Eine Schuldenkrise steht nicht unmittelbar bevor

Und das aus gutem Grund: unter Beschleunigung eines jahrelangen Trends werden die Schuldenquoten dieser drei Gruppen von Kreditnehmern in diesem Jahr um 14 Prozent auf ein Rekordhoch von 265 Prozent anwachsen. Doch obwohl diese Entwicklung insbesondere im Unternehmensbereich die Gefahr von Insolvenzen und Zahlungsausfällen steigen lässt, hält S&P Global Ratings eine Schuldenkrise auf kurze Sicht für unwahrscheinlich.

Angesichts der höheren Verschuldung und eines herausfordernden Geschäftsumfelds hat S&P die Bonität von etwa einem Fünftel der Unternehmens- und Staatsschuldner weltweit herabgestuft, insbesondere von Schuldnern mit spekulativer Bonität und jenen, die am stärksten unter den wirtschaftlichen Auswirkungen von Covid-19 leiden. Bei Unternehmensschuldnern dürften die Insolvenzrisiken steigen, wenn Cashflows und Erträge nicht auf das vor der Pandemie herrschende Trendniveau zurückkehren, bevor die außerordentlichen fiskalischen Anreize auslaufen.

Unserer Ansicht nach wird es auf der Welt wohl zu einer allmählichen, wenn auch wechselvollen wirtschaftlichen Erholung kommen, vorausgesetzt, in einem längerfristig gedämpften Umfeld werden die akkommodierenden Finanzierungsbedingungen beibehalten und das Ausgaben- und Kreditaufnahmeverhalten angepasst. Geht man überdies von einem bis Mitte 2021 weithin verfügbaren Covid-19-Impfstoff aus, so dürfte sich die globale Verschuldung um das Jahr 2023 abflachen. Dann werden die Regierungen die Konjunkturbelebung zurückfahren, die Unternehmen ihre Bilanzen langsam sanieren und die Haushalte ihre Ausgaben konservativer gestalten.

Allerdings sind absolute Schuldenstände nur eine Seite der Medaille. Noch wichtiger: auch die Rückzahlungsfähigkeit der Kreditnehmer ist zu berücksichtigen. Heute wird der Liquiditätshahn für Unternehmen durch beispiellose fiskal- und geldpolitische Anreize über Anleihenmärkte und Bankkredite offen gehalten. Die Kreditkosten sind überaus günstig, und es scheint wahrscheinlich, dass dies noch lange so bleiben wird. Wir erwarten, dass die Leitzinsen bis 2023 auf einem historisch niedrigen Niveau bleiben werden. Unterdessen haben sich die Credit Spreads seit ihrem Höchststand im März wieder verringert; nach Lage der Dinge reagieren sie gegenüber geschäftsspezifischen Risiken empfindlicher als gegenüber Marktrisiken, insbesondere im Hinblick auf Kreditnehmer geringster Bonität.

Die höhere Verschuldung soll in erster Linie dazu beitragen, die Bedingungen für eine wirtschaftliche Erholung zu schaffen, im Rahmen derer sich die künftige Rückzahlungsfähigkeit der Kreditnehmer verbessert. Das gilt insbesondere für Staaten, deren fiskalische Anreizmaßnahmen darauf abzielen, die wirtschaftlichen Folgen der Pandemie abzumildern.

Der Schuldenberg wird in allen Staaten größer sein als vor der Pandemie, wobei die steilsten Anstiege in den am höchsten entwickelten Volkswirtschaften zu verzeichnen sein werden. Diese sind jedoch größtenteils wohlhabend, verfügen über starke Finanzmärkte und über beträchtliche monetäre Flexibilität, weswegen sie ihre allgemeine Kreditwürdigkeit bisher erhalten konnten.

Wir gehen davon aus, dass die Staaten den Verlauf der Haushaltsdefizite umkehren werden, wenn sich die Volkswirtschaften erholen, wodurch es auch zu einer Stabilisierung der Schuldendynamik kommen sollte. Bislang hat S&P noch kein Rating eines G7-Landes herabgesetzt. Bei Staaten mit spekulativer Bonität besteht angesichts ihrer schwächeren Finanzsysteme und der erhöhten Anfälligkeit für Schocks ein höheres Risiko für Herabstufungen. Die meisten der negativen Rating-Maßnahmen für Staaten in den letzten Monaten fielen in diese Kategorie.

Bei den staatlichen Schuldnern wird im Laufe des nächsten Jahres viel vom tatsächlichen Einsatz der aufgenommenen Mittel abhängen. Werden damit produktive Aktivitäten finanziert, das Nationaleinkommen erhöht und die staatlichen Einnahmen gesteigert, unterstützt das letztlich die Tragbarkeit der Schulden und die aktuellen Ratings. Sollte sich die wirtschaftliche Erholung allerdings länger als erwartet hinziehen oder sollten die Regierungen nicht in der Lage sein, ihre fiskalische Situation wieder auf das Niveau der Zeit vor der Pandemie zu bringen, wird sich der negative Druck auf die Ratings erhöhen.

Im Unternehmensbereich haben zahlreiche Großfirmen ihre Mittel aus den neu aufgenommenen Schulden dazu verwendet, die Bargeldbestände in ihren Bilanzen zu erhöhen, um damit Rücklagen auszustatten oder bestehende Verpflichtungen zu refinanzieren. Insgesamt schätzen wir, dass nicht im Finanzbereich tätige US-Firmen mit Investment-Grade-Rating etwa drei Viertel des in der ersten Hälfte des Jahres 2020 aufgenommenen Geldes in ihren Bilanzen behalten haben. In Europa liegt dieser Wert bei etwas über 50 Prozent.

Dies gilt nicht für Unternehmen am unteren Ende der Rating-Skala oder für kleine und mittlere Unternehmen, insbesondere in den Branchen, die direkt von den Vorschriften zur sozialen Distanzierung und der pandemiebedingten Rezession betroffen sind. Sie kämpfen ums Überleben und nehmen Kredite auf, um Einnahmeausfälle zu kompensieren oder den Bedarf an Working Capital zu decken.

Bei den privaten Haushalten ist der Anstieg der Schuldenquote zum Teil durch den Rückgang des BIP bedingt. Haushalte verschulden sich oft bald nach Einkommensverlusten noch mehr. Im Laufe vergangener Abschwünge haben sie sich jedoch bald an konservativere Ausgabenmuster angepasst und dadurch das Schuldenwachstum verlangsamt. Auf der Grundlage dieser Erfahrungen prognostizieren wir, dass sich nach einigen schrittweisen Verbesserungen im nächsten Jahr die globale Schuldenquote Haushalte bis Ende 2023 bei etwa 66% stabilisieren wird.

Freilich hängt es von der Form der Erholung nach der Pandemie ab, in welchem Ausmaß und wie schnell diesen drei Gruppen von Kreditnehmern der Schuldenabbau gelingt. In vielen Fällen werden sich die Schuldenquoten nur infolge einer Erholung des BIPs abflachen, und nicht aufgrund eines Rückgangs der Schulden. Und mehrere Faktoren könnten einen W-förmigen Verlauf der Rezession zur Folge haben – darunter zusätzliche Covid-19-Krankheitswellen, Verzögerungen bei der Impfstoffentwicklung, steigende Zinssätze, anhaltende dramatische Ausweitungen der Credit Spreads und des Schuldenwachstums oder eine enttäuschende Erholung der Nachfrage.

Aber selbst wenn sich die Erholung wie erwartet einstellt, wird kein Mangel an wirtschaftlichen Sorgen herrschen. Einige Sektoren operieren weit unter ihren vorhandenen Kapazitäten. Das belastet wiederum die Überlebensaussichten der Unternehmen und infolgedessen auch die Perspektiven im Hinblick auf Beschäftigung und Kredite. Somit bleiben die kurzfristigen Aussichten besorgniserregend, insbesondere für Kreditnehmer am unteren Ende der Bonitätsskala oder in anfälligen Branchen. Gleichwohl können wir gewissen Trost aus der Erkenntnis schöpfen, dass eine umfassende Schuldenkrise vielleicht nicht annähernd so wahrscheinlich ist, wie viele befürchten.

Über die Autoren

Terry Chan ist Senior Research Fellow im Bereich Kreditforschung für die Region Asien-Pazifik bei S&P Global Ratings.

Alexandra Dimitrijevic ist globale Forschungsleiterin bei S&P Global Ratings.

Copyright: Project Syndicate