Multi-Asset ist nur eine Strategie, wenn es darum geht, ein Portfolio vor Schwankungen zu schützen. Wie sich das mit Hedging erreichen lässt, darüber sprachen wir auf der Investment-Konferenz von FondsConsult mit Fondsmanager Alexandre Narboni von der Investmentboutique Comgest.
09.07.2018 | 15:13 Uhr von «Thomas Gräf»
FR: Um ein langfristig orientiertes Aktienportfolio gegen größere Drawdowns abzusichern und außerdem die Volatilität zu verringern, haben Sie eine Hedging-Lösung entwickelt, die sich sehr ähnlich zu einem offensiv ausgerichteten Multi Asset Fonds verhält.
Narboni: In den vergangenen 25 Jahren hat
sich an den Kapitalmärkten folgende Entwicklung vollzogen: Die stetig fallenden
Renditen haben die Bewertung anderer Assets nach oben getrieben. Anleihen sind
heute nicht mehr so sicher, wie sie das einmal waren. Die Erträge aus
risikofreien Anlagen sind heute zu niedrig, um noch ordentliche Renditen zu
erwirtschaften, deshalb müssen Asset-Manager mehr Credit- und Währungsrisiken
ins -Portfolio nehmen. Ein plötzlicher Zinsanstieg kann jedoch zu deutlichen
Wertverlusten führen. Bonds sind einfach nicht mehr so sicher, wie sie einmal
waren.
FR: Welche Problematik sehen Sie denn
bei Multi-Asset-Fonds?
Narboni: Multi-Asset-Fonds sind schwierig zu
managen. Der Manager muss drei Dinge zur gleichen Zeit in den Griff kriegen:
das Bond-Picking, das Stock-Picking und die Asset-Allocation. Das Timing der
Allocation ist dabei besonders schwierig. Ich möchte das an einem Beispiel erläutern.
Wenn ein Fondsmanager in einem Portfolio den Aktienanteil von 80 auf 60 Prozent
verringern will, weil er fallende Kurse erwartet, dann hat er zwei Möglichkeiten.
Er kann entweder diejenigen Aktien verkaufen, die er am wenigsten mag oder er
kann seinen Aktienbestand proportional reduzieren, um die Gewichtung im
Portfolio zu erhalten.
Unsere
Erfahrung zeigt, dass die meisten Gewinne bei Aktien aber aus einer langen
Haltedauer entstehen. Denn es ist schwierig, vorherzusagen, wann genau ein
Kursgewinn stattfindet. Verkauft ein Manager eine Aktie, weil er glaubt, der
richtige Zeitpunkt für Gewinnmitnahmen sei gekommen, dann verpasst er
vielleicht zukünftige Kursgewinne.
FR: Welche Lösung bieten Sie für dieses
Problem?
Narboni: Wir konstruieren ein
Hedging-Overlay über einer langfristig orientierten Anlagestrategie. Das zugrundeliegende
Aktienportfolio basiert in diesem Fall auf dem Comgest Monde, den wir schon
seit fast 30 Jahren managen. Dieses Portfolio wird zusätzlich durch Short-Positionen auf Equity-Index-Futures
gehedgt. Das Maß der Absicherung wird dabei durch quantitative Indikatoren
festgelegt.
Zuerst
bestimmen wir das Exposure unseres Portfolios gegenüber einzelnen Regionen. Da
wir benchmarkunabhängig mit einem Bottom-up-Ansatz arbeiten, kann sich das
regionale Risiko ständig verschieben. Anschließend bestimmen wir quantitativ,
in welchen Maß wir uns gegenüber den betreffenden Indizes absichern müssen.
Diese Hedging-Quoten berechnen wir auf Tagesbasis.
FR: Welche Indikatoren ziehen Sie zur
Berechnung der Hedging-Quoten heran?
Narboni: Wir benutzen einen Mix aus kurz-
und langfristigen Indikatoren. Bei kurzzeitigen Marktveränderungen wie im
Februar pushen die kurzfristigen Indikatoren die Hedging-Quoten schnell nach
oben. Dafür erzeugen sie jedoch Rauschen und falsche Signale und reagieren auf
Marktschwankungen, die sich kurz darauf von selbst erledigen. In diesem Fall
liefern die langfristigen Indikatoren den Trend. Auf der kurzfristigen Seite
beobachten wir zum Beispiel die Volatilität sehr genau; bei den langfristigen
Indikatoren ziehen wir Instrumente wie Moving Averages heran, denn Aktienmärkte
haben lange Zyklen. Interessant sind außerdem Optionsscheinpreise. Optionen
dienen der Absicherung. Steigen sie im Preis, zeigt das, dass die Märkte
besorgt sind. Sind sie hingegen günstig und die implizierte Volatilität sehr
gering, ist das für uns ein Signal, vorsichtiger zu sein. Dann heben wir die
Hedging-Quoten an. Die kurzfristigen Indikatoren fließen dabei zu 40 Prozent in
die Berechnung ein, die langfristigen zu 60.
FR: Wie ist das Verhältnis von Aktien
zum Hedging?
Narboni: Auf der Aktienseite halten wir jeweils zwischen 30 bis 40 Titel. Für das Shorten ziehen wir insgesamt acht Indizes heran. Dabei können die Absicherungsraten zwischen null und 100 Prozent betragen. Ende März haben wir den Euro Stoxx 50 mit 27 % geshortet, den MSCI Emerging Markets mit acht Prozent.
Quelle: Comgest
Unser Ziel ist es, pro Monat etwa 60 Prozent der Aufwärtsbewegung des Referenzindex – des MSCI All Country World – mitzunehmen, aber weniger als 40 Prozent bei Abwärtsbewegungen. Dabei soll die Volatilität langfristig unter acht Prozent liegen.
FR: Wie schlägt sich diese Strategie in der Praxis?
Narboni: Wir haben das Hedging-Overlay an einem Portfolio aus acht Indizes getestet. Darin waren neben dem S&P500 auch der FTSE, der Eurostoxx sowie fünf weitere Indizes mit verschiedenen Gewichtungen enthalten. Unser Backtest begann mit dem Jahr 2007. Es hat sich erwiesen, dass das Hedging vor allem in langen Bärenmärkten zum Tragen kommt, da dann die langfristigen Indikatoren ihre Wirkung entfalten können.
Quelle: Comgest
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