WisdomTree: Sind CoCo-Anleihen die bessere Option?

Bei der Auswahl einer Anlageklasse sollten sich Anleger überlegen, in welchen Teil der Kapitalstruktur sie investieren möchten und wie dieser sich möglicherweise entwickeln wird.

27.03.2019 | 12:00 Uhr

Abbildung 1: Kapitalstruktur einer Bank
Abbildung 1: Kapitalstruktur einer Bank

Abbildung 1: Kapitalstruktur einer Bank

In der Kapitalstruktur einer Bank gehören AT1-CoCo-Anleihen (Additional Tier 1 Contingent Convertibles) zu den nachrangigen Schuldverschreibungen. Sie gelten als Hybrid-Instrumente, die unter bestimmten Bedingungen (Auslöser) in Aktien umgewandelt oder abgeschrieben werden können. Wichtig ist, dass die Wandlung oder Abschreibung eher zu einem Zeitpunkt erfolgt, der für den Emittenten günstiger ist als für Anleger. Deshalb ist auch ein Renditeaufschlag erforderlich, damit das Risiko-Rendite-Profil für Anleger überhaupt attraktiv ist. Banken zahlen im Vergleich zu vorrangigen Schuldverschreibungen einen erheblichen Renditeaufschlag, um Anleger für die zusätzlichen mit AT1-CoCo-Anleihen verbundenen Risiken zu entschädigen1. Aus der Sicht der Emittenten haben CoCo-Anleihen durchaus ihren Reiz, da die Kuponzahlungen in der Regel steuerlich absetzbar sind und die Kapitalbeschaffung günstiger ist als eine Kapitalerhöhung.

Bankaktien befinden sich im Grunde ganz unten in der Kapitalstruktur und bieten Anlegern die geringste Sicherheit in Krisenzeiten. Sie gehören nämlich zu dem Teil der Kapitalstruktur, der zuerst Verluste auffangen muss. Infolgedessen möchten Anleger für die Übernahme dieser zusätzlichen Risiken entschädigt werden. Die Anlageklasse der AT1-CoCo-Anleihen ist zwar noch relativ jung, da die Einführung der Basel-III-Regulierungsvorgaben für europäische Banken erst nach dem 1. Januar 2013 begann, aber wir können bereits erkennen, wie sich diese Anlageklasse im Vergleich zu Aktien verhält.

Wie haben sich AT1-CoCo-Anleihen im Vergleich zu europäischen Bankaktien entwickelt?

Abbildung 2: Kumulierte Performance

Kumulierte Performance seit gemeinsamer Auflegung
Kumulierte Performance seit gemeinsamer Auflegung

Quelle: WisdomTree, Bloomberg. Zeitraum vom 31. Dezember 2013 bis zum 28. Februar 2019. Der Anleiheindex ist ein Total-Return-Index; der Aktienindex ist ein Net-Total-Return-Index. Die Performance für den iBoxx CoCo Liquid Developed Europe AT1 (Ticker: IBXXCCL7) basiert auf der gegenüber dem Euro abgesicherten Version des Index. Der MSCI Europe Banks Net Return EUR Index (Ticker: MXEUOBK). Berechnungen beinhalten Backtesting-Daten. Volatilitätsschätzungen basieren auf täglichen Renditen.

Sie können nicht direkt in einen Index investieren. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Maßstab für zukünftige Ergebnisse und der Wert von Anlagen kann fallen.


2018 war ein schwieriges Jahr für die Aktien europäischer Banken, weil die Stimmung der Anleger besonders dann sehr schnell umschlug, wenn die Schlagzeilen von der europäischen Politik bestimmt wurden. Das vergangene Jahr brachte für den Sektor einige Probleme mit sich. Dazu zählten Geldwäscheskandale in Dänemark und den Niederlanden, Änderungen des Steuerrechts in Spanien und unter anderem politische Turbulenzen in der Türkei und in Italien. Wenn man den MSCI Europe Banks Index als Benchmark heranzieht, fielen die Aktienkurse europäischer Banken 2018 durchschnittlich um 24 %. Dieser Rückgang war damit zweimal so groß wie beim MSCI Europe Index, der einen Verlust von fast 11 % hinnehmen musste. AT1-CoCo-Anleihen europäischer Banken waren im Vergleich dazu viel weniger von den politischen Turbulenzen betroffen und die Anlageklasse wies eine deutlich niedrigere Volatilität auf als ihre Aktienpendants. Die Volatilität von AT1-CoCo-Anleihen betrug in mehreren Zeiträumen weniger als ein Drittel der Volatilität europäischer Bankaktien. Dazu zählten der Zeitraum im laufenden Jahr, der 1-Jahres-Zeitraum, der 3-Jahres-Zeitraum sowie der Zeitraum seit dem gemeinsamen Auflegungsdatum der Indizes (siehe Abbildung 3).

Abbildung 3: Renditen und Volatilität

Renditen und Volatilität
Renditen und Volatilität

Abbildung 3: Renditen und Volatilität

Quelle: WisdomTree, Bloomberg. Zeitraum vom 31. Dezember 2013 bis zum 28. Februar 2019. Der Anleiheindex ist ein Total-Return-Index; der Aktienindex ist ein Net-Total-Return-Index. Die Performance für den iBoxx CoCo Liquid Developed Europe AT1 (Ticker: IBXXCCL7) basiert auf der gegenüber dem Euro abgesicherten Version des Index. Der MSCI Europe Banks Index (Ticker: MXEUOBK). Berechnungen beinhalten Backtesting-Daten. Volatilitätsschätzungen basieren auf täglichen Renditen. *Renditen des laufenden Jahres sind nicht annualisiert.

Sie können nicht direkt in einen Index investieren. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Maßstab für zukünftige Ergebnisse und der Wert von Anlagen kann fallen.

Wenn in AT1-CoCo-Anleihen statt in europäische Bankaktien investiert wird, umfassen Anlegerportfolios Engagements in europäischen Banken, die attraktive Renditen bieten. Gleichzeitig wird eine Anlageklasse eingesetzt, die die Volatilität des gesamten Portfolios deutlich weniger erhöht. Sollten Investitionen in AT1-CoCo-Anleihen in Erwägung gezogen werden, um eine Allokation in europäische Banken vorzunehmen, ist zu beachten, dass nicht alle Indizes die gleichen Engagements bieten. Manche Indizes umfassen nämlich AT1-CoCo-Anleihen von Banken aus Australien und/oder Schwellenländern. Zur Eliminierung der unerwünschten Engagements setzen wir deshalb den iBoxx Contingent Convertible Liquid Developed Europe AT1 Index für die Analyse ein, der nur AT1-CoCo-Anleihen umfasst, die über ein Rating verfügen und von Finanzinstituten aus europäischen Industrieländern ausgegeben werden.

Können AT1-CoCo-Anleihen eine Zusatzrendite bieten?

Wenn man den MSCI Europe Banks Index als Näherungswert heranzieht, boten europäische Bankaktien Ende Februar 2019 eine Dividendenrendite von 5,55 % und schnitten damit besser ab als der MSCI Europe Index, der im gleichen Zeitraum nur 3,73 % erzielte. Europäische Banken werfen also eindeutig eine höhere Rendite ab als Engagements in Large- und Mid-Cap-Aktien in 15 europäischen Industrieländern, die der MSCI Europe Index abbildet. AT1-CoCo-Anleihen verbuchten in diesem Zeitraum jedoch eine Yield-to-Worst (YTW) von 6,49 % und sind in der Kapitalstruktur der Banken höher angesiedelt. Deshalb sind wir der Ansicht, dass dieser Teil der Kapitalstruktur eine Überlegung wert ist, wenn das Ziel darin besteht, die im europäischen Bankensektor verfügbare Zusatzrendite zu nutzen.

Abbildung 4 - Top-10-Emittenten von AT1-CoCo-Anleihen

Top-10-Emittenten von AT1-CoCo-Anleihen
Top-10-Emittenten von AT1-CoCo-Anleihen

Quelle: WisdomTree, Markit, Bloomberg. Stand: 31. Dezember 2018. Die Strategie wird vom iBoxx Contingent Convertible Liquid Developed Europe AT1 Index abgebildet. Die maximale Auslöseschwelle entspricht dem maximalen Auslöser unter allen CoCo-Emissionen eines bestimmten Emittenten. Die CET1-Quote ist die Common-Equity-Tier-1-Kapitalquote.

Sie können nicht direkt in einen Index investieren. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Maßstab für zukünftige Ergebnisse und der Wert von Anlagen kann fallen.

Zu berücksichtigende potenzielle Risiken bei Anlagen in AT1-CoCo-Anleihen

* CoCo-Anleihen können in Eigenkapital des ausgebenden Finanzinstituts umgewandelt oder abgeschrieben werden.

Wie sich der vergleichsweise neue Markt für CoCo-Anleihen in einer systemischen Finanzkrise verhält, wurde bislang noch nicht getestet. Demnach können Kurs und Liquidität von CoCo-Anleihen unter solchen Umständen beeinträchtigt sein.

* Kuponzahlungen bestimmter CoCo-Anleihen sind vollständig optional und können entfallen.

* Dies ist keine vollständige Liste der Risiken. Weitere Risiken sind dem jeweiligen KIID, Factsheet, Prospekt und den entsprechenden Mitteilungen zu entnehmen.

Fazit

Für Anleger, die eine Allokation in europäische Banken in Erwägung ziehen, könnte es Sinn machen, in der Kapitalstruktur einen Schritt nach oben zu machen und in AT1-CoCo-Anleihen zu investieren, die im Vergleich zu europäischen Bankaktien eine Zusatzrendite bieten und gleichzeitig eine deutlich niedrigere Volatilität aufweisen. Eine Möglichkeit zur Investition in diese Anlageklasse wäre die Anwendung einer Strategie, die einen diversifizierten Index wie den iBoxx Contingent Convertible Liquid Developed Europe AT1 Index nachbildet, der AT1-CoCo-Anleihen umfasst, die über ein Rating verfügen und von Finanzinstituten aus europäischen Industrieländern ausgegeben werden.

1Da AT1-CoCo-Anleihen relativ neue und komplexe Anlageinstrumente darstellen, kann der Ertrag der Anleger sinken und auch Kapitalverluste sind möglich.

2Die Yield-to-Worst für AT1-CoCo-Anleihen basiert auf dem iBoxx CoCo Liquid Developed Europe AT1 Index zum 28. Februar 2019 mit Durationsgewichtung.

Diesen Beitrag teilen: