Peacock Capital: Marktunabhängig vom Platzen der Tech-Blase profitieren

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In den letzten Monaten gab es einen massiven "Run" auf Tech-Aktien, die Bewertungen liegen auf Niveaus zu Zeiten der 2000er. Lesen Sie hier, warum eine Korrektur vor der Tür steht und wie man davon profitieren kann.

03.07.2018 | 12:35 Uhr

Nach sieben Jahren Aktienmarkt-Hausse scheint es in einigen Segmenten des Marktes zu einer finalen „Trash Rally“ zu kommen. Dies ist insbesondere der Fall bei Tech- und Biotech-Aktien, deren Bewertungsniveaus auf absurde Level angestiegen sind. Unprofitable Unternehmen mit teilweise abenteuerlichen Bilanzierungspraktiken werden vom Markt gefeiert. Wenig fundierte positive Aussagen von Vorständen und Bankanalysten befeuern die Kurseuphorie. Börsenneulinge wie der niederländische e-payment-Anbieter Adyen verdoppeln sich in kurzer Zeit im Wert… 

Nun mehren sich die Stimmen, die vor einer Blase warnen. Aus den USA meldete sich beispielsweise Wirtschaftsprofessor Keith Wright zu Wort. Er spricht von einer „größeren Blase als 2000“ und verweist auf seine Studie, die er in Zusammenarbeit mit der Universität St. Gallen durchführte. Die Studie weist auf eindeutige Warnsignale hin, die ein Platzen dieser Blase ankündigen. Untersucht wurden Unternehmen, die noch vor einem Börsengang mit mehr als einer Milliarde USD bewertet werden – in der Finanzwelt auch „Einhörner“ genannt. Die Anzahl neuer „Einhörner“ geht seit einiger Zeit drastisch zurück – ein Muster, das auch in der Endphase der 2000er Tech-Blase zu beobachten war. Als zweiten Indikator führt Wright den hohen Anteil unprofitabler Unternehmen an, die an die Börse gebracht werden. Auch hier befinden wir uns mit derzeit 80% (!) auf den historisch hohen Niveaus des Jahres 2000. Ein durchaus bedrohliches Szenario, dass noch von der eingeläuteten Zinswende bzw. dem angekündigten Ende des „Quantitative Easings“ der EZB flankiert wird. Der ehemals "sichere Hafen" festverzinslicher Wertpapiere dürfte nach vorne blickend negative Renditen abwerfen. 

Für Investoren wahrlich kein einfaches Umfeld, um positive Renditen zu erwirtschaften. Ein Weg ist der marktneutrale Long/Short Ansatz, den die DüsseldorferFonds-Boutique Peacock Capital bereits seit 2014 verfolgt. Die Gesellschaft ist auf europäische Small- und Mid Caps spezialisiert und hat sich  einem konsequent bewertungsorientierten Investieren verschrieben. 

Gerade bei europäischen Nebenwerten gibt es seit jeher sehr große Bewertungsunterschiede. Die Inhomogenität Europas auf Länderebene sorgt für enorme Verwerfungen und Preisineffizienzen bei Unternehmen aus den verschiedenen Ländern. Mit dem proprietären „Peacock Opportunity Filter“, einem kennzahlenbasierten, quantitativen Screening-Verfahren, wird regelmäßig die Spreu vom Weizen getrennt. Aus mehr als 4.000 Aktien in Europa werden die günstigsten und wachstumsstärksten Firmen gekauft und extrem überbewertete Aktien mit nicht nachhaltigen Geschäftsmodellen "geshortet", d.h. man setzt hier auf fallende Kurse und profitiert von einer Kurskorrektur. Über einen Zeitraum von nun etwa 20 Jahren zeigt sich, dass ein "Ausspielen" dieser gegensätzlichen Bewertungen über Zeit positive Renditen im oberen einstelligen Bereich generiert. In Phasen von stark auseinanderlaufenden Bewertungen, wie aktuell der Fall, leidet der Investmentansatz, setzt er doch über Zeit auf den statistisch nachgewiesenen "Mean Reversion-Effekt", also einer Angleichung von Bewertungen auf ein gesundes Mittelmass. Diese Normalisierung geschieht nicht über Nacht und bedarf daher eines längeren Anlagehorizontes. 

Die folgende Abbildung zeigt die aktuellen Bewertungsunterschiede europäischer Aktien beispielhaft. Die annähernd 1.000 Aktien, die in diesem Teilfilter ausgewertet wurden, sind nach der Bewertungskennzahl „EV/EBITDA“ 1) aufsteigend sortiert.

Extremer Bewertungs-Spread bei europäischen Aktien
Extremer Bewertungs-Spread bei europäischen Aktien

In der Praxis werden die Ergebnisse der verschiedenen Teilfilter zu einem gewichteten Gesamtranking aggregiert. Gewinnwachstum ist bspw. auch ein wichtiges Selektionskriterium. Im Ergebnis ist das Portfolio unkorreliert zum Marktverlauf und hängt im Wesentlichen von einem Zusammen- oder Auseinanderlaufen der Bewertungsunterschiede zwischen einzelnen Aktien und Sektoren in Europa ab. 

Und damit wird es im aktuellen Umfeld besonders interessant: Schon seit einiger Zeit hat der Peacock Opportunity Filter die sehr hoch bewerteten Tech- und Biotech-Aktien als "Short"-Kandidaten identifiziert. Er fungiert sozusagen als "Ideen- und Signalgeber". Zwar hinterliess dies insb. in diesem Jahr erkennbare Spuren im Fondspreis. Grund: Investoren scherten sich zuletzt nicht um transparente Bilanzen bei Techfirmen und maßen einem organisch generierten positiven Cash Flow keinerlei Bedeutung mehr zu. Die "Trash Rally", d.h. der Run auf Aktien mit enormer Wachstumsphantasie, war sehr stark ausgeprägt. Viele Fondsmanager, die noch die 2000er-Jahre miterlebt haben, äußern sich derzeit besorgt. Bewertungen mit KGVs von über 50 seien selbst bei solide wachsenden und defensiv aufgestellten Unternehmen nicht nachhaltig. Besonders eklatant: Viele Firmen nähmen es mit der "Corporate Governance", d.h. der Vermeidung von Interessenskonflikten und Kursbeeinflussungen nicht mehr so ganz genau. 

Seit mehr als 15 Jahren wertet Peacock den Filter nach dem Bewertungsunterschied zwischen Aktien und Sektoren in Europa aus. Nie zuvor war der Abstand von günstigen und teuren Aktien so hoch wie aktuell. Zum gleichen Ergebnis kommt die Analyse eines US-Investmenthauses. In einem "Bull Market" erkennen Investoren erst am Ende dieser Phase, dass ein "populärer" Sektor wie bspw. Technologie selbst im Vergleich zu wachstumsschwächeren Sektoren wie Versorger viel zu teuer geworden ist. Der sogenannte Chart mit dem Namen "Popular/Panned Ratio" gibt eindeutige Signale.

Popular/Panned (PP) Ratio
Popular/Panned (PP) Ratio

Peacock Capital: Marktunabhängig vom Platzen der Tech-Blase profitieren

In den letzten Monaten gab es einen massiven "Run" auf Tech- Aktien, die Bewertungen liegen auf Niveaus zu Zeiten der 2000er. Warum eine Korrektur vor der Tür steht und wie man davon profitieren kann. 

Nach sieben Jahren Aktienmarkt-Hausse scheint es in einigen Segmenten des Marktes zu einer finalen „Trash Rally“ zu kommen. Dies ist insbesondere der Fall bei Tech- und Biotech-Aktien, deren Bewertungsniveaus auf absurde Level angestiegen sind. Unprofitable Unternehmen mit teilweise abenteuerlichen Bilanzierungspraktiken werden vom Markt gefeiert. Wenig fundierte positive Aussagen von Vorständen und Bankanalysten befeuern die Kurseuphorie. Börsenneulinge wie der niederländische e-payment-Anbieter Adyen verdoppeln sich in kurzer Zeit im Wert… 

Nun mehren sich die Stimmen, die vor einer Blase warnen. Aus den USA meldete sich beispielsweise Wirtschaftsprofessor Keith Wright zu Wort. Er spricht von einer „größeren Blase als 2000“ und verweist auf seine Studie, die er in Zusammenarbeit mit der Universität St. Gallen durchführte. Die Studie weist auf eindeutige Warnsignale hin, die ein Platzen dieser Blase ankündigen. Untersucht wurden Unternehmen, die noch vor einem Börsengang mit mehr als einer Milliarde USD bewertet werden – in der Finanzwelt auch „Einhörner“ genannt. Die Anzahl neuer „Einhörner“ geht seit einiger Zeit drastisch zurück – ein Muster, das auch in der Endphase der 2000er Tech-Blase zu beobachten war. Als zweiten Indikator führt Wright den hohen Anteil unprofitabler Unternehmen an, die an die Börse gebracht werden. Auch hier befinden wir uns mit derzeit 80% (!) auf den historisch hohen Niveaus des Jahres 2000. Ein durchaus bedrohliches Szenario, dass noch von der eingeläuteten Zinswende bzw. dem angekündigten Ende des „Quantitative Easings“ der EZB flankiert wird. Der ehemals "sichere Hafen" festverzinslicher Wertpapiere dürfte nach vorne blickend negative Renditen abwerfen. 

Für Investoren wahrlich kein einfaches Umfeld, um positive Renditen zu erwirtschaften. Ein Weg ist der marktneutrale Long/Short Ansatz, den die DüsseldorferFonds-Boutique Peacock Capital bereits seit 2014 verfolgt. Die Gesellschaft ist auf europäische Small- und Mid Caps spezialisiert und hat sich  einem konsequent bewertungsorientierten Investieren verschrieben. 

Gerade bei europäischen Nebenwerten gibt es seit jeher sehr große Bewertungsunterschiede. Die Inhomogenität Europas auf Länderebene sorgt für enorme Verwerfungen und Preisineffizienzen bei Unternehmen aus den verschiedenen Ländern. Mit dem proprietären „Peacock Opportunity Filter“, einem kennzahlenbasierten, quantitativen Screening-Verfahren, wird regelmäßig die Spreu vom Weizen getrennt. Aus mehr als 4.000 Aktien in Europa werden die günstigsten und wachstumsstärksten Firmen gekauft und extrem überbewertete Aktien mit nicht nachhaltigen Geschäftsmodellen "geshortet", d.h. man setzt hier auf fallende Kurse und profitiert von einer Kurskorrektur. Über einen Zeitraum von nun etwa 20 Jahren zeigt sich, dass ein "Ausspielen" dieser gegensätzlichen Bewertungen über Zeit positive Renditen im oberen einstelligen Bereich generiert. In Phasen von stark auseinanderlaufenden Bewertungen, wie aktuell der Fall, leidet der Investmentansatz, setzt er doch über Zeit auf den statistisch nachgewiesenen "Mean Reversion-Effekt", also einer Angleichung von Bewertungen auf ein gesundes Mittelmass. Diese Normalisierung geschieht nicht über Nacht und bedarf daher eines längeren Anlagehorizontes. 

Die folgende Abbildung zeigt die aktuellen Bewertungsunterschiede europäischer Aktien beispielhaft. Die annähernd 1.000 Aktien, die in diesem Teilfilter ausgewertet wurden, sind nach der Bewertungskennzahl „EV/EBITDA“ 1) aufsteigend sortiert. 

In der Praxis werden die Ergebnisse der verschiedenen Teilfilter zu einem gewichteten Gesamtranking aggregiert. Gewinnwachstum ist bspw. auch ein wichtiges Selektionskriterium. Im Ergebnis ist das Portfolio unkorreliert zum Marktverlauf und hängt im Wesentlichen von einem Zusammen- oder Auseinanderlaufen der Bewertungsunterschiede zwischen einzelnen Aktien und Sektoren in Europa ab. 

Und damit wird es im aktuellen Umfeld besonders interessant: Schon seit einiger Zeit hat der Peacock Opportunity Filter die sehr hoch bewerteten Tech- und Biotech-Aktien als "Short"-Kandidaten identifiziert. Er fungiert sozusagen als "Ideen- und Signalgeber". Zwar hinterliess dies insb. in diesem Jahr erkennbare Spuren im Fondspreis. Grund: Investoren scherten sich zuletzt nicht um transparente Bilanzen bei Techfirmen und maßen einem organisch generierten positiven Cash Flow keinerlei Bedeutung mehr zu. Die "Trash Rally", d.h. der Run auf Aktien mit enormer Wachstumsphantasie, war sehr stark ausgeprägt. Viele Fondsmanager, die noch die 2000er-Jahre miterlebt haben, äußern sich derzeit besorgt. Bewertungen mit KGVs von über 50 seien selbst bei solide wachsenden und defensiv aufgestellten Unternehmen nicht nachhaltig. Besonders eklatant: Viele Firmen nähmen es mit der "Corporate Governance", d.h. der Vermeidung von Interessenskonflikten und Kursbeeinflussungen nicht mehr so ganz genau. 

Seit mehr als 15 Jahren wertet Peacock den Filter nach dem Bewertungsunterschied zwischen Aktien und Sektoren in Europa aus. Nie zuvor war der Abstand von günstigen und teuren Aktien so hoch wie aktuell. Zum gleichen Ergebnis kommt die Analyse eines US-Investmenthauses. In einem "Bull Market" erkennen Investoren erst am Ende dieser Phase, dass ein "populärer" Sektor wie bspw. Technologie selbst im Vergleich zu wachstumsschwächeren Sektoren wie Versorger viel zu teuer geworden ist. Der sogenannte Chart mit dem Namen "Popular/Panned Ratio" gibt eindeutige Signale. 

Entsprechend erfolgsversprechend dürfte der Fonds nun nach vorne gerichtet positioniert sein: Die Short-Positionen auf die extrem teuren Aktien in Europa dürften im Zuge der Kurskorrekturen zu einem deutlichen Plus im Fondspreis führen. Die Historie zeigt übrigens, dass man nicht viele Jahre auf eine Normalisierung von teuren und günstigen Aktien warten muss. In den Jahren 2010, 2013 und 2016 normalisierten sich Fehlbewertungen zwischen europäischen Aktien ebenfalls stark, 2013 schlugen bspw. italienische und französische Aktien deutsche Nebenwerte um ein Vielfaches, zu weit waren diese Titel im Zuge der "Reformstau"-Diskussion in Südeuropa gefallen. Ergebnis des Long/Short-Konzeptes in 2013: +32% (vgl. https://bit.ly/2Mv10c3). Zudem dürfte nun die Zeit für Value-orientierte Ansätze gekommen sein. Viele Strategen prognostizieren nach 7 Jahren starker Wertentwicklung von "Wachstums"-Aktien nun die Jahre für "Value"-Aktien. 

Peacock Capital bietet das beschriebene Konzept in seinem Publikumsfonds Peacock European Alpha Builder zusammen mit Universal Investment und dem Berenberg Vermögensverwalter Office an:

I-Tranche - WKN: A1W43X

R-Tranche - WKN: A1W43Y

 

Der Autor Marc Siebel ist Geschäftsführer der Peacock Capital GmbH.

Kontakt: info@peacock-capital.com

Fondsinfo

 

1)    EV / EBITDA: Enterprise Value zu EBITDA (also Unternehmenswert/Vorsteuergewinn, ähnlich dem Kurs-Gewinn-Verhältnis, wobei noch die Verschuldung des Unternehmens berücksichtigt wird)


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