TiAM FundResearch 14-Daily

TiAM FundResearch: Bei Schwellenländeranleihen unterscheidet man zwischen Hard- und Local Currency-Anleihen. Welche Gattung halten Sie derzeit für attraktiver?

Laura Reardon: Wir investieren hauptsächlich in Hartwährungsanleihen und halten diese mit einer Rendite von fast acht Prozent derzeit für attraktiv. Aber natürlich gibt es auch immer wieder Chancen in Lokalwährungen. Aktuell finden wir zum Beispiel Südafrika attraktiv. Hier könnte die Währung zusätzliches Renditepotenzial bieten.

Wie schätzen Sie Länder wie Indien ein, die langsam ihre Anleihe-Märkte für ausländische Investoren öffnen?

Die Schwellenländermärkte litten in den vergangenen zwei Jahren unter dem starken US-Dollar. Wenn der Dollar nun wieder etwas schwächer tendiert, profitieren auch lokale Anleihen aus Indien. Diese gewinnen durch die Aufnahme in die lokalen Indizes der großen Indexanbieter an Aufmerksamkeit. Ihr Anteil wird im Laufe des Jahres 2025 voraussichtlich auf rund zehn Prozent steigen. J.P. Morgan wird im Juni 2024 mit der Indexaufnahme beginnen, gefolgt von Bloomberg im Januar 2025. Insgesamt geht es um ein ausstehendes Anleihevolumen von 340 Milliarden US-Dollar.

Investieren Sie auch in Indien?

Ja, Indien halten wir für einen sehr attraktiven Markt. Der Subkontinent profitiert zum einen von der Verlagerung vieler Produktionsstätten aus China. Aufgrund der jungen Bevölkerung und des hohen Bildungsstandards profitiert Indien insbesondere von diesem Trend. In einer Foxconn-Fabrik im südlichen Bundesstaat Karnataka sollen ab April iPhones produziert werden. Allein an diesem Standort sollen in den nächsten Jahren jährlich 20 Millionen davon produziert werden. Indien hat gute Beziehungen zu den USA und verzeichnet ein sehr hohes Wirtschaftswachstum. Für das Jahr 2024 prognostizieren wir ein Wachstum von 7 Prozent, das das höchste weltweit. Besonders profitabel sind Investitionen in Infrastrukturunternehmen wie Eisenbahnen, Häfen und Flughäfen. Ein Wachstumsrisiko sehen wir im Ölpreis, da Indien ein Nettoölimporteur ist. Daher sollte man den Ölpreis stets im Auge behalten.

Auch China hat seinen Anleihemarkt liberalisiert. Sehen Sie dort Chancen?

China muss man differenziert betrachten. Wir sehen jedoch momentan mehr Risiken als Chancen, da der Immobilienmarkt auf der Wirtschaft lastet und der Konsum dadurch geschwächt bleibt. Bevor die Konsumenten wieder in Kauflaune verfallen und das Wachstum antreiben, muss es vom Staat einen größeren Stimulus geben. Wir investieren lieber in nur ausgewählte Unternehmen, bis wir positive Signale von dieser Seite sehen.

Anleihen sind insgesamt wieder attraktiver geworden. Wie sind die Bewertungen der Schwellenländeranleihen im Vergleich zu ihrem historischen Durchschnitt?

Die Bewertungen sind bei allen Unternehmensanleihen – auch bei Schwellenländern – gestiegen und sind nun im Vergleich zum langfristigen Durchschnitt recht hoch. Dennoch sind die Renditen immer noch sehr attraktiv .

Welches sind die größten Risiken für Schwellenländeranleihen?

Einer der wichtigsten Punkte ist immer die US-Zinspolitik. In den vergangenen Jahren war die Zinsentwicklung in den USA einer der größten Hemmschuhe. Nun deutet alles auf eine Entspannung hin, von der auch die Emerging Markets profitieren sollten.

Sind die früheren Boom- and Bust-Zyklen vieler Schwellenländer inzwischen Geschichte?

Das Phänomen schwächt sich sicherlich ab. Auch die Rolle des IWF sehen wir als entscheidend für die Verringerung es Ausfallrisikos bei Schwellenländern. Ein gutes Beispiel ist das Verhalten nach der Covid-Pandemie: Dort setzte der IWF das Rapid Financing Instrument (RFI) ein. Es bietet jedem IWF-Mitgliedsland, das mit einem dringenden Zahlungsbilanzproblem konfrontiert ist, sofortige finanzielle Unterstützung. Heute ist diese Unterstützung an mehr Bedingungen geknüpft: Regierungen müssen im Gegenzug strukturelle Reformen durchführen. Das RFI wird längerfristig dazu führen, dass Schwellenländer deutlich solidere Finanzen aufweisen. Ägypten ist ein gutes Beispiel: Der IWF hat kürzlich sein Kreditpaket von 3 auf 8 Milliarden Dollar aufgestockt, nachdem das Land die vom IWF gestellten Bedingungen erfüllt hatte.

Wie verhalten sich die Anleger aktuell – erkennen sie die Chancen oder sind sie noch zurückhaltend?

In den vergangenen zwei Jahren haben wir aufgrund des schwierigen Umfelds auch Abflüsse zu verzeichnen gehabt. Langsam sehen wir jedoch eine Trendwende. Auch steigen wieder die Emissionen von Anleihen. Im Januar gab es einen Rekord bei den Anleiheemissionen. Viele kommen aus den Investment Grade Ländern, aber auch hochverzinsliche Papiere etwa von der Elfenbeinküste wurden emittiert. Der Markt hat die Anleihen trotz der Flut an Neuemissionen problemlos absorbiert. Das zeigt ein gesteigertes Interesse der Investoren.

High Yield Bonds bieten ähnliche Renditen wie Schwellenländeranleihen. Warum sollte ich lieber Schwellenländeranleihen investieren?

Vor allem ist es die Diversifikation und das Wachstum in den Ländern, was für Schwellenländeranleihen spricht. Bis zu 70 Länder weltweit sind im Schwellenländerfonds enthalten. Zudem erhält man Zugang zu Investmentgrade und auch High Yield Papieren. Im Index enthalten sind Länder aus dem Nahen Osten mit einem AA oder A-Rating. Im Durchschnitt beträgt das Rating BBB-. Damit handelt es sich um ein Investmentgrade-Investment. Zweidrittel des Wachstums weltweit stammt aus den Schwellenländern und auch zwei Drittel aller Rohstoffe kommen von dort. Ohne Schwellenländer würde die Weltwirtschaft nicht funktionieren.

Sind Corporate Bonds aus Schwellenländern ebenfalls attraktiv?

Auf alle Fälle. Allerdings muss man auch hier wählerisch sein. Manche Anleihen haben nur noch einen sehr geringen Spread gegenüber Staatsanleihen. Aber es gibt auch viele Papiere, die sehr interessante Renditen bieten und inzwischen gibt es auch viele sehr gut gemanagte Unternehmen in Schwellenländern. Oftmals haben sie sogar gesündere Bilanzen als die Länder. Somit bieten Corporate Bonds neben attraktiven Renditen auch einfach eine gute Diversifikation.

Welche Performance können Anleger in der nächsten Zeit von Schwellenländeranleihefonds erwarten?

Für die kommenden zwölf Monate erwarten wir rund neun Prozent Rendite. Neben der laufenden Verzinsung sollte eine gewisse Spreadeinengung auch dazu einen Teil beitragen. Daher ist es ein guter Zeitpunkt, um Schwellenländeranleihefonds dem Portfolio beizumischen. In den vergangenen zwei Jahren haben zwar Emerging Markets Anleihen gelitten – nun sollten aber wieder bessere Zeiten anbrechen. (jk)

Weniger arbeiten bei vollem Lohnausgleich?

Nun geht es bis heute darum, wieviel Arbeit erforderlich und zugleich wünschenswert ist. Meine Bemerkungen sind von der Tagespolitik initiiert, aber das Marx-Zitat zeigt schon, dass sie auch eine grundsätzliche, eher philosophische Dimension haben. Die Industriegewerkschaft Metall startete schon 1984 den ersten Streik mit dem Ziel der 35-Stunden-Woche bei vollem Lohnausgleich. Heute stehen unsere Züge oft still, weil eine der Eisenbahn-Gewerkschaften 36-Stunden-Arbeitszeit bei vollem Lohnausgleich erstreiten will. Auch berichten Arbeitgeber, dass bei Einstellungsgesprächen von jungen Akademikern schon sehr früh die Frage nach Sabbaticals gestellt wird. Die längere Lebensarbeitszeit gilt ebenfalls als eine Zumutung seitens der Politik.

Diese Einstellungen sind eine Veränderung einer jahrhundertelangen Entwicklung und sie können für die kommenden Jahre sehr gefährlich werden, denn es spricht nichts dafür, dass die Sehnsucht nach immer kürzeren Arbeitszeiten bei gleichem oder sogar steigendem Wohlstand erfüllt werden kann. Längere Zeit konnte Deutschland mit einem beachtlichen Wachstum der Produktivität und der Generation der Babyboomer sogar eine Verkürzung der Arbeitszeit bei vollem Lohnausgleich finanzieren. In den letzten Jahren, insbesondere seit etwa 2018, stagniert das Produktivitätswachstum in Deutschland. Strukturelle Herausforderungen in einigen Branchen, eine mangelnde Dynamik in der Digitalisierung und demografische Veränderungen sind neben einem insgesamt schwächeren Wirtschaftswachstum in Europa wichtige Gründe.

Wenn wir in Deutschland ohne überhöhte Staatsverschuldung den Wohlstand auch nur erhalten wollen, stehen längere Arbeitszeiten in der Woche und im Leben auf der Tagesordnung. Sie werden vielleicht flexibler und individueller sein, aber nicht kürzer.

Arbeit prägt die Geschichte der Menschheit

Ist das wirklich so schlimm? In der Geschichte der Menschheit hat Arbeit stets eine zentrale Rolle gespielt und ihre Ausformung hat sich dabei kontinuierlich gewandelt. Die Frage, ob eine Erwerbstätigkeit lediglich eine lästige Unterbrechung des Lebens oder ein wesentlicher Bestandteil der Persönlichkeit ist, hat Philosophen und Gesellschaften immer beschäftigt.

In prähistorischen Gesellschaften war Arbeit notwendig für das Überleben. Jäger und Sammler mussten sich täglich um Nahrung und Unterkunft kümmern. Mit der Entstehung von sesshaften Gesellschaften änderte sich die Natur der Arbeit, wobei Landwirtschaft und Handwerk eine zentrale Rolle einnahmen. Im Mittelalter wurde Arbeit oft mit einem religiösen Sinn verbunden (vgl. „Ora et labora, Deus adest sine mora“ – „Bete und arbeite, Gott ist da“). Die Arbeit wurde als göttliche Pflicht betrachtet, und die Trennung von Arbeit und Gebet war wenig ausgeprägt. Das calvinistisch/ protestantische Arbeitsethos betonte die Tugenden der harten Arbeit, der Sparsamkeit und des Erfolgs im Beruf als Zeichen der Auserwähltheit. Der Erfolg im Beruf wurde als ein Zeichen der Gnade Gottes interpretiert, während Faulheit und Verschwendung als Zeichen der Verdammung angesehen wurden. Diese Spuren finden wir bis in die jüngere Zeit. Papst Johannes Paul II. nannte die Arbeit in seiner Enzyklika „Laborem Exercens“ aus dem Jahr 1981[ii] eine „Wohltat für den Menschen“, weil er sich darin „selbst als Mensch verwirklicht, ja gewissermaßen mehr Mensch wird.“

Erwerbsarbeit als Element von Freiheit und sozialem Aufstieg

Auch wenn solche Gedanken gerade bei jüngeren Menschen heute auf Unverständnis und Entsetzen stoßen, diese Vorstellungen beeinflussten maßgeblich die Wirtschafts- und Sozialgeschichte Europas, allen voran die der Niederlande, Schottlands und Englands. Mit dem Aufkommen des Kapitalismus und der industriellen Revolution im 18. und 19. Jahrhundert änderte sich die Wahrnehmung von Arbeit erneut. Arbeit wurde weniger religiös, sondern als Mittel zur persönlichen Bereicherung und zu sozialem Aufstieg gesehen. Jedoch waren Ausbeutung von Arbeitern in Fabriken und Minen die hässliche Seite der Medaille.

Viele Philosophen haben sich mit der Ethik der Arbeit auseinandergesetzt. Immanuel Kant betonte die Würde der Arbeit und ihre Rolle bei der Selbstverwirklichung des Individuums. Für Karl Marx war Arbeit der grundlegende Akt, durch den Menschen ihre Welt gestalten und sich selbst verwirklichen. Friedrich Nietzsche argumentierte, dass Arbeit eine Quelle der Selbstdisziplin und der persönlichen Stärkung sei.

Heute müssen wir feststellen, dass die Chancen zur aktiven Freizeitgestaltung aus guten Gründen eine hohe Wertschätzung genießen. Es sind auch in einem auskömmlichen Umfang finanzielle Mittel etwa für Urlaub oder jedwede Art von Hobby vorhanden. Viele Erwerbstätigkeiten können im Grad der persönlichen Erfüllung da nur schwer mithalten. So ist gut erklärbar, warum der Sinn von Erwerbsarbeit mehr hinterfragt wird. Auch die fairere Lasten- und Chancenverteilung in den Familien macht hohe Belastungen in der Erwerbsarbeit schwierig.

Arbeit ist Anstrengung, aber nur Anstrengung schafft Wohlstand

Dennoch, der Wohlstand unserer Gesellschaft beruht auf Anstrengung, auf guter Ausbildung, hoher Arbeitsmoral und einer starken Konzentration auf die Erwerbsarbeit. Die Erwartung mancher Zukunftsforscher, die wie Jeremy Rifkin schon vom „Ende der Arbeit“ oder einer „post-arbeitsorientierten Gesellschaft“ sprachen, scheint, betrachtet man unsere aktuell besorgniserregende wirtschaftliche Wettbewerbsposition, nicht aufzugehen. Aber es ist ein Versagen der politischen und wirtschaftlichen Elite, einen großen Teil der Gesellschaft ohne fundierten Widerspruch in die falsche Richtung laufen zu lassen.

Wie so oft, wenn man in das Archiv der Ludwig-Erhard-Stiftung schaut, stellt man auch hier fest: Diese Debatte, die wir in den heutigen, von Streiks beeinflussten Tagen, führen, ist keineswegs neu. In seiner Regierungserklärung als Bundeskanzler 1963 sagte Ludwig Erhard[iii]: „Lassen Sie mich ein offenes Wort sprechen: Wir müssen uns entweder bescheiden oder mehr arbeiten. Die Arbeit ist und bleibt die Grundlage des Wohlstandes.“ Diesen Satz werden wir in Deutschland wieder hören müssen. Je früher diese unbequeme Ehrlichkeit vernehmbar wird, desto weniger werden sich viele Menschen später enttäuscht von den Regierenden abwenden.

[i] Karl Marx an Louis Kugelmann in Hannover. London, Samstag, 11. Juli 1868. In: Marx-Engels-Gesamtausgabe digital. Hg. von der Internationalen Marx-Engels-Stiftung. Berlin-Brandenburgische Akademie der Wissenschaften, Berlin. URL: http://megadigital.bbaw.de/briefe/detail.xql?id=M0000679.

[ii] Laborem Exercens Nr.9.3, in: Texte zur Katholischen Soziallehre 1982, S.581

[iii] Ludwig Erhard: Wohlstand für Alle, S. 368