Die Gefahren einer ungleichen globalen Erholung

Trotz der von Regierungen und Notenbanken geleisteten Unterstützung bestehen weiterhin enorme wirtschaftliche Risiken, und das nicht nur für „Frontier Economies“, die unmittelbaren Überschuldungsproblemen ausgesetzt sind, und einkommensschwache Länder, die einen alarmierenden Anstieg der Armut verzeichnen. Angesichts von einem noch längst nicht bezwungenen Coronavirus, grassierendem Populismus, globalen Rekordschuldenständen und einer voraussichtlich ungleichmäßigen Normalisierung der staatlichen Maßnahmen bleibt die Lage gefährlich.

Damit will ich die insgesamt guten Nachrichten der vergangenen zwölf Monate nicht bestreiten. Wirksame Impfstoffe standen in Rekordzeit zur Verfügung – viel schneller als von den meisten Experten ursprünglich erwartet. Massive geld- und fiskalpolitische Maßnahmen haben eine Brücke bis zum erhofften Ende der Pandemie geschlagen. Und mit oder ohne die Hilfe der nationalen Behörden bewältigt die Bevölkerung das Leben mit dem Virus inzwischen besser.

Doch auch wenn die Wachstumszahlen weltweit enorm viel besser waren als in der Frühphase der Pandemie erwartet, haben wir es trotzdem mit einer katastrophalen Rezession zu tun. Der Internationale Währungsfonds prognostiziert, dass die USA und Japan frühestens in der zweiten Jahreshälfte wieder das Produktionsniveau von vor der Pandemie erreichen werden. Die Eurozone und das Vereinigte Königreich, wo sich die Wirtschaftsentwicklung erneut abschwächt, werden diesen Punkt erst weit in das Jahr 2022 erreichen.

Die chinesische Volkswirtschaft spielt in einer eigenen Liga; erwartet wird, dass sie Ende 2021 10% größer sein wird als Ende 2019. Viele Entwicklungsländer und Schwellenmärkte am anderen Ende des Spektrums jedoch könnten Jahre brauchen, um auf ihre Entwicklungspfade von vor der Pandemie zurückzukehren. Die Weltbank schätzt, dass die COVID-19-Pandemie bis Ende 2021 bis zu 150 Millionen Menschen zusätzlich in extreme Armut stürzen und die Sicherheit der Lebensmittelversorgung auf breiter Basis gefährden wird.

Die unterschiedlichen Wachstumsprojektionen haben viel mit dem Zeitplan der Impfstoffauslieferung zu tun. Es wird erwartet, dass in den hochentwickelten Ländern und einigen Schwellenmärkten Impfstoffe Mitte des Jahres weithin verfügbar sein werden. Aber in den ärmeren Ländern werden die Leute vermutlich bis 2022 und noch länger darauf warten müssen.

Ein weiterer Faktor ist der eklatante Unterschied bei der gesamtwirtschaftlichen Unterstützung zwischen reichen und armen Ländern. In den hochentwickelten Volkswirtschaften betrugen die zusätzlichen Staatsausgaben und Steuersenkungen währen der COVID-19-Krise im Schnitt fast 13% vom BIP, und Kredite und Bürgschaften beliefen sich auf weitere 12% vom BIP. Der Anstieg der Staatsausgaben und die Steuersenkungen in den Entwicklungsländern dagegen beliefen sich insgesamt auf rund 4% vom BIP, und Kredite und Bürgschaften auf weitere 3%. Für die einkommensschwachen Länder betragen die Vergleichszahlen 1,5% vom BIP an direkter fiskalischer Unterstützung und nahezu nichts an Bürgschaften.

Im Vorfeld der Finanzkrise von 2008 wiesen die Schwellenländer im Vergleich zu den entwickelten Ländern relativ starke Bilanzen auf. In die derzeitige Krise jedoch traten sie mit viel höheren privaten und öffentlichen Schulden ein, und daher sind sie deutlich gefährdeter. Viele hätten ohne die Nullzinsen in den hochentwickelten Ländern große Probleme. Und selbst so gab es eine zunehmende Zahl an staatlichen Zahlungsausfällen, darunter in Argentinien, Ecuador und im Libanon.

Tatsächlich steht auf der Liste der Dinge, die schief gehen können, ein „Taper Tantrum 2.0“ weit oben. Und falls (oder wenn) das passiert, werden nicht nur die Schwellenmärkte leiden. Zum Taper Tantrum des Jahres 2013 kam es, als die US Federal Reserve zu signalisieren begann, dass sie ihre Geldpolitik irgendwann normalisieren würde. Das löste enorme Kapitalabflüsse aus den Schwellenländern aus. Dieses Mal gab sich die Fed große Mühe, deutlich zu machen, dass sie noch für lange Zeit keine Zinserhöhungen plant. Sie hat sogar einen neuen geldpolitischen Rahmen verabschiedet, der im Wesentlichen auf das Versprechen hinausläuft, den Fuß auf dem Gaspedal zu lassen, bis die Arbeitslosigkeit extrem niedrig ist.

Eine derartige Politik ist absolut vernünftig. Wie ich seit 2008 des Öfteren argumentiert habe, würde es in einem Umfeld, in dem die Schuldenstände hoch sind und die Produktion noch immer hinter ihrem Potenzial zurückliegt, deutlich mehr nutzen als schaden, wenn man vorübergehend einen Anstieg der Inflation über den Zielwert der Fed von 2% hinaus zuließe. Schließlich haben in den USA heute neun Millionen weniger Menschen eine Arbeit als vor einem Jahr.

Doch wenn die USA bis zum Sommer ihre Impfziele erreichen und die Corona-Mutationen beherrschbar bleiben, könnten die Prognosen einer Erhöhung der Zinsen von ihrem derzeitigen Nullwert durchaus deutlich vorgezogen werden. Dies ist insbesondere angesichts des enormen Sparvermögens wahrscheinlich, das viele Amerikaner aufgebaut haben und das teils durch steigende Vermögenspreise und teils durch staatliche Transferleistungen, die viele Empfänger nicht ausgegeben haben, begründet ist.

Die Politik ultraniedriger Zinsen weltweit hilft, langfristige Narben zu verhindern. Viele Großkonzerne jedoch, darunter die großen Technologieunternehmen, brauchen die Unterstützung, die ihre Aktienkurse in luftige Höhen treibt, nicht. Dies heizt unvermeidlich die populistische Wut an (ein Vorgeschmack davon war bei den Reaktionen einiger US-Politiker auf den jüngsten GameStop-Kurskrieg zu erkennen).

Die Inflation mag derzeit hartnäckig niedrig sein, doch ein ausreichend großer Nachfrageanstieg könnte sie in die Höhe treiben und die Fed dazu bewegen, die Zinsen früher als geplant zu erhöhen. Der Welleneffekt eines derartigen Schrittes an den Vermögensmärkten würde die Starken von den Schwachen trennen und die Schwellenmärkte besonders hart treffen. Zugleich wird die Politik sogar in den USA irgendwann zulassen müssen, dass die Zahl der Konkurse steigt und eine Umstrukturierung stattfindet. Eine Erholung ist unvermeidlich, doch wird die Flut nicht alle Boote in die Höhe heben.

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