Heiko Bienek, Lupus alpha: "Deutsche Nebenwerte bleiben attraktiv"

"Small- und Mid-Caps sind nach wie vor moderat bewertet"

FundResearch: Herr Bienek, die deutschen Nebenwerte lassen seit Jahren die Standardwerte hinter sich. Was sind die Gründe dafür?

Bienek: Das Phänomen gibt es nicht nur in Deutschland, sondern weltweit. Aber nicht alle Small- und Mid-Caps laufen gut. Es sind vor allem Old Economy-Werte, die Anlegern viel Freude machen. In der Rally bis 2000 wurden Small- und Mid-Caps keinerlei Beachtung geschenkt, weil alles nur auf Blue Chips und New Economy-Titel schaute. Beim Abschwung wurden die Wert auch bestraft. Das hat zu krassen Unterbewertungen geführt.

FundResearch: Trifft das immer noch zu?

Bienek: Die Unterbewertungen sind inzwischen abgebaut. Aber Small- und Mid-Caps sind nach wie vor moderat bewertet. So liegt das KGV des MDax mit 13 immer noch deutlich unter dem langjährigen Mittel von 17.

"Kleine und mittlere Unternehmen haben es in der Vergangenheit besser geschafft, ihre Kosten herunterzufahren"

FundResearch: Blue Chips sind aber auch nicht gerade hoch bewertet und die Unternehmen restrukturieren kräftig.

Bienek: Das kann man nicht abstreiten. Aber: Kleine und mittlere Unternehmen haben es in der Vergangenheit besser geschafft, ihre Kosten herunterzufahren. Deshalb machen sich die Spareffekte schneller bemerkbar. Für einen großen Konzern mit verschiedenen Sparten und Geschäftsfeldern ist es erheblich schwieriger und zeitaufwendiger, einen harten Sparkurs durchzusetzen. Selbst die hohen Öl- und Stahlpreise oder der schwache Dollar konnten vielfach von den kleinen Unternehmen aufgefangen werden. Zudem haben viele aufgrund der eingeleiteten Sparmaßnahmen positiv überrascht und die Prognosen für das laufende Jahr angehoben. Auch für 2005 ist man in der Breite zuversichtlich. Das ist für mich ein sehr beruhigendes Zeichen.

"Man sollte sich nicht verrückt machen lassen"

FundResearch: Vermehrt ist aber zu hören, daß die Zeit der Nebenwerte vorbei ist, und Blue Chips wieder erste Wahl sind?

Bienek: Davon sollte man sich nicht verrückt machen lassen. Die Diskussion geht in die falsche Richtung. Die Outperformance der Nebenwerte kann sicher irgendwann zu Ende gehen - muß aber nicht. Ich sehe derzeit nicht wirklich ein perfektes Umfeld für Standardwerte.

FundResearch: Was ist das ideale Umfeld?

Bienek: Erst wenn wir einen soliden Aufschwung von zwei bis drei Jahren haben, werden sich Blue Chips nachhaltig besser als Small- und Mid-Caps entwickeln. Vorher glaube ich nicht daran.

"Angelsächsische Investoren setzen auf den deutschen Mittelstand"

FundResearch: Warum?

Bienek: Erst dann dürfte die Risikobereitschaft großer Investoren wie Versicherungen wieder zunehmen. Renten müßten Aktien weichen. Auch würden dann Skaleneffekte zu Gewinnsprüngen führen.

FundResearch: Wenn die großen Investoren derzeit keine Aktien kaufen, wer kauft dann die Nebenwerte?

Bienek: Das sind zum einen große deutschen Standardwertefonds, die aus Performancegründen zeitweise sehr stark in MDax-Werte investiert haben. Aber auch angelsächsische Investoren setzen auf den deutschen Mittelstand. Nicht nur Private-Equity-Firmen, sondern auch sehr viele Value-Fonds.

"Die Gewinndynamik stimmt nach wie vor"

FundResearch: Wenn schon viele dabei sind, ist dann das Beste nicht schon vorüber?

Bienek: Sicher wird sich die Entwicklung nicht in dem Ausmaß fortsetzen. Die Knallerargumente wie Dividendenrenditen von fünf bis acht Prozent oder Firmen weit unterhalb des Buchwerts gibt es nicht mehr. Aber die Gewinndynamik stimmt nach wie vor und es gibt genügend Spezialstorys, die man spielen kann.

FundResearch: Welche sind das?

Bienek: Spontan fallen mir dazu Altersvorsorge, Osteuropa, Infrastrukturmaßnahmen oder auch die anstehende Einführung von Reits ein. Diese Themen findet man in Reinform nicht im Dax, sondern nur bei den kleineren Werten.

"Man sollte die Party nicht zu früh verlassen"

FundResearch: Aber Metro ist doch auch stark in Osteuropa tätig und die Allianz profitiert von der Demographie.

Bienek: Das ist sicher richtig. Nur der Anteil am Gesamtgeschäft ist vergleichsweise gering. AWD oder MLP indes erzielen einen Großteil ihrer Erlöse aus diesem Trend. Gleiches gilt für Engagements in Osteuropa. Viele mittlere deutsche Unternehmen erzielen schon heute 20, 30 oder sogar 40 Prozent ihrer Umsätze und Gewinne in Osteuropa. Welcher Dax-Wert kann das von sich behaupten?

FundResearch: Alles in allem also weiter grünes Licht für deutsche Nebenwerte?

Bienek: Für die Value-Werte sehe ich keine großen Hindernisse. Das Segment ist so vielschichtig, daß man als Fondsmanager immer zur aktuellen Lage die passenden Werte findet. Zumal bei vielen der kleinen Firmen, die häufig in ihren Nischen starke Marktpositionen haben, die ökonomischen und geopolitischen Umstände nicht die große Rolle spielen. Hier stehen vielmehr die unternehmensspezifischen Daten im Vordergrund. Bei Weltmarktführern wie Rational mit einem Marktanteil von rund 50 Prozent stimmen die Daten. Außerdem werden die Übernahmen von Celanese oder Beru nicht die letzten gewesen sein. Wie Sie sehen, die Argumente und Fundamentaldaten stimmen abseits des Dax. Man sollte die Party nicht zu früh verlassen.



Zur Person: Heiko Bienek (45) begann nach dem BWL-Studium 1984 als Finanz- und Marktanalyst bei der Dresdner Bank. Zudem war er in der Vermögensverwaltung von Dresdner Bank und Commerzbank tätig. 1999 wurde er Leiter des Small-Cap-Aktienresearch bei Independent Research. Seit April 2001 ist Bienek Analyst bei Lupus alpha.