William Blair: Drei globale Entwicklungen zugunsten internationaler Märkte außerhalb der USA

Infolgedessen sieht die Bewertung pro Wachstumseinheit für Märkte außerhalb der Vereinigten Staaten zunehmend günstig aus, was möglicherweise zu größeren Kapitalzuflüssen in Nicht-US-Aktien führen könnte.

Faktor Nr. 1: Zölle

Wir gehen davon aus, dass die US-Haushalte den Großteil der durch Zölle verursachten Preissteigerungen absorbieren werden, wobei höhere Preise die Kaufkraft der US-Verbraucher schwächen und den Konsum dämpfen dürften.

Eine Ausweitung der Zölle auf immer mehr Produkte dürfte die US-Verbraucher stärker treffen als Verbraucher im Ausland, was zu einem Rückgang der Binnennachfrage führen würde.

Obwohl der Rückgang des US-Konsums die Einnahmen von US-Exporteuren beeinträchtigen könnte, profitieren viele Länder außerhalb der USA von günstigen Rahmenbedingungen, sodass wir derzeit einen spannenden Zeitpunkt für Investitionen außerhalb der USA sehen.

So haben beispielsweise die am „Liberation Day“ angekündigten US-Zölle, wenn auch mit Verzögerung, den effektiven US-Zollsatz auf etwa 20 % angehoben, ein Niveau, das zuletzt Anfang des 20. Jahrhunderts erreicht wurde. Selbst mit einer 90-tägigen Aussetzung der Gegenzölle bleibt der effektive Satz auf einem fast 100-jährigen Höchststand. Zu den wahrscheinlichen Folgen zählen ein langsameres Wachstum in den USA, eine höhere Inflation in den USA, eine langsamere Senkung der Zinsen als erwartet (aber niedrigere langfristige Zinsen) und ein schwächerer US-Dollar.

Neben direkten Vergeltungsmaßnahmen ist zu erwarten, dass andere Länder ihre Handelsbarrieren erhöhen, um das Dumping von ursprünglich für die Vereinigten Staaten bestimmten Waren zu verhindern, was den weltweiten Trend zu einer „Country-First“-Politik verstärken und die Fragmentierung des globalen Handels beschleunigen wird.

Kraft Nr. 2: Veränderungen in der Finanz- und Wirtschaftspolitik im Ausland

Angesichts der sich wandelnden globalen Dynamik definieren sowohl Europa als auch China ihre Wachstumsstrategien neu. In Europa wird die schwache Wirtschaftsleistung zunehmend als Risiko für die nationale Sicherheit angesehen, was zu einer Hinwendung zu einer investitionsgetriebenen, nachfrageorientierten Politik führt. Unterdessen unternimmt China Schritte, um die fiskalischen Belastungen umzukehren und die industrielle Selbstversorgung zu verstärken, wobei erste Anzeichen einer Erholung bei den Gewinn- und Renditekennzahlen zu erkennen sind. Auch wenn die Treiber unterschiedlich sind, signalisieren beide Regionen ein erneutes Bekenntnis zum Wachstum – was potenziell Chancen für global diversifizierte Anleger bietet.

Europas Wachstumsauftrag

Die europäischen Entscheidungsträger bezeichnen das schwache Wachstum der Region zunehmend als Problem der nationalen Sicherheit. Das Fehlen einer einheitlichen Wachstums- und Wettbewerbsstrategie hat die EU daran gehindert, sinnvoll in ihre eigene Verteidigung (in einem zunehmend instabilen geopolitischen Umfeld) zu investieren, ihre wirtschaftliche Widerstandsfähigkeit angesichts von Handelskriegen zu stärken und Probleme des Klimawandels und der laufenden Energiewende anzugehen.

Im vergangenen Jahr haben wir jedoch in allen EU-Mitgliedstaaten eine zunehmende Dynamik und konkrete Schritte zur Bewältigung dieser Probleme beobachtet. So markieren die jüngsten Wahlen in Deutschland und die Aussetzung der Schuldenbremse einen bedeutenden Wandel hin zu einer wachstumsfreundlicheren Politik in der Region. Generell scheint sich Europa von seinem traditionellen exportorientierten Modell wegzubewegen und sich stärker auf die Gewinnung von Kapital und die Ankurbelung der Binnennachfrage zu konzentrieren.

Seit der globalen Finanzkrise verzeichnet Europa einen anhaltenden Kapitalabfluss – vor allem aus Deutschland, wo Unternehmen seit 2010 1,7 Billionen Euro im Ausland investiert und häufig ihre Produktion in dynamischere Volkswirtschaften wie China verlagert haben.

Nun könnte Europa diesen Trend überdenken. Könnten chinesische Unternehmen stillgelegte europäische Automobilwerke übernehmen oder Joint Ventures auf europäischem Boden eingehen? Eine solche Verlagerung würde dazu beitragen, Kapital in der Region zu halten und überschüssige Produktionskapazitäten aus China nach Europa zu verlagern, was möglicherweise den Inflationsdruck verringern würde.

Unterdessen hat der jüngste Wertverlust des US-Dollars gegenüber dem Euro die Verluste europäischer Investoren mit Engagements in den USA verstärkt und die Wahrscheinlichkeit einer Kapitalrückführung nach Europa erhöht.

Infolge dieser Veränderungen beschleunigt sich das BIP-Wachstum in Europa aufgrund höherer Investitionen, wodurch sich die Wachstumsunterschiede zwischen Europa und den Vereinigten Staaten verringern.

Chinas Wachstumsmandat

Peking hat eine Reihe politischer Maßnahmen angekündigt, um Chinas fiskalische Belastung auf eine nachhaltigere Grundlage zu stellen. Die angekündigten Maßnahmen lassen sich in vier große Kategorien einteilen: Unterstützung der lokalen Regierungen bei der Abschreibung versteckter Schulden, Rekapitalisierung großer staatlicher Banken, begrenzte Maßnahmen zur Stützung des Immobilienmarktes und Einkommenshilfen für die am stärksten benachteiligten Bevölkerungsgruppen. Die Beseitigung der fiskalischen Kontraktion dürfte das BIP-Wachstum im Jahr 2025 ankurbeln.

Darüber hinaus hat die chinesische Führung die außenpolitische Kehrtwende der Vereinigten Staaten im Jahr 2016 sehr ernst genommen und einen Kurs der Selbstversorgung und umfassenden industriellen Modernisierung eingeschlagen. Die Geschichte der Autoexporte, insbesondere von Elektrofahrzeugen (EVs), ist bekannt, aber die industrielle Modernisierung geht weit darüber hinaus. Immer mehr chinesische Smartphone-Hersteller haben nun die europäischen Märkte im Visier, und Chinas inländische Halbleiterproduktion hat sich in den letzten vier Jahren auf eine Jahresrate von 400 Milliarden Chips mehr als verdoppelt.

In dem Maße, in dem die neue Regierung die Reindustrialisierung des Rust Belt in den USA vorantreiben will, ist es denkbar, dass viele chinesische Unternehmen willkommen wären, Produktionsstätten in den Vereinigten Staaten zu errichten. Eine politische Kursänderung der USA würde sich keineswegs als Wachstumsbremse erweisen, sondern könnte sich sogar als Segen für China Inc. erweisen. Unsere quantitativen Indikatoren deuten auf eine deutliche Verbesserung des Wachstums des chinesischen Gewinns pro Aktie (EPS) hin. Wir beobachten außerdem, dass sich die Eigenkapitalrendite (ROE) in China seit ihrem Tiefpunkt im Jahr 2023 deutlich verbessert hat. Die folgenden Grafiken veranschaulichen dies.

Darüber hinaus baut China seine Führungsposition im IT-Bereich aus. Die Enthüllung des chinesischen KI-Unternehmens DeepSeek, dass es KI-Technologie zu einem Bruchteil der von den „Magnificent Seven“ der Tech-Branche angegebenen Kosten entwickelt hat, ist eine weitere bahnbrechende Veränderung. Die Einführung des Open-Source-KI-Assistenten hat den Optimismus für KI-Innovationen beflügelt und die Dominanz der US-Tech-Giganten herausgefordert, die auf massive Investitionen in Chips, Rechenzentren und Energie angewiesen sind. Die Nachricht von DeepSeek löste einen starken Kursrückgang bei globalen Halbleiter- und Hyperscaler-Aktien aus.

Chinas Fortschritte in den Bereichen Innovation und Technologie beschränken sich jedoch nicht nur auf KI. Laut dem Australian Strategic Policy Institute:

China hat im vergangenen Jahr seine weltweite Forschungsführerschaft ausgebaut und ist derzeit in 57 von 64 kritischen Technologien führend. Dies ist ein Anstieg gegenüber 52 Technologien im Vorjahr und ein Sprung gegenüber dem Zeitraum 2003-2007, als China nur in drei Technologien führend war. In den letzten 21 Jahren hat sich China von einer mittleren Position in der globalen Forschung Ende der 2000er bis Mitte der 2010er Jahre zu einer Forschungs- und Wissenschaftsmacht entwickelt – ein schrittweiser, aber konsequenter Aufstieg. In einigen Bereichen wie der Herstellung von Elektrobatterien konnte China seinen Forschungsvorsprung in die Produktion umsetzen17, während es in anderen Bereichen langsamer vorankommt, seine starken Forschungsleistungen in tatsächliche technologische Fähigkeiten zu übertragen.

Wir gehen davon aus, dass sich die technologische Führungsrolle der Vereinigten Staaten weiter verteilen wird, da die Forschungsausgaben und technologischen Fortschritte anderer Länder Früchte tragen werden. Tatsächlich deuten unsere quantitativen Indikatoren auf eine deutliche Verbesserung des EPS-Wachstums chinesischer Technologieunternehmen nach dem Tiefpunkt im Jahr 2024 hin.

Auch die Signale unseres Indikators für die Verbesserung der Rentabilität sind hinsichtlich der anhaltenden Ertragsqualität im chinesischen Technologiesektor ermutigend. Unser Modell zur Verbesserung der Rentabilität erfasst nicht das Niveau, sondern die Veränderung verschiedener Faktoren, darunter die Cashflow-Rendite auf das investierte Kapital (CFROIC), die Eigenkapitalrendite (ROE), die freie Cashflow-Marge, die Forschungs- und Entwicklungsintensität (F&E) und die Investitionsausgaben (Capex), um Aktien zu identifizieren, die unserer Meinung nach am ehesten eine Verbesserung/Verschlechterung ihrer Rentabilität zeigen werden. Der „Improving Profitability Score” für chinesische Technologieunternehmen hat sich seit 2023 deutlich verbessert, während sich der Score für US-Technologieunternehmen im gleichen Zeitraum verschlechtert hat.

Kraft Nr. 3: Sich verändernde makroökonomische Bedingungen

Die fiskalische Entgleisung in den Vereinigten Staaten, die sich verändernde Nachfrage nach US-Staatsanleihen, der schwächelnde US-Dollar und die unterschiedlichen Inflationsentwicklungen in den Vereinigten Staaten und Europa verändern die relative Attraktivität von US-amerikanischen gegenüber nicht-US-amerikanischen Vermögenswerten.

Sorgen um das US-Defizit belasten US-Aktienanleger

Trotz der Einnahmen aus Zöllen dürfte der derzeit diskutierte US-Haushalt das Defizit des Landes erheblich erhöhen. In Verbindung mit dem nachlassenden Wachstum in den USA hat diese sich verschlechternde Haushaltslage das Vertrauen ausländischer Anleger in US-Vermögenswerte erschüttert. Dieser Vertrauensverlust zeigt sich zunehmend im Verhalten von US-Staatsanleihen und des US-Dollars und spiegelt die wachsende Besorgnis über die Nachhaltigkeit des finanzpolitischen Kurses des Landes wider. Wie aus der nachstehenden Grafik hervorgeht, befindet sich die Staatsverschuldung im Verhältnis zum BIP bereits auf einem historischen Höchststand und dürfte weiter steigen – bis über das Niveau des Zweiten Weltkriegs.

US-Staatsanleihen: Kein sicherer Hafen mehr?

Die steilere US-Zinsstrukturkurve ist auf fiskalische Sorgen, die nachlassende weltweite Nachfrage nach langlaufenden US-Staatsanleihen und die jüngste Herabstufung durch Moody's zurückzuführen. Diese Entwicklungen deuten auf eine Erosion des traditionellen Status von Staatsanleihen als sicherer Hafen und auf eine Schwächung der Überzeugung hin, dass Staatsanleihen in risikoscheuen Umfeldern immer Käufer finden werden. Angesichts der starken Abhängigkeit der Vereinigten Staaten von ausländischen Käufen von US-Staatsanleihen steigt die Wahrscheinlichkeit höherer Kreditkosten.

Dollar unter Druck aufgrund schwindenden globalen Vertrauens

Die extreme Verschlechterung der US-Finanzlage nach der COVID-19-Pandemie in Verbindung mit der unvorhersehbaren Handelspolitik der aktuellen Regierung lässt uns glauben, dass der US-Dollar seinen Höchststand erreicht haben könnte.

Das wachsende Haushaltsdefizit übt Aufwärtsdruck auf die Renditen von US-Staatsanleihen aus, während ein steigender Anteil des weltweiten Handels in anderen Währungen als dem Dollar abgewickelt wird. Dies hat zusammen mit der unserer Meinung nach absichtlichen Schwächung des US-Dollars durch die derzeitige Regierung Fragen hinsichtlich der langfristigen Attraktivität des US-Dollars als Reservewährung aufgeworfen.

Unterdessen schwindet die Ausnahmeposition der USA beim Wachstum, und die Übergewichtung von US-Aktien in den Portfolios globaler Anleger wird neu ausbalanciert, was ebenfalls zum Abwärtsdruck auf den Dollar beiträgt. Laut Goldman Sachs haben ausländische Investoren, angeführt von europäischen Institutionen, seit März 2025 US-Aktien im Wert von rund 60 Milliarden US-Dollar verkauft.

Für US-Anleger könnte ein schwächerer Dollar einen bedeutenden Rückenwind für die Renditen von Nicht-US-Aktien bedeuten.

Inflation – hartnäckig oder rückläufig?

Die Eurozone erlebte 2023 einen starken Energiepreisschock, doch 2024 begannen die Energiekosten aufgrund des nachlassenden globalen Wachstums und sinkender Preise für wichtige Rohstoffe wieder zu sinken. Als Nettoenergieimporteur profitierte die Region sowohl von niedrigeren Inputkosten als auch von einem stärkeren Euro, was zu einem Rückgang der Inflation beitrug.

Im Gegensatz dazu scheint die Inflation in den USA hartnäckig zu sein und dürfte kurzfristig durch Zölle noch verschärft werden, was die US-Notenbank in eine schwierige Lage hinsichtlich ihrer Geldpolitik bringt.

Diese unterschiedliche Inflationsdynamik deutet darauf hin, dass die Geldpolitik in der EU wahrscheinlich akkommodierender ausfallen wird als in den Vereinigten Staaten, was ein günstiges Umfeld für Investitionen im Euroraum schaffen dürfte.

Unsere Analyse der Einkaufspreise im Einkaufsmanagerindex (PMI) für das verarbeitende Gewerbe, die in der nächsten Grafik dargestellt ist, zeigt, dass die Preise im Euroraum nach den Schocks von 2021-2022 zwar stark zurückgegangen sind und seitdem gedämpft bleiben, die Inputpreise in den USA jedoch seit Ende 2024 stetig gestiegen sind.

In diesem letzten Beitrag der Reihe „Schwellenländer: Wo das Wachstum an Fahrt gewinnt” betrachten wir einige der wichtigsten Schwellenländer, in denen sich Anlegern Chancen bieten könnten.

Investieren außerhalb der USA in einer fragmentierten Welt

Die drei Säulen des Investierens außerhalb der USA

Drei globale Veränderungen, die Märkte außerhalb der USA begünstigen

Alaina Anderson, CFA, Partnerin, ist Portfoliomanagerin im globalen Aktienteam von William Blair.