CoCo-Bonds: Eine Frage des Vertrauens

Rückblick auf die vergangene Woche

Vertrauen und Glaube spielen in unserem Finanzsystem eine entscheidende Rolle. Deshalb steht auf US-Banknoten auch „IN GOD WE TRUST“. Menschen, die einen grünen Dollar-Lappen in den Händen halten, glauben, dass die Zahl, die darauf gedruckt ist, einen gewissen Wert hat. Und sie vertrauen darauf, dass man den Lappen gegen irgendetwas anderes tauschen kann, das in etwa diesem Wert entspricht. Schwindet dieses Vertrauen, verliert der Lappen an Wert. Im schlimmsten Fall sinkt dieser auf null. Dann taugen Dollarnoten aufgrund ihrer zu geringen Aufsaugkapazität nicht einmal mehr als Wischlappen.

Eine Bank ist die Potenzierung dieser Idee von Geld. Den Wert einer Bank zu berechnen, ist nur ansatzweise möglich. Denn schematisch gesehen, leihen sich Banken einen Haufen Geld und verwenden es, um Kredite zu vergeben, Wertpapiere zu kaufen und andere riskante Investitionen zu tätigen. Eine Bank ist also eine Maschine, die sichere Einlagen in riskante Anlagen verwandelt. Die Differenz zwischen Einlagen (und anderen Arten von Verbindlichkeiten) und Anlagen ist das Eigenkapital. Wenn die Anlagen weniger wert sind als die Einlagen, ist das schlecht. Wieviel die Einlagen wert sind, weiß man. Wieviel die Anlagen wert sind, ist nur schwer zu ermitteln. Man muss darauf vertrauen, dass die Rechnung positiv ausfällt. Richtig blöd wird es, wenn dieses Vertrauen schwindet und die Gläubiger – also diejenigen, die daran glauben sollen, dass die Bank einen positiven Wert hat – ihr Geld, das sie der Bank geliehen oder anvertraut haben, abziehen.

Genau das ist in den vergangenen Monaten bei der Credit Suisse passiert. Gefühlt war das schweizerische Geldhaus bei jedem Finanzskandal der vergangenen Jahre in vorderster Reihe mit dabei. Gleichzeitig herrschte vor allem in den oberen Etagen der Bank eine kaum verhohlene Selbstbedienungsmentalität. Geschäftlicher Misserfolg bei gleichzeitig horrend steigenden Gehältern und Bonuszahlungen war irgendwann auch den treuesten Kunden nicht mehr zu vermitteln. Deshalb war der massive Abfluss von Einlagen im vergangenen Jahr für aufmerksame Beobachter keine Überraschung. Im Herbst 2022 beschleunigte sich der Trend. Am Jahresende beliefen sich die Abflüsse auf insgesamt 123,2 Milliarden Franken – eine Schrumpfung um fast 20 Prozent.

Dass die Schweizer Finanzmarktaufsicht (Finma) dem Drama um die zweitgrößte eidgenössische Bank nicht ewig tatenlos zusehen würde, war klar. Die Art und Weise, wie sie eingeschritten ist, ist – sagen wir mal – etwas ungewöhnlich. Bei der Zwangsfusion der CS mit der UBS erlitten die CS-Aktionäre durch den Aktientausch zwar einen Buchverlust. Denn der festgelegte Aktienkurs lag 60 Prozent unter dem zuletzt an der Börse gehandelten Preis für CS-Aktien. Die Aktionäre erhielten aber immerhin durch die UBS-Aktien noch einen Gegenwert in Höhe von insgesamt drei Milliarden Schweizer Franken. Gleichzeitig wurden CoCo-Bonds im Gegenwert von rund 16 Milliarden einfach auf null abgeschrieben. Damit hat die Finma einen gefährlichen Präzedenzfall geschaffen. Normalerweise gilt: Erst leiden die Aktionäre, dann die Gläubiger. Das schließt auch den Umgang mit dem AT1-Kapital (Additional Tier 1, frei übersetzt: zusätzliches Kernkapital) ein. Eingesammelt wird dieses Kapital über sogenannte CoCo-Bonds. Deren Versprechen lautet so: Die Banken, die die Bonds ausgeben, können das Geld quasi als Eigenkapital ohne Belastung der eigenen Bilanz nutzen und zahlen den Gläubigern dafür höhere Zinsen. Tritt ein Krisenfall ein und die Bank gerät in Schwierigkeiten, können CoCo-Bonds abgeschrieben werden – aber normalerweise eben erst nach Belangung der Aktionäre. Die Finma hat diese Regel einfach mal auf den Kopf gestellt und dem Markt für nachrangige Anleihen dieser Art auf einen Schlag rund sieben Prozent des Marktvolumens entzogen. Einfach so.

Das war in mehrfacher Hinsicht bedenklich. Zunächst einmal wurden bei dem Zwangsdeal die Aktionäre nicht befragt. Dann ist fraglich, ob tatsächlich ein Krisenfall vorlag, der das Einschreiten der Finma rechtfertigte. Denn mit der Bilanz 2022 wies die Credit Suisse ein positives Eigenkapital von rund 45 Milliarden Schweizer Franken aus. Und dann war auch noch die Umkehrung der Aktien/Anleihenrechte heikel.

Damit das Ganze über die Bühne gehen konnte, die Aktionäre nicht leer ausgehen mussten und dafür die Streichung der AT1-Verbindlichkeiten rechtskonform vollzogen werden konnten, mussten die Regeln geändert werden. Dafür sorgte am 19. März ein eilig von der schweizerischen Regierung verabschiedetes Gesetz. Man munkelt, es sei auf Druck des größten Aktionärs, der Saudi National Bank, zustande gekommen. Angenehmer Nebeneffekt: Zusammen mit den gestrichenen CoCo-Verbindlichkeiten, abzüglich des sehr, sehr günstigen Kaufpreises, bekommt die UBS durch die Fusion jetzt ein 58-Milliarden-Franken-Geschenk plus umfangreicher Garantiezusagen in den Korb gelegt. Die schweizerische Finanzaufsicht hat mit Rückendeckung und Wohlwollen der schweizerischen Regierung also einen nationalen Champion auf Kosten überwiegend ausländischer Gläubiger gestärkt. Solches Handeln kennt man bisher nur von Bananenrepubliken.

Was aber noch viel schlimmer ist: Die Finma hat das Vertrauen in ein Marktsegment verspielt, das nach der Finanzkrise entscheidend dazu beigetragen hat, das Bankensystem vor dem Zusammenbruch zu bewahren. Zwar hat die EBA (European Banking Authority) sofort reagiert und erklärt, auf europäischer Ebene gelte weiterhin das Prinzip, dass im Falle der Schieflage einer Bank zuerst die Eigentümer und erst im nächsten Schritt die AT1-Anleihen angegangen würden. Doch das Entscheidende an dieser schweizerischen Posse ist der Vertrauensbruch. Die Risiken von CoCo-Bonds galten bislang als kalkulierbar. Ohnehin lassen sich Anleger das größere Risiko nachrangiger Anleihen mit einem höheren Zins bezahlen. Das ist ja der Deal. Siehe oben. Wenn der theoretische Totalverlust aber zur unberechenbaren Gefahr wird, sind die Banken, die neue CoCo-Bonds ausgeben wollen, nun gezwungen, noch einmal höhere Zinsaufschläge zu bieten als dies bisher schon der Fall war. So wird dieses Finanzierungsinstrument für sie zunehmend uninteressant, weil zu teuer.

Ob CoCo-Bonds überhaupt noch eine Zukunft haben, ist auch im Euroraum also nicht nur eine Frage der Rechtssicherheit, sondern des Vertrauens. Das ist durch die Scharade in der Schweiz derzeit massiv beschädigt.

By the way: Auf Schweizer Franken-Banknoten steht nichts von Glauben oder Vertrauen, sondern nur, dass sie „strafrechtlich geschützt“ seien. Was auch immer das in der Schweiz jetzt noch bedeutet.

Ausblick auf interessante Termine in dieser Woche

Am Dienstag wird in Großbritannien der nationale Immobilienpreis-Index veröffentlicht. Der Index gibt an, wie stark die Preise für Immobilien steigen oder fallen. Betrachtet man die Entwicklung des Index, fällt auf, dass die Preissteigerungsdynamik seit März 2022 stark nachgelassen hat und zuletzt ins Minus gerutscht ist. Mit anderen Worten: Die Preise fallen landesweit. Es wird damit gerechnet, dass sich dieser Trend fortsetzt.

Am Mittwoch wird das Ergebnis der aktuellen GfK Verbrauchervertrauensumfrage veröffentlicht. Die Werte waren zuletzt ziemlich mies. Kein Wunder: Wer ist bei diesem Wetter schon optimistisch?

Am Donnerstag gibt das Bureau of Economic Analysis in den USA den BIP-Preisindex bekannt. Der Index misst die Veränderung der Preise für Waren und Dienstleistungen. Zuletzt ist die Preissteigerungsrate unter vier Prozent gesunken. Davon sind wir in Europa leider noch weit entfernt. Und wenn Gewerkschaften wie Verdi und die Eisenbahngewerkschaft EVG ihre wenig bescheidenen Forderungen erfolgreich durchsetzen sollten, wird uns die hohe Inflation auch noch länger begleiten als uns lieb ist.

Am Freitag wird dem Bundesrat eine wegweisende Gesetzesvorlage zur Zustimmung vorgelegt. Es geht um die Verpflichtung für 34f-Vermittler, ihre Kunden zu ihren Nachhaltigkeitspräferenzen zu befragen. In Kraft treten soll das Gesetz frühestens im April 2023 – gegebenenfalls aber auch einen Monat später. Hintergrund: Das Bundesministerium für Wirtschaft und Klimaschutz (BMWK) hat im November 2022 den Entwurf für eine Änderung der Finanzanlagenvermittlungsverordnung (FinVermV) veröffentlicht. Dieser sieht vor, dass die Pflicht zur Ermittlung der ESG-Präferenzen auch Finanzanlagenvermittler mit Erlaubnis gemäß Paragraf 34f Gewerbeordnung (GewO) treffen soll.