ESMA schließt eine heikle Regulierungslücke

Kurz vor dem Start der Umsetzung von MiFID II im Januar flicken die Aufsichtsbehörden eifrig an den verbliebenen Schlupflöchern in der Regulierungsrichtlinie. Eines der heiklen Themen, die die europäische Wertpapieraufsicht ESMA noch vor dem Jahreswechsel vom Tisch haben will, ist die transparente Regulierung von sogenannten systematischen Internalisierern (SI).

SI-Unternehmen sind Wertpapierfirmen, die in organisierter und systematischer Weise Kundenaufträge für ungeregelte Märkte auf eigene Rechnung handeln. Diese Firmen haben einen Sonderstatus, der unbegrenzten verborgenen Handel (Dark Trading) zulässt. Banken und Hochfrequenz-Handelsgesellschaften gehören zu den größten SIs. 

Das, was SI nicht nur aus Sicht der Regulierer, sondern auch aus der Sicht klassischer Handelsplätze wie den großen Börsen so problematisch macht, ist, dass SIs Dark Pools anbieten, in denen Käufer und Verkäufer von Wertpapieren anonym große Orders abwickeln können, ohne dass der Markt davon erfährt. Das macht Dark Pools nicht nur zu ersten Adressen für weltweiten Insiderhandel, sondern bedroht auch das Geschäft der strenger regulierten Börsen. Einige Marktteilnehmer prognostizierten bereits, dass ein beträchtlicher Teil der Handelsaktivitäten demnächst außerbörslich stattfinden könnte.

ESMA will die Abwanderung des Aktienmarktes ins Dunkel verhindern

Einer der Hauptgründe dafür, dass der Aktienhandel zunehmend in dunkle Pools hätte verschwinden können, ist eine Regulierungslücke, die nun geschlossen werden soll: Es geht dabei um die Höhe der minimalsten Preisveränderung, zu der auf einer Handelsplattform Kurse gestellt werden müssen, die sogenannte Tick Size. Laut ESMA sollen künftig nicht nur Börsenbetreiber und multilaterale Handelsfazilitäten (MTF), sondern auch systematische Internalisierer die Tick-Size-Regel anwenden.

In den bisherigen regulatorischen technischen Standards der ESMA für SI ist bislang nur die Rede von „Preisen, welche die aktuellen Marktkonditionen reflektieren“. Diese schwammige Formulierung hätte dazu führen können, dass SI nach wie vor nur in einem von ihnen selbst zu definierenden Rahmen Auskunft über Preisveränderungen bei Wertpapierkursen hätten Auskunft geben müssen. Hier will die ESMA nun mehr Klarheit schaffen. Konkret: Die von SI gestellten Kurse sollen nun wie andere Handelsplätze auch mit dem Tick-Size-Regime verbunden werden.

Ein Nebeneffekt der Regulierung zielt auch klar auf Handelssysteme, die sich nach dem Brexit der europäischen Regulierung entziehen wollen. Das formuliert die ESMA sehr deutlich, indem sie sagt, in London ansässige SI dürften keinen Wettbewerbsvorteil genießen.

Die Prognosen kippen ins Gegenteil

Welche Auswirkung die Überarbeitung dieser MiFID II-Lücke hat, ist bereits abzusehen. Während noch bis vor wenigen Wochen ein Abdriften eines spürbaren Teils des klassischen Börsenhandels in die Dark Pools prognostiziert wurde, sagt nun eine aktuelle Analyse der UBS das genaue Gegenteil voraus: Demnach erwartet die Schweizer Großbank, dass durch die Einführung der überarbeiteten MiFID II-Regeln ein Drittel des Handels in Dark Pools auf öffentliche Märkte wie Börsen verlagert wird. Der Dark Pool Handel würde demnach auf einen Anteil von etwa sechs Prozent schrumpfen.

Fazit: Regulierung ist ein heikles Thema. Das wird am Beispiel der Dark Pools sehr deutlich. In diesem konkreten Fall geht es um einen einzigen wichtigen Satz innerhalb eines sehr komplexen Regelwerks.

(MvA)