Allgemein
Während die Fed im Oktober keine geplante Sitzung hatte,
sorgten die vergleichsweise starken Wirtschaftsdaten und die relativ hohen
Inflationszahlen dann im November für eine weitere Erhöhung der Leitzinsen um
75 Basispunkte. Die vierte aufeinanderfolgende Erhöhung um 75 Basispunkte (und
die sechste Erhöhung dieses Jahres) erhöhte den Leitzins der Fed somit insgesamt
auf einen Zielbereich von 3,75 % bis 4,00 %, was seit Januar 2008 den höchsten
Stand markiert. Die am Ende der Sitzung veröffentlichte Grundsatzerklärung
deutete darauf hin, dass das FOMC beginnen könnte, das Tempo der Zinsanstiege zu
überprüfen. Jedoch wies der Vorsitzende Powell schnell die Vorstellung zurück,
dass die Fed in absehbarer Zeit eine Pause einlegen würde. Powell deutete
jedoch an, dass die Fed wahrscheinlich das angemessene Tempo der Zinserhöhungen
während der nächsten Sitzung überprüfen und diskutieren werde. Laut Bloomberg
erwartet der Markt derzeit eine Erhöhung um 50 Basispunkte, wenn die Fed Mitte
Dezember wieder zusammentritt.
Der US-Unternehmenskreditmarkt
Laut Lipper belaufen sich die Nettozuflüsse seit Anfang des
Jahres auf -3,0 Mrd. USD für Privatkreditfonds und -33,0 Mrd. USD für High-Yield-Fonds
(Stand: 04.11.2022). Nettoabflüsse im Kreditbereich waren hauptsächlich auf die
Ungewissheit in Bezug auf die Inflation und FED-Zinserhöhungen zurückzuführen.
Sobald hierbei mehr Klarheit herrscht, erwartet der Markt wieder mehr Zuflüsse
bei Privatkreditfonds.
Der Unternehmenskreditmarkt ist zwar nicht immun gegen die allgemeine
Marktvolatilität, hat sich aber seit Jahresbeginn weiterhin gut entwickelt: Seit
Jahresbeginn schneiden Unternehmenskredite gemessen am CSLLI (-2,49%) besser ab
als die meisten anderen Anlageklassen. Abgesehen von Unternehmenskrediten sind
die Renditen bei festverzinslichen Wertpapieren seit Jahresbeginn auf breiter
Front um zweistellige Prozentpunkte gesunken (vgl. Schaubild 1).
Schaubild 1: Renditen verschiedener Anlageklassen
Quelle: Bloomberg, Credit Suisse. Die Wertentwicklung der
Vergangenheit ist keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Anleger können
nicht direkt in einen Index investieren.
Aktuelle Ausfälle sowie Herabstufungen von Unternehmenskrediten
sind im Vergleich zum Marktabschwung in 2020 kreditspezifischer und umfassen de
facto nicht den gesamten Kreditmarkt.
Des Weiteren sehen die Kreditfundamentaldaten nach wie vor relativ
robust aus; laut Credit Suisse Research werden die Q3-Daten ähnlich robust
aussehen wie die Q2 2022-Daten, da Unternehmen nach wir vor in der Lage sind, zusätzliche
Kosten an die Verbraucher weiterzugeben.
Der US CLO-Markt
Da bei einem CLO sowohl die Aktiv- als auch die Passivseite
variabel verzinst sind, besteht nur ein geringes Zinsänderungsrisiko.
Die Marktvolatilität während COVID hat einmal mehr bewiesen,
dass die strukturellen Schutzmaßnahmen, die Selbstkorrekturmechanismen in CLOs
zusammen mit dem aktiven Management dazu beigetragen haben, die Verlustrate in
US-CLOs im Vergleich zu anderen verbrieften Produkten seit 1993 zu limitieren.
Es wird erwartet, dass sich die Ausfallraten der
zugrundeliegenden Unternehmenskredite in der Nähe des historischen
Durchschnitts von ca. 3% bewegen werden. Nomura erwartet einen Höhepunkt von
ca. 3-4% Anfang 2024, allerdings wird davon ausgegangen, dass hauptsächlich
verbraucherorientierte Sektoren betroffen sein werden.
Die CLO Kreditmetriken haben einen Wendepunkt erreicht,
zeigen aber bisher nur eine mäßige Verschlechterung. Der durchschnittliche Anteil
an CCC bewerteten Unternehmenskrediten hat im Oktober die 5%-Schwelle
überschritten und liegt somit etwas höher als zu Jahresbeginn.
Der CLO-Test zur Übersicherung im Kapital (sog. Overcollateralization
Test) ist bisher stabil geblieben, Manager erzielen eine zusätzliche
Wertsteigerung, indem zugrundliegenden Unternehmenskredite mit einem Abschlag gekauft
werden.
Seit Jahresbeginn liegt der Umschlag bezüglich des
zugrundeliegenden Unternehmenskreditportfolios bei ca. 27,05 %, verglichen mit
44,55 % zum gleichen Zeitpunkt letzten Jahres. Wir können eine gewisse
sektorale Neuausrichtung in den zugrundeliegenden Unternehmenskreditportfolios feststellen:
CLO-Manager schichten das Portfolio aus Industriebranchen um, von denen
angenommen wird, dass sie anfälliger für aktuelle und zukünftig erwartete
wirtschaftliche Marktbedingungen sind.
Es muss hierzu angemerkt werden, dass gravierende
Unterschiede in der Performance von CLO-Managern bestehen (sog „Manager
Tiering“ (vgl. Schaubild 2)). Daher ist es ratsam, mit Vermögensverwaltern zusammenzuarbeiten,
welche auf proprietäre Analysetools beziehungsweise eine interne Datenbank
zurückgreifen können, um hinsichtlich des „Manager Tiering“ eine fundamentale
Einschätzung abgeben zu können und idealerweise zusätzlich ein langjähriges bestehendes
Netzwerk am Markt sowie einen Track Record durch verschiedene Kreditzyklen vorweisen
können.
Schaubild 2: Performanceunterschiede in Bezug auf
CLO-Ausfallraten
Quelle: Credit Suisse per September, 2011
*Marktdaten von 480 CLOs von 134 Managern. Positive
Ergebnisse / Wertentwicklung in der Vergangenheit sind keine Garantie für
zukünftige Performance.
Diesen Beitrag teilen: