AB: Behalten US-Substanz-Nebenwerte den Platz an der Sonne?

Die Anleger strömten in Unternehmen, die sich als widerstandsfähig erwiesen, obwohl sie während der Pandemie abgestraft wurden. Auch nach der jüngsten Rallye glauben wir, dass mehrere Kräfte die Erholung in den kommenden Monaten und möglicherweise Jahren weiter vorantreiben werden.

Der Russell 2000 Value Index für kleinere Substanzaktien ist in den letzten beiden Quartalen um mehr als 61 % gestiegen. Im ersten Quartal 2021 erzielte der Russell 2000 Value eine Wertsteigerung von 21,2 %, verglichen mit nur 4,9 % für den Russell 2000 Growth Index (Abbildung). Viele Anleger fragen sich nun, ob die Substanz-Nebenwerte-Rallye nach einem Zusatzertrag dieser Größenordnung weitergehen kann. Wir sind davon überzeugt.

Was trieb diese Rallye an?

Im Jahr 2019 und Anfang 2020 sahen sich viele Substanzunternehmen mit einer wachsenden Vertrauenskrise konfrontiert. Anleger befürchteten, dass entweder eine Rezession oder eine technologische Störung – oder beides – die Gewinne von Value-Unternehmen zerstören würde. Doch sie erwiesen sich als widerstandsfähig, und die umfangreichen negativen Analystenrevisionen von Anfang 2020 waren nicht von Dauer (Abbildung).

Steigende Zinsen in den USA sollten kleinere Substanzunternehmen ebenfalls unterstützen. Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe stieg im ersten Quartal von etwa 0,9 % auf 1,7 %. Höhere Zinsen erhöhen den Abzinsungssatz, der verwendet wird, um den Barwert zukünftiger Cashflows für Investitionen zu messen.

Erhöhte Abzinsungssätze führen wiederum dazu, dass der Markt Vermögenswerte mit zukünftigen Cashflows abwertet – je weiter in der Zukunft diese Cashflows liegen, desto stärker sind die Auswirkungen. Dieses Szenario macht Substanzunternehmen mit aktuellen Gewinnen und niedrigeren Bewertungen relativ attraktiver als Hyperwachstumsunternehmen mit ihren zukünftig erwarteten Gewinnen.

Wie dauerhaft ist die Substanzrallye?

Da die Auswirkungen der Pandemie auf die US-Wirtschaft dank massiver fiskalischer Anreize nachlassen, verbessert sich das Gewinnumfeld für Substanzunternehmen, die die Erholung bereits hinter sich haben. Wir glauben, dass Value-Aktien mit ihren niedrigeren Bewertungen für Anleger attraktiver bleiben werden, wenn die Gewinne und der Cashflow wieder stärker wachsen.

Diese Value-Erholung wird sicherlich vor einzigartigen Herausforderungen stehen. Die Zinsentwicklung könnte sich umkehren, die Pandemie könnte wieder aufflammen oder es könnte etwas derzeit Unvorhergesehenes eintreten. Trotz der Risiken glauben wir, dass die wirtschaftliche Aktivität für den Rest des Jahres 2021 stärker sein wird als während des globalen Stillstands im letzten Jahr.

Haben wir den Einstiegszeitpunkt verpasst?

Nach einem so starken Lauf ist es nur natürlich zu denken, dass der Aufschwung vorbei sein könnte. Doch die relativen Bewertungen deuten darauf hin, dass es noch viel Raum für eine Erholung gibt. Substanzaktien werden immer mit einem Abschlag gegenüber Wachstumstiteln gehandelt. Der mittlere Bewertungsabschlag für den Russell 2000 Value gegenüber dem Russell 1000 Growth lag in den letzten 22 Jahren bei 29 %. Während der Pandemie sprang dieser Abschlag jedoch auf bis zu 65 %, ein Niveau, das seit der Dotcom-Blase im Jahr 2000 nicht mehr erreicht wurde (Abbildung).

Obwohl Substanzaktien in den letzten sechs Monaten deutlich besser abgeschnitten haben als Wachstumsaktien, ist der Abschlag nur von 65 % auf 55 % gesunken. Das ist immer noch weit entfernt vom Medianwert von 29 %. Nach der Technologieblase wurden Value-Aktien mit einem ähnlichen Abschlag gehandelt. Die Erholung verlief in Schüben und brauchte sieben Jahre, um sich voll zu entfalten. In diesem Zeitraum übertrafen kleinere Value-Aktien Standard-Wachstumswerte um kumulierte 205 %.

Bei den aktuellen Bewertungen sind wir der Meinung, dass Substanz-Nebenwerte immer noch unterbewertet sind, und die potenzielle Verringerung des Abschlags kann zu hohen Zusatzerträgen führen.

Allerdings bleiben Risiken bestehen, weshalb wir empfehlen, sich auf Unternehmen mit erstklassiger Profitabilität zu konzentrieren und risikoreiche Unternehmen zu meiden. Besonders interessant finden wir Konsum- und Industrieunternehmen mit starken Marken und hochwertigen Managementteams. Unternehmen, die Kosten senken, die Betriebsabläufe verbessern und die Preise erhöhen können, sollten in der Lage sein, die wirtschaftliche Erholung voll zu nutzen.

Das Fazit: Wir glauben, dass es bei US-Substanz-Nebenwerten noch Nachholpotenzial gibt. Anleger, die die erste Etappe der Erholung verpasst haben, sollten in Erwägung ziehen, eine Allokation in dieser Anlageklasse zu initiieren.

James MacGregor ist Chief Investment Officer für US Small and Mid Cap Value Equities sowie Head für US Value Equities bei AllianceBernstein (AB).

Erik Turenchalk ist Portfoliomanager für US Small and Mid Cap Value Equities bei AllianceBernstein (AB).

In diesem Dokument zum Ausdruck gebrachte Meinungen stellen keine Analysen, Anlageberatungen oder Handelsempfehlungen dar, spiegeln nicht unbedingt die Ansichten aller Portfoliomanagementteams bei AB wider und können von Zeit zu Zeit überarbeitet werden.