Das Problem mit der MMT

Ein Beispiel dafür ist eine aktuelle Stellungnahme der MMT-Verfechterin Stephanie Kelton in der Financial Times. Mit Blick auf die aktuelle konservative Regierung des Vereinigten Königreichs argumentiert sie, dass „sie massive Defizite haben wird. Und das ist gut so.”

Das Problem besteht darin, dass diese Einschätzung zwar im Moment korrekt ist, aber nicht unbedingt in Zukunft. Tatsächlich sollten wir damit rechnen, dass die MMT im Jahr nach Beendigung des COVID-19-Lockdowns eine komplette Bruchlandung hinlegt – möglicherweise beginnend mit einem Inflationsschub in Großbritannien. Aber selbst wenn das nicht eintritt, lassen sich politische Entscheidungsträger auf ein verhängnisvolles Abenteuer ein, wenn sie der Hauptbotschaft der MMT folgen, die sich folgendermaßen umschreiben lässt: „Was kümmert uns das Defizit? Man steigert einfach die öffentlichen Ausgaben oder senkt die Steuern und monetisiert das daraus resultierende Ungleichgewicht.“

Manche Teile der MMT ergeben freilich durchaus Sinn. Gemäß der Theorie gelten Finanzministerium und Zentralbank als Bestandteile einer Einheit, die als Staat bezeichnet wird. Das Finanzministerium ist wirtschaftlicher Eigentümer der Zentralbank (oder anders ausgedrückt, die Zentralbank ist das Liquiditätsfenster des Finanzministeriums), und daraus ergibt sich, dass die Unabhängigkeit der Zentralbank eine Illusion ist, insbesondere, wenn es um fiskalische oder quasi-fiskalische Operationen geht.

Die MMT besagt – zurecht – dass es dem Staat möglich ist, beliebig Basisgeld herauszubringen, weil er Geld drucken oder Geschäftsbankeinlagen bei der Zentralbank schaffen kann. Und weil die monetäre Basis nicht einlösbar ist, handelt es sich in keiner sinnvollen Weise um eine Verbindlichkeit (auch wenn sie vom Inhaber sicherlich als Vermögenswert angesehen wird). Solange die vom Staat ausgegebenen nicht-monetären Schulden auf die Landeswährung lauten, ist der Staatsbankrott eine Option, aber keine Notwendigkeit, da der Schuldendienst (durch Geldschöpfung) immer finanziert werden kann.

Wenn aber der Staatsbankrott eine Option darstellt, bestehen auch Umstände, unter denen man sich dafür entscheiden könnte. Wenn das zu monetarisierende Defizit groß genug ist und die Zinsen für die Staatsverschuldung einen erheblichen Teil dieses Defizits ausmachen, kann die zur Aufrechterhaltung der Zahlungsfähigkeit des Staates erforderliche monetäre Finanzierung zu einer politisch inakzeptablen Inflationsrate führen. In diesem Fall könnte sich der Staat für das „geringere Übel“ entscheiden: nämlich für einen Ausfall seiner auf die Landeswährung lautenden Schulden.

Um zum Kern der Sache vorzustoßen, vergesse man Themen wie Anleihefinanzierung und konzentriere sich direkt darauf, wie der Staat das Defizit durch Geldschöpfung finanziert. Angenommen, öffentliche Ausgaben und Steuereinnahmen seien real (inflationsbereinigt) festgelegt. Das daraus resultierende Defizit würde dem Zuwachs des realen Bestandes an Basisgeld entsprechen, das der Privatsektor in jedem Zeitraum aufzunehmen bereit sein muss.

Hinsichtlich der Basisgeldnachfrage bestehen zwei „Regime“. Das erste ist dort, wo sich zahlreiche fortgeschrittene Volkswirtschaften derzeit befinden: in einer Liquiditätsfalle an der effektiven Untergrenze (ELB) des nominalen Leitzinssatzes. Angesichts des vorherrschenden risikofreien kurzfristigen Nominalzinses nahe Null ist die effektive Nachfrage nach Echtgeldguthaben unendlich elastisch. In diesem Fall ist es für die Haushaltsbehörden angebracht, einem simplen Diktum zu folgen: im Zweifelsfall alles raushauen. „Helikoptergeld” – also monetisierte Anstiege der öffentlichen Ausgaben oder Steuersenkungen - ist eine angemessene politische Reaktion unter derart außergewöhnlichen Bedingungen. Solange die Zinssätze an der effektiven Untergrenze festsitzen, haben Barauszahlungen keine inflationäre Wirkung.

Man darf jedoch nicht vergessen, dass Entwicklungen im In- oder Ausland, die sich auf Finanzmärkte oder die Realwirtschaft auswirken, ein Land ganz rasch aus seiner Position an der effektiven Untergrenze herausholen und in ein von Ökonomen so bezeichnetes normales geldpolitisches Regime befördern können, wo der Leitzins über der effektiven Untergrenze liegt. Im Falle Japans, das in den letzten 20 Jahren an oder in der Nähe der effektiven Untergrenze festsaß, muss der Begriff „normal“ möglicherweise überdacht werden. Dennoch wäre es grob fahrlässig, politische Strategien auf Grundlage der Annahme zu konzipieren, dass der neutrale Zinssatz (der bei Vollbeschäftigung und Zielinflation in der Wirtschaft vorherrschen würde) auf absehbare Zeit nahe Null liegen wird.

In diesem zweiten, normalen Szenario gäbe es immer noch keine Inflationsgefahr, solange die Wirtschaft über Überkapazitäten (nicht genutzte Ressourcen) verfügt. Wenn jedoch die Nachfrage nach der monetären Basis durch Zinssätze und das Niveau der Wirtschaftstätigkeit (gemessen beispielsweise am Einkommen oder am Verbrauch) eingeschränkt wird, würde die ungezügelte Monetarisierung der Staatsdefizite letztendlich den vorhandenen ungenutzten Bestand aufbrauchen und damit Aufwärtsdruck auf die Inflationsrate ausüben.

Derzeit kann niemand wissen, ob die COVID-19-Pandemie das Angebot im Verhältnis zur Nachfrage nachhaltig beeinflussen wird. Obwohl schwache Investitionen und starkes Vorsorgesparen während der Pandemie die neutralen und marktüblichen Zinssätze wahrscheinlich drücken werden, sollten wir vorbereitet sein, wenn es keine soziale Distanzierung mehr geben wird und die Lieferketten zumindest teilweise wiederhergestellt sein werden. Dann müssen die Regierungen ihre Haushaltslage und ihre Finanzierung entsprechend anpassen. Die MMT lässt also das Nachfrageniveau nach Basisgeld auf eigene Gefahr außer Acht.

Willem H. Buiter ist ehemaliger Chefökonom bei Citigroup und Gastprofessor an der Columbia University.

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