Metzler: Niedrige Inflation ermöglicht intakten Aufschwung in den USA

Die US-Inflation ging in den vergangenen Monaten merklich zurück – von einem Hochpunkt von 2,9 % im Juli 2018 bis auf einen Tiefpunkt von 1,5 % im Februar 2019. Im April wird zwar wieder mit einem moderaten Anstieg (Freitag) auf 2,1 % gerechnet; seit 2010 scheint die Inflation jedoch mehr oder weniger seitwärts zu tendieren. 

Die Entwicklung der Konsumentenpreise ist traditionell ein Signal für eine Überhitzung der Konjunktur. So zeigt auch ein Blick in die Historie der US-Wirtschaft, dass vor und während einer Rezession oft eine Beschleunigung der Inflation zu beobachten war.

USA: In der Vergangenheit war vor einer Rezession meist eine Beschleunigung der Inflation zu beobachten
Konsumentenpreisindex in % ggü. Vj.

Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand März 2019

Die Inflation ist jedoch nicht die Ursache für die Rezession, sondern die Geldpolitik. Steuert sie nämlich einer Beschleunigung der Inflation nicht ausreichend entgegen – wie in den 1970er-Jahren –, bleibt der Aufschwung intakt und die Inflation steigt einfach immer weiter. Ist eine solche Inflationsdynamik erst einmal in Gang gekommen, kann allein eine Rezession für sinkende Inflationsraten sorgen, da nur dann die Nachfrage wieder geringer wird als das Angebot.

In der Vergangenheit hat die US-Notenbank immer dann eine Rezession eingeleitet, wenn sie den Leitzins über die Rendite einer zehnjährigen Staatsanleihe anhob, also für eine Invertierung der Renditestrukturkurve sorgte.

Die Rendite einer zehnjährigen Staatsanleihe kann als ein Proxy für den Gleichgewichtszins gedacht werden, sodass ein Leitzins darüber wie ein Bremsvorgang auf die Nachfrage wirkt.  

USA: Renditestrukturkurve signalisiert keine Rezession – der weitere Verlauf ist aber abhängig von der US-Notenbankpolitik
Renditedifferenz zwischen zehnjährigen und einjährigen US-Treasuries in %-Punkten

Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand April 2019

Derzeit ist die Renditestrukturkurve in etwa flach, sodass die US-Geldpolitik die Wirtschaft weder stimuliert noch bremst. Die Rezessionsrisiken sind somit nicht ungewöhnlich hoch. Sollte die US-Inflation auch in den kommenden Monaten seitwärts tendieren, könnte die US-Notenbank ihre abwartende Haltung beibehalten – und die Chancen wären nicht schlecht, dass sich der US-Aufschwung trotz der schon erreichten Länge fortsetzt.

Es ist jedoch sehr unsicher, welche Faktoren die Inflation derzeit beeinflussen, da die sogenannte Phillips-Kurve flach zu sein scheint. Immerhin zeigt der Inflationsfrühindikator der New York Fed immer noch in der Tendenz nach unten, sodass eine überraschende Inflationsbeschleunigung in den kommenden Monaten eher unwahrscheinlich ist.

USA: Nachlassender Inflationsdruck
Konsumentenpreisindex und Federal Reserve of New York Underlying Inflation Gauge in % ggü. Vj.

Quellen: Thomson Reuters Datastream,  Metzler; Stand 31.3.2019        

Deutschland: Wirtschaftsabsturz 

Die Konjunkturdaten waren in den vergangenen Monaten zweifellos sehr schwach und enttäuschend. Kurzfristig sieht es nicht nach einer merklichen Besserung aus: Auftragseingänge (Dienstag), Industrieproduktion (Mittwoch) und Exporte (Freitag) dürften eher mager ausfallen. Grundsätzlich profitiert jedoch die deutsche Wirtschaft in diesem Jahr von steigenden Staatsausgaben, sodass die Konjunktur zunehmend steigen sollte.  

China: Nur moderate Erholung

Der Rückgang der Einkaufsmanagerindizes in dieser Woche deutet auf einen nur sehr moderaten Aufschwung in China hin. Darüber hinaus fiel die Beschäftigungskomponente des Einkaufsmanagerindex auf den niedrigsten Stand seit 2012, der Arbeitsmarkt ist somit anhaltend schwierig. Per saldo wird die chinesische Regierung daher im Zweifel die Wirtschaft eher weiter stimulieren, als den Stimulus zu entziehen. Eine Erholung der Exporte (Mi) und steigende Erzeugerpreise (Donnerstag) würden die Regierung dabei unterstützen.    

Japan: Lohnentwicklung mit Fragezeichen

Bis vor kurzem zeigte die Lohnstatistik noch eine merkliche Beschleunigung der Löhne an. Nach einer umfassenden Datenrevision stiegen die Löhne im Februar aber nicht wie erwartet um 0,9 % gegenüber dem Vorjahresmonat, sondern fielen um 0,7 %. Es ist vor diesem Hintergrund sehr schwierig, den tatsächlichen Lohntrend (Freitag) abzuleiten. Grundsätzlich spricht jedoch unter anderem die niedrige Arbeitslosenquote dafür, dass sich die Wachstumsrate der Löhne in den vergangenen beiden Jahren etwas beschleunigt hat.  

Eine gute und erfolgreiche Woche wünscht

Edgar Walk

Chefvolkswirt Metzler Asset Management