ODDO BHF AM Monthly Investment Brief Mai 2022

Und einen Markt, der bereits um fast 15% nachgegeben hat, oder sie gewichten ihr Aktienportfolio neu und setzen dabei auf Unternehmen mit aktuell soliden Ergebnissen, die allerdings auch potenziellen Risiken ausgesetzt sind.

Um es konkret zu machen: die aktuellen Gewinn-schätzungen für 2022 in Europa sind angesichts der schwächelnden Wirtschaft in China, der weltweiten Konjunkturabschwächung und des Energie-Angebotsschocks zu optimistisch.

Zum einen reagieren die Unternehmensgewinne in Europa auf Konjunkturschwankungen in China ebenso empfindlich wie auf die wirtschaftliche Entwicklung in Europa, die unter der stark abflauenden Wachstumsdynamik in Deutschland leidet. Selbst wenn sich das chinesische Kreditangebot erholen sollte, werden die Auswirkungen der vorherigen Drosselung der Kreditströme das Wachstum in Europa kurzfristig weiter hemmen. Und das Vorgehen der chinesischen Regierung angesichts des jüngsten COVID-Ausbruchs dürfte diesen Gegenwind noch verstärken.

Zweitens ist auch die Abkühlung der globalen Konjunktur außerhalb Chinas keine gute Nachricht für die Gewinne in Europa. Das rückläufige Verhältnis von Auftragseingängen und Lagerbeständen im US-amerikanischen ISM-Index ist ein Frühindikator, der auf eine Verlangsamung des Gewinnwachstums im Euroraum hinweist. Das weltweite Exportwachstum sank von einem Vorjahreswert von über 20% dramatisch auf 5,5%und dürfte weiter abnehmen.

Und drittens können die gestiegenen Energiepreise nicht in ausreichendem Maße weitergegeben werden, um die Gewinnmargen der Unternehmen zu wahren. Die „Zweitrunden-effekte“ (Lohn-Preis-Spirale), die sich in den USA bereits bemerkbar machen, könnten sich auch in Deutschland zeigen. In der Vergangenheit führte dies zu einem Rückgang der operativen Gewinnmargen.

Es kommt daher darauf an, in Unternehmen zu investieren, deren Gewinne stärker als die langfristige Inflationsrate wachsen. Gehen wir für dieses Beispiel einmal von 3% aus. Ein Unter-nehmen kann bei einem Gewinnwachstum von 10%das 16-Fache seiner Gewinne auszahlen und damit die Inflation über 10 Jahre ausgleichen.

Bei einer Inflationsrate von 5% kann jedoch nur das 12-fache ausgezahlt werden. Der S&P handelt heute zum 19-Fachen der Gewinne, der STOXX600 zum 13-Fachen, allerdings mit historisch niedrigeren Gewinnerwartungen.

Man sieht, wie komplex die Problemstellung ist. Zum Aufbau eines robusten Portfolios empfiehlt es sich daher, günstig bewertete Unternehmen mit profitablen Wachstumswerten zu kombinieren. Denn eine Rezession ließe eine erneute Underperformance der zyklischen Sektoren er-warten, auch wenn diese niedrig bewertet sind. Und umgekehrt würde ein noch stärkerer Anstieg der Inflation den Wachstumswerten deutlich zusetzen.

Lassen Sie uns versuchen auszuloten, wo sich in diesem Umfeld mögliche Anlagechancen bieten.

Erste Idee: die US-Softwarebranche

Seit Anfang 2022 werden immer mehr US-Softwarefirmen von Beteiligungsfonds aufgekauft. Seit langem konzentrieren Private-Equity-Fonds einen Großteil ihrer Investitionen auf den Softwaresektor, der mehrere Vorteile zu bieten hat: 1) Adressierbare Märkte mit starkem Wachstum und guter Visibilität (die Investitionswellen im Zusammenhang mit Digitalisierung, öffentlicher Cloud oder Cybersicherheit stehen hier erst am Anfang) 2) Geschäftsmodelle mit wiederkehrenden Umsätzen, und zwar in zunehmendem Maße, denn die Branche geht von einem Lizenz-/Wartungsmodell über zu einem Abo-Modell, dem sogenannten Software-as-a-Service 3) Generierung freier Mittel (free cash flows) weit über Marktniveau, da die operativen Margen hoch und Investitionsausgaben und Betriebskapitalbedarf relativ niedrig sind.

Dazu kommt, dass die Bewertungen heute attraktiver sind. Der US-Softwaresektor wurde laut Morgan Stanley mit einem Kurs-Umsatz-Verhältnis von 9,6 bewertet (gegenüber einem Durchschnitt von 9,5 für die letzten fünf Jahre und von 17,2 zum Zeitpunkt der höchsten Bewertung des Sektors im Jahr 2021).

Und angesichts der erwarteten Wachstums-abschwächung werden die großen Software-anbieter sich zukünftiges Wachstum durch Über-nahme anderer Anbieter erkaufen, die ihnen Zugang zu einem oder mehreren schnell wachsenden Märkten oder sogar Zugang zu bestimmten Technologien verschaffen. Zu den attraktivsten Segmenten dürften weiterhin Cyber-sicherheit, DevOps, Analytik, Observability (Beobachtbarkeit), IT Operations Management (ITOM), IT Service Management (ITSM) und Kooperationssoftware gehören.

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^{Wichtige Hinweise}

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