James Montier warnt vor über 30 Prozent Verlust bei US-Aktien

Er fällt schon dadurch auf, dass er meist Hawaii-Hemden trägt. Ihm macht zur Zeit Sorge, dass insbesondere der US-Markt das Risiko vollständig missachtet und so agiert, als gäbe es keinen Grund zur Sorge und eine V-förmige Erholung sei auch eingepreist. „Der US-Aktienmarkt sieht aus wie Wile E. Coyote (Zeichentrickfigur von Chuck Jones), der sich auf sicherem Terrain wähnt, während er auf den Abgrund zuläuft", so Montier. Laut dem GMO-Experten gibt heute keine Sicherheitsmarge mehr bei US-Aktien. Daher sei der US-Aktienmarkt absurd.

Es gibt keine Verbindung zwischen QE-Programmen und Aktienrenditen

Er betrachtet die allgemeine Theorie, dass die Fed durch ihre Maßnahmen zur Senkung der Anleiherenditen den Aktienmarkt in die Höhe treibt skeptisch. „Bei der überwiegenden Mehrheit der QE-Programme ging es in Wirklichkeit um die Fristentransformation (Tausch langfristiger Schulden gegen sehr kurzfristige Schulden)“, sagt Montier. Man könne auch nicht behaupten, dass es eine Verbindung zwischen QEs und den Renditen von Aktien gibt. „Tatsächlich stiegen die Anleiherenditen während jeder der drei vorangegangenen QE-Wellen tatsächlich an. Darüber hinaus sind die Renditen schon seit vielen Jahren in Europa und Japan niedrig, aber man sieht keine anderen Aktienmärkte mit extremen Bewertungen. Daher denke ich, dass die Erklärungen der Fed bestenfalls eine Ex-post-Rechtfertigung für die Entwicklung des Aktienmarktes sind. Schlimmstenfalls sind sie Teil einer gefährlich falschen Erzählung, die die Stimmung und die Preise in die Höhe treibt“, so Montier weiter.

Entscheidung unter Unsicherheit

Beim Investieren geht es laut ihm immer darum, Entscheidungen unter Unsicherheit zu treffen. „Es ist die Art und Weise, wie man mit der Unsicherheit umgeht, die den Value-Investor von den anderen unterscheidet. Anstatt so zu tun, als gäbe es diese Ungewissheit nicht – wie derzeit, nimmt der Value-Investor sie an und verlangt eine Sicherheitsmarge, um das Unbekannte widerzuspiegeln. Es gibt heute aber keine Sicherheitsmarge bei der Preisgestaltung von US-Aktien“, so Montier. Vor ein paar Monaten sei dies jedoch noch anders gewesen. „Just vor ein paar Monaten war ich bullish und schrieb meine Gedanken über die Angst und die Psychologie von Bärenmärkten. Ich wusste nicht, dass ich mich in so kurzer Zeit über die gegenteilige Situation schreiben würde. Seit diesen dunklen Tagen Ende März hat sich der US-Aktienmarkt jedoch um etwa 47 Prozent erholt, andere Weltmärkte um fast 38 Prozent, und selbst meine geliebten Schwellenländer haben einen Anstieg von 36 Prozent verzeichnet.“

Solch starke Erholungen sind sehr selten

Sowohl die Geschwindigkeit als auch das Ausmaß des Rückgangs am US-Aktienmarkt und seine Erholung sind laut Montier sehr seltene Ereignisse. „Ähnliche Rückgänge sahen wir ungefähr im gleichen Zeitraum im Oktober 1987, spät in der Weltfinanzkrise (Dezember 2008) und früh während der Großen Depression (November 1929). Von diesen dreien erlebte nur die Weltfinanzkrise eine ähnliche, sehr starke Erholung und dies ignoriert die Tatsache, dass der Markt bereits vor der Zeit des sehr starken Ausverkaufs um 40 Prozent zurückgegangen war“, weiß Montier.

Anleger sind überoptimistisch

Wie so oft scheine es jetzt so zu sein, dass die meisten Marktteilnehmer - Montier zögert, den Begriff Investoren zu verwenden - wieder in vollem Gange seien. „Ich habe im Laufe der Jahre unzählige Male gesagt, dass Überoptimismus und Übervertrauen eine besonders berauschende und potentiell gefährliche Kombination sind, weil sie zu einer Überschätzung der Rendite und einer Unterschätzung des Risikos führen. Diese Kombination scheint mir die beste Beschreibung unserer gegenwärtigen Situation zu sein. Wenn ich mir also eine sehr scharfe Erholung wie die gerade von uns allen beobachtete anschaue, kann ich nicht umhin, mich zu fragen, ob die Welt das Risiko vergessen hat“, sagt er. Es scheine so zu sein, als ob insbesondere der US-Aktienmarkt eine wahrhaft rosige Zukunft eingepreist hätte.

Man kann nicht einfach das Licht wieder anknipsen

„Vielleicht blickt der heutige Markt wirklich über das Tal, aber es wäre eines der wenigen Male in der Geschichte, dass Mr. Market eine solche Voraussicht gelungen wäre. Selbst wenn dies der Fall ist, spiegelt die Gewissheit, mit der eine V-förmige Erholung eingepreist wird, ein potenziell gefährliches Maß an Übervertrauen wider. Um es klar zu sagen: Ich habe keine Ahnung, wie die Form einer Erholung aussehen wird. Es fällt mir jedoch auf, dass es wahrscheinlich viel schwieriger sein wird, die US-Wirtschaft nach Covid-19 wieder in Gang zu bringen, als der Markt impliziert.“ Montier glaubt nicht eine Sekunde lang, dass es nur darum geht, den Schalter zurück in die "Ein"-Position zu bringen, was das V vielleicht zu einem der unwahrscheinlichsten Ergebnisse macht. „Die Form der Erholung hängt letztlich von einer großen Zahl, offen gesagt, unerklärlicher Dinge ab, wie der Fähigkeit und Bereitschaft der Konsumenten Geld auszugeben.“

Hohe US-Arbeitslosigkeit könnte dauerhaft sein

Dazu hat sich der Aktien-Experte so seine Gedanken gemacht. „Im Februar gab es in den USA  sechs Millionen Arbeitslose. Heute sind es mehr als 30 Millionen! Eine Studie der University of Chicago schätzt, dass bis zu 40 Prozent der Entlassungen im Zusammenhang mit Covid-19 dauerhaft sein könnten! Wenn diese Prognosen auch nur annähernd zutreffen, was die Dauerhaftigkeit einiger dieser Verluste betrifft, dann sind die Haushalte möglicherweise nicht mehr in der Lage oder nicht mehr bereit, so viel Geld auszugeben wie vor dem Ausbruch des Virus, und auch die Auswirkungen auf die Unternehmen in Form von Konkursen und geringeren Investitionen werden von entscheidender Bedeutung sein“, so Montier. Auch kann er sich vorstellen, dass Unternehmer nach dem Virus zögern könnten, neue Unternehmen zu gründen, von denen oft behauptet wird, sie seien der Lebensnerv der US-Wirtschaft.

Es gibt sehr viele Fragezeichen

Zudem geht Montier von vielen Insolvenzen aus. „Fügt man nun noch andere Gründe für die Unsicherheit hinzu, die mit den weiteren Entwicklungen rund um Covid-19 zusammenhängen. Was passiert, wenn es im Herbst eine zweite Welle gibt?“ Fragen über Fragen, die Montier nicht zum Optimisten für US-Aktien werden lässt. „Noch nie zuvor habe ich angesichts der überwältigenden Unsicherheit einen so hoch bewerteten Markt gesehen. Doch heute befindet sich der US-Aktienmarkt auf einem Nasenbluten verursachenden Niveau, das um ein Vielfaches höher liegt, während die Fundamentaldaten unsicherer als je zuvor erscheinen“, fasst Montier zusammen.

Nur Schwellenländeraktien versprechen satte Gewinne

Auch bei den bekannten Prognosen für die Renditen der kommenden sieben Jahre sieht es für US-Aktien nicht gut aus. Demnach würden US-Large Caps pro Jahr einen realen Verlust von 5,6 Prozent erleiden. Kumuliert wären dies rund 33,2 Prozent Verlust, den Anleger mit US-Aktien real einfahren würden. Bei US-Small Caps lägen die Verluste bei 3,9 Prozent. Mit internationalen Large Caps würde man Verluste von 0,1 Prozent erleiden. Gut verdienen kann man laut GMO in den kommenden sieben Jahren nur mit Value-Werten aus den Schwellenländern. Sie sollen real um jährlich 9,2 Prozent zulegen.

Bild: GMO

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