AB: Volatilität besser justieren: Störgeräusche in Aktienportfolios reduzieren

AB: Volatilität besser justieren: Störgeräusche in Aktienportfolios reduzieren

Volatilität ist eine Herausforderung, die Aktienanleger seit Jahrzehnten beschäftigt. Dennoch werden die Gründe dafür oft falsch interpretiert. Wer versteht, wie das Geschäftsprofil eines Unternehmens sein Aktienrisiko bestimmt, kann in turbulenten Marktzeiten bessere Entscheidungen treffen.

29.11.2019 | 14:00 Uhr

Erratisches Marktverhalten erscheint oft wie ein Rätsel. Schlechte Wirtschaftsnachrichten, politisches Chaos, Zinsschritte oder eine Branchenkrise können Anlegerängste auslösen und den Aktien auf breiter Front Schaden zufügen. Diese Volatilität ist gewissermaßen der Eintrittspreis, den Anleger für das höhere Ertragspotenzial von Aktien und anderen Risikoaktiva zahlen müssen. Doch Volatilität reduziert auch den Ertrag, weil sie oft zu emotionalen, finanziell destruktiven Entscheidungen führt, die aus der Angst vor Verlusten resultieren.

Hinter den Schlagzeilen, die Volatilität hervorrufen, werden Marktschwankungen letztlich durch das kollektive Verhalten einzelner Aktien getrieben. Und das Risikoprofil einer Aktie ergibt sich oft aus grundlegenden und recherchierbaren Aspekten des Geschäftsmodells und der Strategie.

Fokussierung auf Cashflows als Quellen des Risikos

Für einzelne Aktien wird die Quelle der Volatilität aus dem Vertrauen der Anleger in die Cashflows der Unternehmen abgeleitet. In Finanzlehrbüchern wird der Wert eines Vermögenswertes definiert als Funktion seiner zukünftigen Cashflows und des Abzinsungssatzes, der wiederum eine Funktion der Zinssätze ist. Sie wird auch durch die wahrgenommene Variabilität des Cashflow-Potenzials eines Unternehmens beeinflusst; eine größere Unsicherheit bei den Cashflows führt zu einer Erhöhung des Abzinsungssatzes und einer Verringerung der Bewertung einer Aktie. Alles, was also Unsicherheit hinsichtlich der Cashflows eines Unternehmens hervorrufen kann, kann zu einer Quelle von Volatilität werden. Die Gewinn-und-Verlust-Rechnung eines Unternehmens kann wichtige Hinweise auf seine Widerstandsfähigkeit oder die zugrunde liegenden Schwachstellen geben.

Beginnen wir ganz oben, mit den Umsätzen. Der Umsatz ist ein wichtiger Treiber für das Unternehmensergebnis, kann aber unvorhersehbar sein. Und das Umsatzvolumen kann sehr empfindlich auf Veränderungen des Konjunkturzyklus in Branchen wie Automobil und Einzelhandel reagieren, wie etwa auf Veränderungen des Angebots-Nachfrage-Verhältnisses, was sich oft in sich veränderten Rohstoffpreisen niederschlägt, oder auf Veränderungen des Wettbewerbs oder der Technologie, die sich auf die Marktanteile auswirken können. Andere Branchen wie Konsumgüter und Versorger weisen in der Regel eine stabilere Nachfrage und Preisgestaltung und damit einen stabileren Umsatz auf. Unser Research zeigt, dass Branchen mit stabileren Absatzmustern tendenziell weniger volatil sind (Abbildung).

Aktienerträge

In jedem Sektor ist das Verständnis des Geschäftsmodells eines Unternehmens und die Prognose seiner Cashflows der Eckpfeiler einer aktiven Aktienanlage. Ebenso wichtig ist es, dass auch die Risiken für die Cashflows eines Unternehmens identifiziert werden. Unser Research zeigt, dass Unternehmen mit einer höheren Volatilität der Cashflows auch tendenziell volatilere Aktienerträge aufweisen (Abbildung, links). Das bedeutet, dass die Struktur des Geschäftsmodells eines Unternehmens auch eine Quelle der Volatilität sein kann – und die Gewinn-und-Verlust-Rechnung kann wichtige Hinweise auf seine Widerstandsfähigkeit oder die zugrunde liegenden Schwachstellen liefern.

Unternehmenscashflow

Kostenstrukturen sind wichtig

Cashflows können auch durch die Kostenstrukturen stark beeinflusst werden. Betrachten wir zwei Unternehmen mit sehr unterschiedlichen Kostenstrukturen. Eines benötigt wenig Startkapital und hat eine geringe operative Hebelung (Fremdfinanzierung). Das andere erfordert eine viel höhere Startinvestition und hat eine hohe operative Hebelung. Das Unternehmen mit niedrigerem operativen Verschuldungsgrad beginnt in einer viel profitableren Position, während das Unternehmen mit höherem operativen Verschuldungsgrad mit Verlusten beginnt und mehr Einheiten verkaufen muss, um profitabel zu werden (Abbildung oben, rechts).

Wie das Unternehmen Geld verdient, kann also einen wesentlichen Einfluss auf seine Profitabilität und Konstanz haben. Zu den Branchen, die im Allgemeinen eine geringere operative Verschuldung aufweisen, gehören Dienstleistungen und der Einzelhandel. Unternehmen mit einer höheren operativen Hebelung haben in der Regel hohe Fixkosten, entweder durch einen hohen Kapitalbedarf im Vorfeld in Branchen wie Bergbau und Automobil oder durch einen hohen, unflexiblen Arbeitskräftebedarf. Diese Art von Unternehmen reagiert in der Regel auch empfindlicher auf den Konjunkturzyklus und auf die sich ändernden Geschmäcker und Gewohnheiten der Verbraucher.

Kalkulierbare Risiken eingehen, unerwünschte Engagements meiden

Natürlich sind Geschäftsmodelle nicht der einzige wichtige Faktor für das Risikoprofil eines Unternehmens. Der Verschuldungsgrad und die Empfindlichkeit gegenüber exogenen Schocks aus Konjunktur oder Politik werden ebenfalls die Volatilität seiner Aktien beeinflussen. In zukünftigen Blogs werden wir andere Quellen der Volatilität untersuchen und wie man sie managt. Wir glauben jedoch, dass aktive Manager mit einem klareren Verständnis dafür, wie unternehmensspezifische Risiken im Mittelpunkt der Volatilität einer Aktie stehen, die Risikobereitschaft besser einschätzen können, die erforderlich ist, um die gewünschten Erträge zu erzielen und Störgeräusche zu reduzieren, die das Vertrauen in eine Allokation untergraben können.

Durch das Verständnis der Volatilitätsquellen können Portfoliomanager ihre Ergebnisse besser steuern, indem sie absichtlich Risiken eingehen, bei denen Erkenntnisse eine Chance für verbesserte Erträge identifizieren, während sie gleichzeitig die Volatilität unbeabsichtigter Engagements kontrollieren. Das trägt dazu bei, eine Anlagestrategie diszipliniert verfolgen zu können, und ist der Schlüssel dazu, Portfolios mit ihren langfristigen Ertragszielen in Einklang zu bringen.

Dieser Blog basiert auf einem in Kürze erscheinenden Weißbuch mit dem Titel: Volatilität besser justieren– Störgeräusche in Aktienportfolios reduzieren.

Chris Hogbin ist Co-Head of Equities bei AllianceBernstein (AB)

Chris Marx ist Senior Investment Strategist of Equities bei AllianceBernstein (AB)

Nelson Yu ist Head of Quantitative Research of Equities bei AllianceBernstein (AB)

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