NNIP: Interesse an Hochzinsanleihen steigend?

Obwohl sich der Markt seit seinem Tief am 11. Februar bereits deutlich erholt hat, sehen wir auch für die kommenden Monate noch ein erhebliches Aufwärtspotenzial nach dem Überverkauf. Andererseits dürfte das von geringer Liquidität geprägte Umfeld noch anhalten. Anleger sollten daher bei der Entscheidung zwischen den verschiedenen Werten im HY-Universum auch den Einfluss des Liquiditätsniveaus auf die Erträge im Auge behalten.

Im gegenwärtigen Niedrigzinsumfeld stechen Hochzinsanleihen als die Assetklasse mit den potenziell attraktivsten Erträgen hervor. Auch nach der kräftigen Rally seit dem Tief Mitte Februar liegen die Renditespannen bei Hochzinsanleihen nur leicht unter dem Level zum Jahreswechsel. Historisch gesehen sind sie für eine nicht rezessionäre Phase sogar recht hoch.

2015 verlief die Renditeentwicklung bei Hochzinsanleihen eher unbefriedigend. Das galt vor allem für Regionen, die sensitiv auf die Preisentwicklung im Energie- und Rohstoffsektor reagieren, wie beispielsweise die USA. Wir sind indes der Meinung, dass die hohen Spreads mehr als ausreichend sind, um die zu erwartenden Ausfälle zu kompensieren. Diese Kreditausfälle werden sich voraussichtlich auf die Sektoren Energie sowie Metall & Bergbau konzentrieren, Folge der niedrigen Rohstoffpreise. Diese beiden Sektoren trugen maßgeblich zum schwachen Abschneiden in 2015 bei, als die fallenden Rohstoffpreise - Folge von Chinas abkühlender Konjunkturdynamik – weltweit auch den Risikoappetit dämpften.

Schaut man sich die Erträge von 2015 genauer an, so stellt man bei High-Yield-Investoren eine starke Präferenz für Anleihen fest, die relativ leicht zu handeln sind. Banken haben das Kapital, das sie beim Market-Making einsetzen, drastisch reduziert und konzentrieren sich jetzt auf die Positionierung von Anleihen mit hohen Handelsvolumen. Entsprechend ziehen auch HY-Manager jene Anleihen vor, die sich aufgrund ihrer spezifischen Merkmale – wie hohe Kreditqualität, hohe Emissionsvolumen von weithin bekannten Emittenten – leicht traden lassen.

Es überrascht daher nicht, dass relativ liquide Anleihen jetzt im Vergleich zu ihren weniger liquiden Pendants ausgesprochen teuer sind. Niedrig-liquide Emissionen sind häufig kleiner, aufgrund ihres höheren Fremdverschuldungsgrads etwas riskanter oder werden von Unternehmen aufgelegt, deren Finanzinformationen weniger zugänglich sind. Die Renditen dieser gering liquiden Emissionen sind mitunter doppelt so hoch wie die ihrer liquideren Gegenstücke. Auch wenn die Liquiditätsbedingungen sich nicht so bald bessern werden, so lassen sich die Renditeaufschläge im weniger liquiden Segment des HY-Spektrums gewinnbringend nutzen. Gerade im Hochzinsbereich kommt es auf die kluge Einzeltitelauswahl ein. Hier können Anleihen kleinerer Emittenten einen wertvollen Beitrag zu den Portfoliorenditen leisten.

Doch wie nutzt man die Chancen, die das liquiditätsarme Segment des HY-Spektrums bietet? Investiert man direkt in Hochzinsanleihen, so könnte der Kauf weniger liquider Emissionen zu volatilen Erträgen führen, vor allem falls es bei manchen Emittenten zu Kreditstress kommt. Daher empfiehlt es sich, bei Direktinvestition auf größere kapitalkräftige Emittenten zu fokussieren. Dabei kommt es wesentlich auf den Aufbau eines diversifizierten Portfolios an. Zu berücksichtigen ist auch, dass die Transaktionsausgaben die Performance schmälern können, vor allem bei kleineren Trades.

Alternativ könnte man auch über einen Exchange Traded Fund (ETF), manchmal auch Indexfonds oder Tracker-Fonds genannt,  investieren. Da ETFs an Aktienbörsen gehandelt werden, eignen sie sich hervorragend, um eine stärkere Exponierung gegenüber dem Markt zu erzielen. Kurzfristig wird die Wertentwicklung von ETFs allerdings stark von den Auf- oder Abschlägen gegenüber dem Nettoinventarwert beeinflusst, zu dem die Aktien gehandelt werden. Dadurch, dass die den ETFs zugrundeliegenden Wertpapiere aus den größten und liquidesten Emissionen am Markt stammen, gibt es bei diesen Instrumenten längerfristig nicht die hohen Liquiditätsprämien, die bei gering liquiden High Yield Bonds anfallen. Diese Titel sind in den jeweiligen ETFs enthalten, auch wenn ihre Kreditrahmendaten unter Umständen nicht den Vorstellungen des Portfoliomanagers entsprechen. Institutionelle Investoren erleben eine ähnliche Dynamik bei Kreditderivate-Indexprodukten, wie beispielsweise iTraxx XO und Markit CDX. Diese Instrumente beziehen sich normalerweise auf Anleihen aus größeren, stärker gehandelten Emissionen, die häufig zu geringeren Renditen als die breiter aufgestellten Indizes getradet werden.

Aus unserer Sicht eignen sich Publikumsfonds am besten, die attraktiven Spreads niedrig-liquider HY-Anleihen abzuschöpfen. Erwägt man die Investition in einen Publikumsfonds, so sollte man darauf achten, dass der Fonds einen der allgemeinen Marktindizes als Benchmark nutzt und nicht etwa ein Untersegment liquiderer Emissionen. Der Fondsmanager sollte über einen ausgeprägten Fokus auf Kreditresearch verfügen sowie die Fähigkeit, Chancen in Marktanomalien, die im Hochzinsanleihenmarkt vorherrschen, zu nutzen.

Wir meinen allerdings auch, dass Publikumsfonds sich nicht zu sehr darauf konzentrieren sollten, Erträge aus weniger liquiden Emissionen zu erzielen. Angesichts der Möglichkeit von Fondsrücknahmen sollte man beim Fondsmanagement die Liquidität im Auge behalten. Es empfiehlt sich eine nur leichte Übergewichtung von CCC-gerateten Titeln, da Titel mit den Ratings BB und B in fallenden Märkten leichter abzustoßen sind. Zur Vermeidung von Konzentrationsrisiken sollte der Fonds auch diversifiziert sein. Ferner sollte der Fonds Cash oder leicht zu liquidierende Wertpapiere halten, um potenzielle Rücknahmen erfüllen und das Risikoniveau insgesamt kontrollieren zu können.

Sollte sich die Rally am Markt fortsetzen, werden weniger liquide Anleihen voraussichtlich besser abschneiden als ihre liquideren Pendants. Ab einem gewissen Punkt wird diese Gelegenheit sich jedoch von einer Kombination aus höherer Carry und Kapitalzuwächsen zu reinen Kapitalzuwächsen verschieben. Doch bis dahin ist noch reichlich Potenzial im Markt vorhanden.