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„Für Chinas Regierung spielt die ­nationale Sicherheit ein große Rolle“

Elliot Hentov, Leiter des Policy Research EMEA bei State Street Global Advisors

TiAM FundResesarch diskutierte mit Elliot Hentov, Leiter des Policy Research EMEA bei State Street Global Advisors, über die Gründe der Entwicklungen in China und welche Erkenntnisse Anleger für ihre Anlagestrategie daraus ziehen sollten.

22.11.2021 | 12:30 Uhr von «Jörn Kränicke»

TFR: Herr Hentov, aus China kamen zuletzt eher schlechte Nachrichten. Insbesondere die Regulierungsmaßnahmen gegen die großen bekannten Internetfirmen wie Alibaba oder Tencent haben viele Anleger beunruhigt. Wie muss man diese Maßnahmen einschätzen? 

Elliot Hentov: Wir sehen mehrere Gründe für das Verhalten der Politik. Unserer Meinung nach greift der chinesische Staat nur in Bereiche ein, wo er seinen Führungs­anspruch gefährdet sieht. Dieser Eingriff ist aus seiner Sicht notwendig und auch gerechtfertigt, um die Macht zu festigen. Und auch die nationale Sicherheit spielt eine große Rolle. Man greift da ein, wo ­Gefahr aus dem Ausland droht. Etwa bei Unternehmen, die auf ausländisches Kapital angewiesen sind oder über sensible Technologien verfügen und auf ausländische Komponenten oder Lieferketten angewiesen sind. Die Eingriffe treffen auch auf Firmen zu, die Daten kontrollieren oder verarbeiten. All das sieht der chinesische Staat als schlecht an und wird dort eingreifen. Dies tut er auch, um eine Trennung vom ausländischen Kapital und Liefer­ketten herbeizuführen. Ebenfalls sieht der chinesische Staat eine Gefahr von innen. Das betrifft insbesondere autonome Unternehmen, die über viel wirtschaftliche Macht verfügen.

Aber letztlich schadet sich der Staat doch selbst, wenn er starke Unternehmen beschädigt. Warum greift Chinas Regierung dennoch so hart durch?

Es soll einfach keine unabhängige Konkurrenz zur Macht des Staates geben. Er will alle Fäden selbst in der Hand haben. Das betrifft daher auch Infrastrukturen wie etwa Medienplattformen oder E-Commerce. Das sind die Dinge, die im Alltag ­bereits so wichtig sind, dass man nur schwer ohne sie leben kann. Daher stellen sie ein Risiko für den Staat dar. Auch Firmen, die eine dominante Preissetzungsmacht haben, die also die Konditionen diktieren können, sind betroffen. Also Unternehmen, die ohne die Politik ihre Rahmenbedingungen selber bestimmen können, werden reguliert. Oder auch ­Unternehmen, die viele Daten anhäufen. Daten sind nun einmal sehr wichtige Ressourcen. Darüber will weiterhin aber lieber die Regierung entscheiden. Zudem geht es der KP auch um den sozialen Frieden. ­Geschäftsmodelle, die dafür sorgen, dass die sozialen Unterschiede wachsen und die Lebenshaltungskosten nach oben treiben, werden an den Pranger gestellt. Aber auch Unternehmen, die nicht für ihre Umweltschäden zahlen, wird das Leben schwer gemacht. Wir sind der Meinung, dass eine Schädigung des Privatsektors eine unbeabsichtigte Folge der Regulierungsmaß­nahmen wäre, da die chinesische Regierung deutlich gemacht hat, dass Privatunternehmen eine wichtige Triebkraft des Wirtschaftswachstums sind. Wenn man all dies in eine Matrix fügt, sieht man, welche Unternehmen eher schlecht dastehen und welche von der Politik profitieren.

Welches sind die größten Profiteure dieser Politik?

Das sind in erster Linie erneuerbare Energien. Alles was mit moderner Klimapolitik im Einklang steht und auch die Pfeiler heutiger industrieller Stärken werden profitieren. Da fällt mir etwa die Halbleiterindustrie ein. Technologieunternehmen werden aber nur dann profitieren, wenn sie eine Rolle ohne kritische Funktion ausüben. Darunter fallen etwa landwirtschaftliche Technologien, oder auch Medizintechnik. Diese Bereiche werden ganz stark vom Staat profitieren. Einerseits über Subvention und andererseits auch über die Regulatorik. Zusammenfasend kann man sagen, dass die Firmen, die China von einem Middle-Income-Land zu einer High-Income-Nation begleiten, werden profitieren.

Viele der großen Internetkonzerne wie beispielsweise Baidu oder Tencent sind sehr stark in vielen Zukunfts­technologien. Was bedeutet das für diese Unternehmen?

Die Regulierung der vergangenen Monate betraf in erster Linie diese Growth-Assets wie Internetfirmen. Manche dieser Unternehmen sind Konglomerate. Wird so dort das Wachstum in einigen Bereichen gedrückt? Möglicherweise. Klar ist nur, dass die Margen dieser Unternehmen geringer werden. Deshalb sollten sich Anleger auch entsprechend positionieren und sich eher anderen Bereichen zuwenden und nicht mehr nur den Schwerpunkt auf den meist in den USA gelisteten bekannten Tech-Firmen legen.

Die Pandemie hat Probleme der ­Lieferketten und im Transportbereich aufgezeigt. Kommt bald wieder „business as usal“?

Wir gehen davon aus, dass die Pandemie und die Dekarbonisierung einen Strukturwandel eingeleitet haben. Zudem gab ja auch ganz klare Signale aus Washington und Brüssel in Richtung China. Unternehmen sollen ihre Beziehungen mit China überdenken. Das ist ein schleichender Prozess. Aber das Reshoring findet tatsächlich statt. Und durch die Pandemie sind die Probleme der globalen Liefer­ketten virulent geworden. Produzent und Abnehmer sollen und werden daher in Zukunft näher beieinander sein. Ein weiterer Punkt ist die Energie und augenblickliche Energiekrise. Sie wird sich mittelfristig sicher auflösen. Aber sie wird nicht rückgängig gemacht werden. Wir gehen nicht zurück zum Energiemarkt von 2019. Die Energieproduzenten der Welt stöhnen über die CO2-Steuer. Daher sind die Kapitalausgaben der Energie­unternehmen in den USA, Russland oder Saudi-Arabien (Capex) sehr niedrig. Sie ziehen nicht in dem Maße an, wie sie es bei einem Ölpreis von 80 bis 90 US-Dollar normalerweise tun würden. Da gibt es ganz klar einen Strukturwandel. Das Angebot wird nicht wieder so erhöht werden wie gewohnt. Daher gibt es einen Boden unter den Energiepreisen. Öl wird sicher nicht mehr günstiger als 50 US-Dollar werden. Da bildet sich ein Inflationstreiber heraus. Daher ist ein Teil der ­hohen Transportkosten permanent. Sie werden auf alle Fälle mindestens 20 Prozent höher als vor der Pandemie bleiben. Auch das wird Reshoring in der Zukunft unterstützen. Auch weil der Konsument so oder so höhere Preise akzeptieren muss.

Kann China das Problem mit Evergande & Co. lösen?

Finanztechnisch ist das kein Problem. De facto hatte China aber dadurch zuletzt ein Nullwachstum. Normalerweise hätte man nun den Hebel im Immobiliensektor umgelegt, um das Wachstum anzukurbeln. Diesmal fehlt der Hebel am Immobilienmarkt. Jetzt muss reformiert werden. Das Wachstumsmodell Chinas hat aber durch die ­Immobilienkrise einen Schaden erlitten. In Zukunft wird China zwar auch nach diesem Abschwung wachsen, aber nicht mehr so stark wie in der Vergangenheit. Für 2022 erwarten wir rund fünf Prozent. Aber wahrscheinlich müssen wir die Zahl noch nach unten korrigieren. Ich glaube nicht, dass China in Zukunft noch mit fünf Prozent oder mehr wachsen kann. Die Frage ist, ob vier Prozent überhaupt noch möglich sind. Aber das ist immer noch deutlich über dem der Industrieländer.

Auch Anleger hatten zuletzt wenig Freude mit China-Aktien. Ändert sich dies bald wieder?

Off- und Onshore-Titel haben sich sehr unterschiedlich entwickelt. Onshore-Werte stehen viel besser da. Insgesamt sieht China anhand der üblichen Kennziffern aber immer noch günstig aus. Wir glauben, der Markt ist unterbewertet. Chinesische Aktien werden inzwischen deutlich unter ihrem 20-Jahres-Durchschnitt gehandelt und weisen im Vergleich zu den globalen Märkten eine große Bewertungsdivergenz auf. Aber im Unterschied zu früher macht es keinen Sinn, einfach den Index zu kaufen. Denn bei den großen Growth-Werten sehen wir eher faire Bewertungen. Da ist das Geschäftsmodell durch die Regulierung beeinträchtigt. Daher ist aktives Management derzeit besonders wichtig.

Sind auch chinesische Staatsanleihen ein Investment wert?

Auf alle Fälle, Probleme gab es nur im High-Yield-Sektor. Die chinesischen Staatsanleihen sind weiterhin sehr robust. Sie haben viele Qualitäten. Sie weisen stabile Renditen von rund drei Prozent auf und bergen kein Kreditrisiko. Sie haben nur wie alle ausländischen Anleihen ein Währungsrisiko. Zudem waren sie in der Krise wie japanische oder Bundesanleihen auch so etwas wie ein Safe Haven. Sie litten nicht wie andere Schwellenländer unter starken Abflüssen. Netto gab es 2020 und auch in diesem Jahr deutliche Zuflüsse. Sie sind inzwischen vergleichbar mit den Anleihen etablierter Länder. Aber auch aus Portfoliosicht sind sie sehr interessant. Denn ihre Korrelation ist zu anderen Anleihen sehr gering. Das ist gut für die Diversifizierung. Und auch von der Währungsseite sehen wir derzeit keine großen Risiken. Seit einiger Zeit sind die Schwankungen der chinesischen Währung Renminbi relativ begrenzt gewesen. Wir sehen auch derzeit keinen Grund für einen Währungsverfall in den kommenden zwölf Monaten.

Zur Person:

Elliot Hentov ist Head of Policy Research im Global Macro Policy Research Team von State Street Global Advisors. Bevor er 2015 zuu State Street kam, war er bei Standard & Poor's Analyst für Staaten und regierungsnahe Einrichtungen in Mittel-, Ost- und Mitteleuropa war. Davor war Elliot als Referent für politische Angelegenheiten am Hauptsitz der Vereinten Nationen in New York tätig, wo er hochrangige Beamte zu politischen und wirtschaftlichen Fragen im Nahen Osten und in Europa beriet.

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