jahren vielfach konservativer aufgestellt als Unternehmen aus den Industrieländern. Bei Investment-Grade-Unternehmen ist die Verschuldung gemessen am operativen Ergebnis im Durchschnitt deutlich niedriger als bei vergleichbaren Unternehmen in den USA oder Europa. Das hat auch mit der höheren Risikoprämie zu tun, die Schwellenländern zugeschrieben wird. Unternehmen müssen deshalb vorsichtiger mit ihren Bilanzen umgehen. Diese konservativere Finanzierung ist aus unserer Sicht ein wichtiger Pluspunkt.

Wo finden Sie besonders interessante Bewertungen?

Wir sehen Chancen vor allem im höherwertigen Teil des High-Yield-Segments. In Ländern wie der Türkei, Mexiko, Brasilien oder Guatemala gibt es Unternehmen mit starken Bilanzen, die aufgrund ihres Heimatlandes mit einem höheren Spread gehandelt werden. Ein gutes Beispiel ist Tigo in Guatemala. Das Unternehmen verfügt über eine starke Marktposition, hohe EBITDA-Margen und eine vergleichsweise niedrige Verschuldung. Trotzdem erhält der Anleger für die Anleihe einen deutlich höheren Spread als bei vergleichbaren Unternehmen aus Industrieländern. Ein Teil dieser Risikoprämie hängt aus unserer Sicht nicht mit der Qualität des Unternehmens, sondern mit dem Land zusammen, in dem es seinen Sitz hat.

Welche Regionen bevorzugen Sie derzeit?

Wir sind bei hochwertigen Emittenten in Asien eher zurückhaltend. Länder wie Korea, China oder Hongkong verfügen zwar über viele qualitativ hochwertige Unternehmen, die Spreads sind dort aber teilweise sehr niedrig. Das begrenzt das Renditepotenzial. Attraktiver finden wir derzeit Teile Lateinamerikas und der EMEA-Region. Besonders interessant sind für uns kleinere und weniger stark analysierte Märkte. Dazu gehören beispielsweise Nigeria, Usbekistan, Georgien und Kasachstan. Diese Länder machen nur einen relativ kleinen Teil unseres Portfolios aus, haben aber seit Auflegung des Fonds einen überproportionalen Beitrag zum Alpha geliefert.

Wie hat sich das Emissionsgeschäft entwickelt?

Nach dem starken Zinsanstieg und der restriktiveren Geldpolitik der vergangenen Jahre hatten viele Unternehmen wenig Interesse daran, neue Anleihen zu begeben. Die Finanzierungskosten waren schlicht zu hoch. Stattdessen haben Unternehmen bestehende Anleihen zurückgezahlt oder refinanziert. 2026 sehen wir nun eine deutliche Belebung. Im ersten Halbjahr wurde gemessen am Volumen so viel emittiert wie noch nie zuvor – mit Ausnahme des Rekordjahres 2021. Das sorgt gleichzeitig für neue Investmentmöglichkeiten.

Steigt damit auch der Wettbewerb um die neuen Anleihen?

Ja. Bei Neuemissionen sehen wir teilweise sehr stark überzeichnete Orderbücher. Bei attraktiven Investment-Grade-Unternehmen aus Lateinamerika waren die Bücher in diesem Jahr beispielsweise bis zum Vierfachen des Emissionsvolumens gefüllt. Das zeigt, dass viele Anleger Kapital bereithalten und auf attraktive Einstiegsmöglichkeiten warten. Gleichzeitig ermöglicht die zunehmende Emissionstätigkeit aktiven Managern, Portfolios neu auszurichten und relative Bewertungsunterschiede auszunutzen.

Wie hoch schätzen Sie das Ausfallrisiko ein?

Historisch liegt die Ausfallquote im High-Yield-Segment der Schwellenländer bei etwa drei bis vier Prozent. Betrachtet man das gesamte Universum, liegt sie bei lediglich ein bis zwei Prozent. Damit ist die Ausfallquote niedriger als vielfach angenommen. In den vergangenen Jahren gab es zwar einige prominente Ausfälle, etwa in Brasilien. Wir sehen darin aber kein systemisches Problem des gesamten Marktes. Viele Fälle sind auf unternehmens- oder sektorspezifische Faktoren sowie Governance-Probleme zurückzuführen. Wir erwarten daher keine strukturell deutlich steigenden Ausfallraten.

Sind aktive Fonds bei Schwellenländeranleihen gegenüber ETFs im Vorteil?

Auf alle Fälle. Denn das Emerging-Market-Universum ist heterogen und von politischen, regulatorischen und geopolitischen Entwicklungen geprägt. Ein passiver Ansatz kann diese Unterschiede kaum berücksichtigen. Seit 2011 gab es im gesamten Unternehmensanleiheuniversum 276 Ausfälle. Unser Fonds war davon nur bei elf betroffen. Das zeigt aus unserer Sicht den Vorteil einer intensiven Kreditanalyse. Entscheidend ist, Unternehmen mit schwachen Bilanzen oder problematischer Governance frühzeitig zu erkennen und entsprechend zu vermeiden.

Was spricht aus Ihrer Sicht derzeit für Schwellenländeranleihen?

Erstens die laufende Rendite. Wenn Carry der wichtigste Renditetreiber am Anleihemarkt ist, sind höhere Ausgangsrenditen attraktiv. Zweitens sehen wir trotz inzwischen engerer Spreads weiterhin ein interessantes Verhältnis von Spread und Kreditqualität – insbesondere bei Emerging-Market-Unternehmensanleihen. Und drittens bieten die Anlagen echte Diversifikation. Die Duration ist beispielsweise bei unserem Corporate-Fonds mit rund vier Jahren vergleichsweise niedrig. Damit ist das Portfolio weniger stark von Bewegungen der US-Staatsanleiherenditen abhängig.

Hat die Politik der US-Notenbank dennoch Auswirkungen auf Schwellenländer?

Die Fed bleibt ein zentraler Faktor, weil der US-Leitzins letztlich den globalen risikofreien Zinssatz bestimmt. Veränderungen bei den US-Zinsen wirken sich deshalb auch auf Schwellenländer aus. Allerdings sind die Notenbanken der Emerging Markets heute unabhängiger als noch vor zehn oder 15 Jahren. Sie können ihre Geldpolitik stärker an den eigenen wirtschaftlichen Bedingungen ausrichten. Viele haben zudem bereits deutlich früher und stärker auf Inflationsrisiken reagiert.

Welche Bedeutung hat ESG bei Ihren Investments?

Eine sehr große. Governance war für uns schon vor 20 oder 30 Jahren ein zentraler Bestandteil der Kreditanalyse. Gerade in Schwellenländern können Fragen der Unternehmensführung entscheidend für das Ausfallrisiko sein. Inzwischen spielen auch Umwelt- und Sozialaspekte eine größere Rolle. Wir beobachten eine deutliche Verbesserung der Nachhaltigkeitsberichterstattung bei vielen Unternehmen. Für unseren Artikel-9-Fonds kommt zusätzlich eine detaillierte Analyse der Beiträge zu den UN-Nachhaltigkeitszielen hinzu.

Was ist Ihr wichtigster Rat für Anleger, die bisher wenig Erfahrung mit Emerging-Market-Debt haben?

Wer sich vorsichtig an Schwellenländer herantasten möchte, für den können Unternehmensanleihen ein sinnvoller Ausgangspunkt sein. Sie bieten derzeit eine Rendite von etwa sechs bis sieben Prozent bei vergleichsweise niedriger Volatilität und überschaubaren Drawdowns. Aus unserer Sicht kombinieren sie damit einen attraktiven laufenden Ertrag mit einer breiten Diversifikation und einem geringeren Zinsrisiko als viele klassische Anleiheanlagen. Für Anleger, die stärker renditeorientiert sind, können dagegen Frontier-Market-Strategien interessant sein. Entscheidend ist aber immer, die Risiken genau zu analysieren.