Expertenanalyse: Kommt die Jahresendrally oder Weihnachtsrally?

Diese Woche analysieren die Finanzmarktexperten die Aussichten für Aktien und Anleihen in den kommenden Monaten.

So geben die Portfoliomanagerinnen Geraldine Sundstrom und Erin Browne sowie Portfoliomanager Emmanuel S. Sharef von Pimco In ihrer Analyse „Beste Zeit für Anleihen“ Einschätzungen zur Entwicklung einzelner Assetklassen für 2024 ab:
„Nach einigen turbulenten Jahren mit hoher Inflation und steigenden Zinsen, die den Portfolios zu schaffen machten, könnten Anleger im Jahr 2024 sowohl an den Aktien- als auch an den Anleihenmärkten eine Rückkehr zu konventionelleren Verhaltensmustern erleben – auch wenn das Wachstum in vielen Regionen gehemmt ist.“
„Wenn man die Risiken eines teuren Aktienmarkts bedenkt, gibt es überzeugende Argumente, die für eine Allokation in hochwertige Festzinspapiere sprechen.“
„In den vergangenen 20 Jahren war der S&P 500 mit einem durchschnittlichen KGV von 15,4 über die nächsten zwölf Monate (NTM) bewertet. Heute liegt diese Bewertungskennzahl mit 18,1 deutlich höher. Darin ist die Einschätzung enthalten, dass der Gewinn je Aktie (EPS) im Lauf des kommenden Jahres um zwölf Prozent zunimmt – eine Schätzung, die wir angesichts einer vor einem potenziellen Abschwung stehenden Wirtschaft für ungewöhnlich hoch halten.“
„Wenn man die sieben größten Technologieunternehmen bei der Berechnung außen vorlässt, werden die übrigen Unternehmen im S&P mit einem KGV gehandelt, das mit 15,6 NTM nahe dem langfristigen Durchschnitt liegt. Eine entsprechende Differenzierung könnte attraktive Gelegenheiten schaffen, Alpha über ein aktives Management zu generieren.“
„Besonders attraktiv ist die mittelfristige US-Duration. Des Weiteren sehen wir hochinteressante Chancen in Australien, Kanada, Großbritannien und Europa. Während die ersten beiden Nationen tendenziell anfälliger für Zinsänderungen sind, da ein großer Teil der dortigen Eigenheimbesitzer variabel verzinsliche Hypothekendarlehen bedient, steht den beiden Letzteren angesichts der aktuellen makroökonomischen Daten vermutlich unmittelbarer eine Rezession bevor als den USA.“
„Uns ist bewusst, dass die Zinsen auf liquide Mittel derzeit so attraktiv sind wie schon lange nicht mehr. Dennoch wagen wir uns lieber weiter in den langen Laufzeitbereich vor, um uns Renditen zu sichern und die Portfolios mittelfristig zu verankern. Wenn man die Geschichte als Maßstab nimmt, haben Durationspositionen erhebliches Potenzial, den Geldmarkt zu übertrumpfen, insbesondere in der aktuellen Phase des geldpolitischen Zyklus.“
„Bei Aktien bevorzugen wir Teilsektoren, die Unterstützung durch fiskalpolitische Maßnahmen erhalten und möglicherweise von langzyklischen Projekten und starkem langfristigem Rückenwind profitieren. Ein Beispiel hierfür ist der US Inflation Reduction Act, der zahlreiche Sektoren für saubere Energie (Wasserstoff, Solar, Wind) mit beträchtlichen Steuergutschriften fördert.“
„Im Gegensatz zu den Unternehmensanleihen sind bei Hypotheken und verbrieften Werten attraktive Spreads zu finden. Wir sind umfangreich in hypothekenbesicherten Wertpapieren (MBS) der US-Agencies investiert, die mit hoher Qualität und Liquidität aufwarten und zu sehr attraktiven Bewertungen gehandelt werden.“

Dr. Daniel Hartmann Chefvolkswirt fragt sich, ob die Jahresendrally bei Aktien realistisch ist:
„An den globalen Aktienbörsen scheint sich das typische Saisonmuster der vergangenen Jahre zu wiederholen.Nach einem schwachen August und September sowie einem durchwachsenen Oktober erfolgt im November die Wiederbelebung. Stehen wir also erneut vor einer Jahresendrallye? Dass der MSCI World Index zwischen Anfang August und Ende Oktober elf Prozent verloren hat und damit in den Korrekturmodus eingetreten ist, hatte mehrere Gründe: Der wichtigste davon war die neu aufgekommene Zinsangst. Sie spiegelte sich im Anstieg der 10-jährigen US-Treasury-Renditen von vier Prozent auf fünf Prozent wider. Auslöse dafür waren nicht nur die robuste US-Konjunktur, sondern auch Sorgen über die ausufernde Staatsverschuldung. Hinzu kam dann der Nahost-Konflikt.
Die Brutalität des Hamas-Überfalls schürte die Angst vor einem Flächenbrand. Schließlich mehrten sich aber auch die Konjunktursorgen. So gaben einige Unternehmen im Rahmen der aktuellen Berichtssaison einen negativen Ausblick. Aus Europa und China hielt darüber hinaus der Strom an enttäuschenden konjunkturellen Meldungen an. Mittlerweile ist wie so oft die politische Krise Alltag geworden. Ein Eingreifen Irans deutet sich derzeit nicht an. Außerdem signalisiert die Stabilisierung beim Ölpreis eine gewisse Entspannung der Lage. Vor allem haben aber die jüngsten Notenbanksitzungen die Zinsängste reduziert. Zunächst hat die EZB klar zumA usdruck gebracht, dass vorerst keine weitere Straffung geplant ist – nicht zuletzt auch mit dem Verweis aufdie schwache Konjunktur. Die Bank of Japan hält unterdessen weiterhin an der Zinskurvensteuerung fest. Sie hat sich noch nicht zu Leitzinsanhebungen durchringen können.

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Das beste Szenario für Aktien wäre es sicherlich, wenn sich bis zum Jahresende die moderate Wachstumsverlangsamung in den USA fortsetzt. In diesem Fall würde einerseits die Zinsangst unter Kontrolle bleiben. Andererseits würde die Chance auf ein Soft Landing fortbestehen. Unter diesen Bedingungen könnte es tatsächlich zu einer Jahresendrallye kommen. Gut möglich ist aber, dass die konjunkturelle Abwärtsspirale schneller eintritt und damit die Gewinnperspektiven bereits in diesem Jahr“ einen markanten Dämpfer erfahren. In diesem Spannungsfeld bleibt dem Investor nichts anderes übrig, alsauf Sicht zu fahren und die Konjunkturlage – speziell in den USA – genau zu beobachten.“

Kunal Mehta, Head of Fixed Income Specialist Team bei Vanguard Europe analysiert die Chancen bei Anleihen: .
„Wir halten an unserer positiven Einschätzung von Investment-Grade-Anleihen aus Industrieländern fest, da hier die Anfangsrenditen höher sind, das Ende der Zinserhöhungen naht und trotz globaler Konjunkturabkühlung noch keine Rezession droht. In der Vergangenheit haben Investment-Grade-Anleihen unter diesen Bedingungen in den anschließenden sechs bis zwölf Monaten hohe Renditen abgeworfen. Am Investment-Grade-Markt achten wir weiterhin auf sorgfältige Auswahl und halten Laufzeiten von fünf bis zehn Jahren für attraktiver als kürzere Laufzeiten. Am High-Yield-Markt haben die Zahlungsausfälle zugenommen. Da die Fundamentaldaten nachlassen, rechnen wir damit, dass sich dieser Trend fortsetzen wird. In einem Risko-off-Szenario dürften Investment-Grade-Anleihen deutlich im Wert steigen, riskantere Marktsegmente würden dagegen wahrscheinlich durch wirtschaftliche und politische Unsicherheit unter Druck kommen.
EM-Staatsanleihen sollten ihre defensiven Eigenschaften auch bei einer weiteren Konjunkturabkühlung nicht einbüßen ; betrachtet man jedoch die Spreads, sind bestimmte Marktsegmente inzwischen teuer bewertet. EM-High-Yield-Anleihen haben seit Jahresbeginn hohe Gewinne abgeworfen, gleichzeitig sind die Neuemissionsvolumen weiterhin knapp, weshalb die Bewertungen mittlerweile relativ angespannt sind. EM-Unternehmensanleihen schätzen wir wegen der hohen Renditen, der relativ günstigen technischen Daten und der Aussicht auf steigende Mittelzuflüsse positiv ein. Im weiteren Verlauf des Konjunkturzyklus dürften Unternehmensanleihen mit schwachen Fundamentaldaten unter Druck kommen, weshalb wir eine höhere Renditestreuung erwarten.“

Nuveen CIO Saira Malik kommentiert die Chancen auf den den Aktienmärkten:
„US-Aktien beenden ihre Gewinnrezession. Der S&P 500 Index ist auf dem besten Weg, zum ersten Mal seit dem dritten Quartal 2022, ein positives vierteljährliches Gewinnwachstum zu erzielen. Wenn das allgemeine makroökonomische Umfeld weitgehend freundlich bleibt, dürften sich die Investoren mehr auf die Fundamentaldaten konzentrieren können, was vielleicht eine klassische Weihnachts-Rally bis zum Jahresende ermöglicht.
Auch wenn die USA kurzfristig einen relativ sicheren Hafen bieten, sollten Anleger einen breiteren Horizont zur Diversifizierung und potenziell höhere Renditen in Betracht ziehen. Insbesondere ausgewählte Schwellenländer und -regionen scheinen für eine wirtschaftliche Outperformance gerüstet zu sein, was sowohl festverzinsliche als auch Aktienanlagen unterstützen könnte.

• China: ein wackeliger Immobilienmarkt, ein enttäuschendes Wirtschaftswachstum, geopolitische Spannungen, mangelnde Transparenz der Daten und der Regierungspolitik, Konjunkturmaßnahmen, die die Finanzmärkte nicht begeistern konnten, und - mit Blick auf 2024 - ein Wachstum der Unternehmensgewinne, das voraussichtlich um etwa fünf Prozentpunkte hinter dem der nicht-chinesischen aufstrebenden Volkswirtschaften zurückbleiben wird, sind Faktoren, die dazu beitragen, dass chinesische Aktien und festverzinsliche Wertpapiere in Nuveens Emerging Markets-Strategien deutlich untergewichtet sind.
• Mexiko: Die Situation in China hat die Unternehmen dazu veranlasst, ihre Lieferketten in andere Länder zu verlagern, wobei Mexiko ein Hauptnutznießer ist. Immer mehr US-Unternehmen verlagern bestimmte betriebliche Funktionen dorthin, um von dem robusten BIP-Wachstum, der niedrigen Arbeitslosigkeit und der abnehmenden Inflation des Landes zu profitieren. Mexiko ist zum größten Handelspartner der USA im verarbeitenden Gewerbe geworden und Nuveen geht davon aus, dass sein Vorsprung vor China weiter wachsen wird.

• Brasilien ist nach wie vor ein makroökonomischer „Sweet Spot“ mit einem BIP-Wachstum, das die Erwartungen übertrifft, einer moderaten Inflation und einer aggressiv lockeren Geldpolitik, die dadurch möglich wurde, dass das Land bei der Inflationsbekämpfung der Zeit voraus war.

François Rimeu, Senior Strategist, La Française AM, mahnt dagegen zur Vorsicht:
„Anfang November sorgten mehrere Ereignisse für einen selten heftigen Anleihenaufschwung, der alle Anlageklassen erfasste.

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Dass der Markt nach der extremen Zinserhöhung eine Verschnaufpause braucht, ist logisch, und dass dies alle anderen Märkte mitreißt, ist ebenfalls logisch. Aber das Ausmaß und die Geschwindigkeit der Entwicklung sind verwirrend. Das Marktszenario hat sich offenbar erneut auf eine ideale sanfte Landung eingestellt, bei der die Inflation allmählich in die Nähe der Zielvorgaben der Zentralbanken zurückgeht, mit einem schwachen Wachstum, aber ohne Rezession. Das ist natürlich nicht unmöglich, aber unserer Meinung nach nicht das wahrscheinlichste Szenario.
Solange die Lohninflation so hoch bleibt, ist eine hartnäckige Inflation um drei bis vier Prozent am wahrscheinlichsten. Die enttäuschenden NFP-Zahlen von Anfang November sollten die anderen Beschäftigungszahlen nicht überlagern, die weiterhin ein insgesamt beruhigendes Bild zeichnen (Claims, Jolts, Challenger...). Selbst in der Eurozone, wo die makroökonomische Lage weiterhin schlecht ist, ist der anhaltende Lohndruck immer noch ein zentrales Anliegen der EZB. Isabelle Schnabel hat Anfang November in Erinnerung gerufen, dass die Lohnverhandlungen immer noch zu erheblichen Lohnerhöhungen führen.
All dies dürfte die Zentralbanken veranlassen, die Zinsen länger als vom Markt derzeit angenommen hoch zu halten. Und zwar solange, wie der Arbeitsmarkt nicht einbricht, was nicht so bald der Fall zu sein scheint. Und auch auf die Gefahr hin, dass wir uns wiederholen: Die Haushaltspolitik der Staaten wird einen großen Einfluss darauf haben, wie widerstandsfähig die Wirtschaft und der Arbeitsmarkt gegenüber Zinserhöhungen sind. Im Oktober verfolgten China (140 Mrd. US-Dollar), Japan (113 Mrd. US-Dollar) und die USA (100 Mrd. US-Dollar, die aufgrund der verschiedenen Konflikte noch nicht verabschiedet wurden) Strategien zur Konjunkturbelebung, die den Zyklus nur verlängern werden.
Vorsicht ist also weiterhin geboten, vor allem nach der sehr heftigen Erholung Anfang November, den geopolitischen Risiken (insbesondere bei Öl und Gas) und einer Berichtsaison mit bislang wenig beruhigenden Umsätzen und Prognosen.
Trotz der historisch positiven Saisonalität behalten wir eine vorsichtige Risikopositionierung bei. Die Volatilität am langen Ende der Zinskurve ist nach wie vor sehr hoch, wobei die Kurven trotz der jüngsten Entwicklung immer noch invertiert sind. Daher bevorzugen wir weiterhin das kurze Ende der Kurve. Die Aktienmärkte scheinen die restriktive Geldpolitik der Zentralbanken noch nicht widerzuspiegeln, und die Risiken werden in den kommenden Quartalen die Margen und damit die Erträge belasten.

Aurore Le Crom, Crédit Fund Manager bei La Française AM, äußert sich zu der Aussichten auf den Kreditmärkten:
„Die Aktienmärkte wurden im Oktober maßgeblich von den Unternehmensergebnissen beeinflusst. Der Kreditmarkt blieb jedoch aufgrund der insgesamt starken Fundamentaldaten weitgehend verschont.
Im Investment-Grade-Segment hängt die Performance von den weiterhin sehr volatilen Zinsen ab, mit Abflüssen am längeren Ende der Zinskurve. Wir bevorzugen das kürzere Ende der Kurve (< 5 Jahre), da sie dort absolut nicht steil und das Segment weniger volatil ist. Wir geben kurzlaufenden Finanztiteln und variabel verzinslichen Anleihen weiterhin den Vorzug, da sie einen hohen „Carry- Anteil“ aufweisen und weniger anfällig für Zinsschwankungen sind.
Die Performance nachrangiger Schuldtitel ist vor dem Hintergrund der makroökonomischen Unsicherheiten in Europa und der anhaltenden Zinsschwankungen, die sich auf die Credit Spreads auswirken, sehr volatil. Wir gehen davon aus, dass der November ebenso volatil und unsicher sein wird. Die Renditen sind zwar erheblich, reichen aber möglicherweise nicht aus, um den Markt unter diesen Bedingungen zu stützen. Zur Absicherung der Performance bevorzugen die Märkte derzeit weniger riskante Anleihen. Wir bevorzugen AT1-Papiere mit Kupons von über acht Prozent, die trotz der erheblichen Konvexität, die Anleihen mit niedrigeren Kupons bieten, eine geringere Volatilität aufweisen. Darüber hinaus präferieren wir nachrangige Wertpapiere (Versicherungsemittenten und Tier-2-Bankanleihen) mit Restlaufzeiten von weniger als 3 Jahren.
Im High-Yield-Segment ist der Primärmarkt nach wie vor schwach, während es am Sekundärmarkt zu erheblichen Abflüssen kommt. Angesichts der sich ausweitenden Spreads, sei es bei Investment-Grade-Emissionen oder bei Emissionen mit niedrigerem Rating (CCC), sind die Investoren risikoavers. Wir bleiben nach wie vor vorsichtig positioniert und bevorzugen neuere Primäremissionen mit attraktiven Kupons sowie Sektoren, die weniger zinsempfindlich sind.
Die Zinsvolatilität bleibt weiterhin hoch und wirkt sich spürbar auf die Credit-Märkte aus. Hohe Kupons bei Neuemissionen, kurze Laufzeiten und variabel verzinsliche Kupons dürften bis zum Jahresende Schutz bieten.