ODDO BHF: Rentenmärkte im Focus

In dieser Handelswoche konnten sich sichere Staatspapiere aber erholen: die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen ist im Wochenverlauf gut 10 Basispunkte gefallen, Bundesanleihen konnten sich ebenfalls stabilisieren.

US-Renditekurve dürfte steiler werden

Eine Trendwende sehen wir hier aber nicht. In den USA trifft mit dem 1,9 Billionen US-Dollar schweren Konjunkturprogramm der Biden-Regierung ein immenser Impuls auf die dortige Wirtschaft. Infolge des pandemiebedingten Lockdowns haben sich „Zwangsersparnisse“ in Höhe von ca. 1,9 Billionen US-Dollar gebildet, die mit der Öffnung der Wirtschaft freigesetzt werden könnten. Wachstum und Inflation könnten so zusätzlich stimuliert werden.

Die seit Jahresbeginn zu sehende Aufwärtsbewegung von Staatsanleihenrenditen dürfte sich unter diesen Umständen fortsetzen. Langlaufende Titel werden den Renditeanstieg wohl weiter anführen; die Renditekurve also steiler werden. Zum Jahresende erwarten wir nun eine Rendite von 2,0% bei 10-jährigen US-Staatsanleihen.

Bundesanleihen zwischen Konjunkturoptimismus, Pandemie und EZB-Politik

Staatsanleihen im Euroraum sind bisher den Vorgaben ihrer US-Pendants gefolgt. Die Rendite 10-jähriger Bundesanleihen ist im Februar auf bis zu -0,2% geklettert, die Reise begann Anfang Januar bei ca. -0,6%. Zuletzt haben sich die Schuldscheine des Bundes um die Marke von -0,3% eingependelt. Die Unsicherheit hinsichtlich der Renditeentwicklung von Bundesanleihen ist wesentlich größer im Vergleich zu US- Staatsanleihen. Der langsamere Impffortschritt und die Verlängerung der Kontaktbeschränkungen in Deutschland könnten zu einer höheren Nachfrage nach sichereren Anlagen führen. Außerdem hat die EZB bereits angekündigt, das Tempo ihrer Anleihekäufe signifikant erhöhen zu wollen. Die Notenbank hat ihren Worten bereits Taten folgen lassen und das Ankauftempo im Rahmen ihres Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) in der letzten Woche um 7 Mrd. Euro auf insgesamt 21 Mrd. Euro erhöht.

Corporates erfreuen sich der geldpolitischen Unterstützung und dem Risikoappetit der Anleger

Unternehmensanleihen (Corporates) zeigten sich trotz des Renditeanstiegs von Staatstiteln im Wesentlichen robust: Die Risikoprämien von Corporates im Euroraum, gemessen als Renditedifferenz („Spreads“) gegenüber Staatsanleihen, treten im Investment Grade (IG)-Segment seit Anfang Januar auf der Stelle. Im Hochzinsbereich („High Yield“) sind die Spreads gar 30 Basispunkte enger.

Diese Entwicklung lässt sich zum einen dadurch erklären, dass die Risikoprämien von IG-Anleihen bereits vor dem Renditeanstieg die Vor-Corona-Tiefststände erreicht hatten. Der Spielraum für eine weitere Spreadeinengung ist hier also begrenzt. Riskantere Hochzinsanleihen haben sich seit dem Pandemieausbruch zwar auch erholt, boten aber aus Sicht der Anleger attraktivere Renditeaufschläge. Somit führt die Suche nach Rendite in den High Yield-Bereich des Rentenmarkts, eine Entwicklung, die wahrscheinlich durch die verbesserten Konjunkturaussichten verstärkt wurde. Gemessen an den Rentenindizes von ICE Bank of America kommen Hochzinsanleihen aus dem Euroraum auf eine Performance im laufenden Jahr von +1,4%, USD-Pendants liegen mit +0,6% darunter. In Euro denominierte IG-Bonds entwickelten sich im selben Zeitraum mit -0,6% leicht rückläufig, während der Rückgang in den USA mit -4,2% stärker ausgeprägt ist. Letztere weisen auf Indexebene eine signifikant höhere Zinssensitivität (Duration) aus. Der Renditeanstieg macht sich deshalb deutlicher bemerkbar, zumal er in den USA dynamischer verläuft. Anleger scheinen deshalb eher bereit zu sein, Abstriche bei der Bonität der Emittenten in Kauf zu nehmen als sich über die Anlage in Bonds mit längeren Laufzeiten Durationsrisiken auszusetzen.

Unternehmen nutzen die Gunst der Stunde und eilen an den Primärmarkt

Das positive Sentiment an den Kreditmärkten spiegelt sich auch in der Primärmarktaktivität wider. Der europäische Primärmarkt ist in diesem Jahr in Rekordzeit auf ein kumuliertes Neuemissionsvolumen von 500 Mrd. Euro gekommen. Eine ähnliche Dynamik weist der US-Primärmarkt für Investment Grade und High Yield-Anleihen auf. Unter den High Yield-Emittenten befinden sich auch Unternehmen aus Branchen, die im besonderen Maße von der Pandemie betroffen sind, wie z.B. Luftverkehrsgesellschaften, Kreuzfahrtanbieter und Hotelketten. Mit einem Volumen von 23 Mrd. US-Dollar seit Jahresbeginn machen diese „Covid- Verlierer“ rund 18% des High Yield-Neuemissionsvolumen aus (Stand: 17. März).

Steigende Renditen implizieren steigende Refinanzierungskosten. Also könnte sich die Emissionsflut dadurch erklären lassen, dass sich Unternehmen noch günstig finanzieren möchten. Doch was bedeutet das für Anleger? Eine wichtige Frage für Anleiheinvestoren ist der Zweck der Schuldenaufnahme. Seit dem Ausbruch der Pandemie sind die Kassenbestände der Unternehmen stark angestiegen. Ein wesentlicher Teil der aufgenommenen Schulden ist also vermutlich als Vorsorgemaßnahme in die Unternehmenskasse geflossen. Einige Unternehmen haben bereits angekündigt, die Mittel zum Schuldenabbau nutzen zu wollen. Das wäre positiv für Bondinvestoren, während schuldenfinanzierte Aktienrückkäufe oder Dividendenzahlungen aus Gläubigersicht eher kritisch sein könnten. Es deutet sich aber ein Trend zur Verbesserung der Verschuldungskennzahlen (z.B. der Verschuldungsgrad oder die Zinsdeckung) an. Das Kreditrisiko halten wir aufgrund der Aussicht auf bessere Fundamentaldaten sowie der geld- und finanzpolitischen Unterstützung also für überschaubar. Die Ratingagentur Fitch scheint diese Ansicht zu teilen: Für 2021 senkte Fitch die Prognosen für Ausfallraten von High Yield-Anleihen aus dem Euroraum auf 2,0% (2020: 3,3%).

Das Umfeld für Anleihen bleibt aber schwierig

Fassen wir zusammen: Unternehmensanleihen präsentieren sich trotz steigender Renditen am Staatsanleihenmarkt robust. Die teure Bewertung, gemessen an den niedrigen Renditen und sehr engen Spreads, macht es aber gerade im Investment Grade-Spektrum schwierig, Gewinne zu erzielen. Auf der anderen Seite wirkt die Geldpolitik unterstützend, gerade im Euroraum sind die EZB-Anleihekäufe eine wichtige Stütze. Die Gefahr von sprunghaft steigenden Risikoprämien ist derzeit unserer Einschätzung nach eher gering. Das Anlagerisiko sehen wir eher auf Seiten der Duration, weshalb wir bei Rentenanlagen kürzere Laufzeiten präferieren.

Den vollständigen ODDO BHF Marktausblick finden Sie hier im PDF-Format.

^{Vergangene Wertentwicklungen, Simulationen oder Prognosen sind kein zuverlässiger Indikator für die Zukunft. Die Rendite kann infolge von Währungsschwankungen steigen oder fallen. Etwaige Meinungsäußerungen geben die aktuelle Einschätzung des Investment Office der ODDO BHF AG wieder, die sich insbesondere von der Hausmeinung innerhalb der ODDO BHF Gruppe unterscheiden und ohne vorherige Ankündigung ändern kann.}