Ein Megazyklus unter Druck

Seit Jahresbeginn haben Risikoanlagen ihren Aufwärtstrend trotz geopolitischer Spannungen und Sorgen über Inflation, Wachstum und Geldpolitik fortgesetzt. Solide Unternehmensgewinne stützen die Märkte weiter, insbesondere im Bereich künstlicher Intelligenz, wo die ersten Unternehmen von ihren Investitionen profitieren. Vor diesem Hintergrund bleibt unser Ausblick grundsätzlich positiv, allerdings verringern hohe Bewertungen den Spielraum für Fehler, während eine stärkere Streuung zwischen Sektoren und Regionen zunehmend über die Performance entscheidet.

1. Aktien

Wir sind weiterhin der Ansicht, dass Europa von einer Kombination positiver Faktoren profitiert: günstige fiskalische Impulse, Normalisierung der Geldpolitik, im Vergleich zu den US-Märkten unterbewertete Aktien sowie eine sich voraussichtlich verbessernde Gewinnentwicklung. Insbesondere bei europäischen Aktien zeichnet sich das Thema Souveränität und Resilienz als langfristiger struktureller Trend ab.

Rüstung:
Unserer Ansicht nach verfügt Europa über eines der weltweit leistungsstärksten Verteidigungsökosysteme. Die größte Herausforderung liegt darin, die Produktionskapazitäten schnell hochzufahren, um der wachsenden Nachfrage gerecht zu werden. Das Thema der europäischen Wiederaufrüstung ist Teil eines strukturellen Trends, der sowohl durch die allmähliche Aushöhlung des militärischen Schutzschirms der USA als auch durch jahrzehntelange chronische Unterinvestitionen getrieben wird. Hinzu kommt ein wachsendes Streben nach industrieller Souveränität. Unserer Ansicht nach deuten diese Faktoren auf eine anhaltende Nachfrage nach europäischen Akteuren in dem Sektor hin. Zwar hat er sich seit Beginn des Konflikts im Nahen Osten kontraintuitiv unterdurchschnittlich entwickelt. Diese Konsolidierung stellt jedoch die langfristigen Aussichten nicht in Frage. Zuletzt haben die jüngsten Entwicklungen in den Konflikten Fragen hinsichtlich der Fähigkeit etablierter europäischer Akteure aufgeworfen, sich an eine stärker technologiegetriebene Form der Kriegsführung anzupassen, die durch die wachsende Rolle von Drohnen, Luftabwehr und präzisionsgelenkten Raketen gekennzeichnet ist.

Dennoch glauben wir, dass die strukturellen Fundamentaldaten intakt bleiben. Zudem ist die Planungssicherheit außergewöhnlich hoch. So beträgt der Auftragsbestand von Rheinmetall fast das Achtfache des Umsatzes der letzten zwölf Monate. Dennoch ist es wichtig, weiterhin sehr selektiv vorzugehen. Die Diversifizierung zwischen zivilen und militärischen Aktivitäten sowie zwischen Ausrüstungslieferanten und Systemherstellern ist für uns hier ein entscheidender Faktor.

Industrie:
Die Notwendigkeit, die europäische Souveränität zu stärken, findet sich auch in der Industrie. Schlüsselbranchen in ganz Europa werden gefördert, um ein gewisses Maß an industrieller Autonomie zurückzugewinnen. Bei den europäischen Industriewerten verfolgen wir ebenfalls einen selektiven Ansatz. Derzeit bleiben wir gegenüber „traditionellen“ Industriewerten eher zurückhaltend, da diese weiterhin vor verschiedenen Herausforderungen stehen wie etwa den steigenden Energie- und Logistikkosten sowie dem Risiko neuer Zollbarrieren. Andererseits halten wir Industrieunternehmen, die direkt vom Thema Künstliche Intelligenz (KI) profitieren, für sehr attraktiv. Dies gilt vor allem für Unternehmen, die sich auf elektrische Infrastruktur und die für den Ausbau von Rechenzentren erforderliche Ausrüstung spezialisiert haben. Ebenfalls positiv beurteilen wir weiterhin Unternehmen, die aufgrund von Fragen der Energieversorgungssicherheit indirekt von den aktuellen geopolitischen Spannungen profitieren. In diesem Segment profitieren Unternehmen, die im Transport oder in der Speicherung von LNG (Flüssigerdgas) tätig sind, weiterhin von einer robusten Nachfrage, die durch die langfristige Umstrukturierung der globalen Energieflüsse gestützt wird.

Technologie:
Bei US-Aktien bleibt unsere Einschätzung entlang der gesamten KI-Wertschöpfungskette insgesamt positiv. Vor allem Hyperscaler profitieren von einem weiter starken Investitionszyklus. Hier werden nun auch die Renditen auf bereits getätigte Investitionen greifbar. Auch Unternehmen im „Picks-and-Shovels“-Segment, also Anbieter von Infrastruktur, Halbleitern und Ausrüstung, die für den Ausbau der KI unerlässlich sind, bewerten wir positiv. Die Nachfrage in diesem Sektor bleibt stark. Dies betrifft auch Unternehmen, die von den Engpässen des Ökosystems betroffen sind, insbesondere in den Bereichen Kühlung, optische Konnektivität und Stromversorgung von Rechenzentren. Demgegenüber bleiben wir in dieser Phase gegenüber dem Software-Sektor vorsichtig. Die jüngste Underperformance des Segments spiegelt berechtigte Bedenken hinsichtlich der Nachhaltigkeit einiger Geschäftsmodelle wider. Langfristig könnte der Sektor jedoch wieder attraktiv werden, wenn sich die Bewertungen normalisieren und die zukünftigen Gewinner identifizierbar werden.

Dies sollte nicht darüber hinwegtäuschen, dass Europa in mehreren kritischen Bereichen der globalen Technologie-Wertschöpfungskette führend ist. Dies gilt insbesondere für den Halbleitersektor, in dem das niederländische Ökosystem nach wie vor unverzichtbar ist. Auch in der Photonik ist Europa sehr gut positioniert, die sich zu einem der nächsten Engpässe der KI-Infrastruktur entwickeln könnte. Schließlich gewinnen einige, bereits etablierte europäische Technologiewerte dank ihres indirekten Exposures zu Rechenzentren und Konnektivität wieder an Schwung.

2. Anleihen
Das Umfeld für Credit bleibt interessant. Die Anlageklasse bietet weiterhin attraktive Renditen. Darüber hinaus bleiben die Fundamentaldaten der Emittenten insbesondere im europäischen High-Yield-Sektor solide: Die Ausfallraten bleiben moderat und die Nettomargen in Europa auf einem komfortablen Niveau. Sektoren wie Chemie, Automobil und Verpackung haben mit Schwierigkeiten zu kämpfen. Auch die Volatilität bleibt recht gering, da die Anlageklasse von einem nach wie vor begrenzten Nettoangebot an Anleihen sowie Investoren gestützt wird, die sich weitgehend auf laufende Zins-Erträge konzentrieren.

In diesem Umfeld bevorzugen wir Portfolios, die sich auf High-Yield-Emittenten mit einem angemessenen Verschuldungsniveau und Renditen zwischen fünf und acht Prozent konzentrieren. Darüber hinaus gibt es Segmente, die potentiell eine höhere Konvexität bieten. Dies gilt insbesondere für Wertpapiere von Emittenten, deren vorrangige Schuldtitel mit „B“ oder „B-“ bewertet sind und die gleichzeitig über unbesicherte nachrangige Anleihen mit einem Rating von „CCC“ verfügen. So können wir innerhalb derselben Kapitalstruktur eine zusätzliche Rendite von etwa zwei bis drei Prozent anstreben.

Zudem sehen wir weiterhin Wertpotenzial bei nachrangigen Finanzanleihen. Die Fundamentaldaten des europäischen Bankensektors sind weiterhin solide: Banken, vor allem in Südeuropa, haben ihre Bilanzen in den letzten Jahren deutlich gestärkt. Gleichzeitig bieten Additional-Tier-1-Instrumente (AT1) weiterhin attraktive Renditen. Innerhalb dieses Universums bevorzugen wir Banken aus den europäischen Peripherieländern, wie portugiesische, spanische, italienische und griechische Institute sowie Wertpapiere, die von führenden Banken in osteuropäischen Ländern begeben werden (Kommunalkredit Austria, Volksbank, OTP Bank usw.).