William Blair: Indonesien im Wandel

Kabinettsumbildungen im Rampenlicht

Die Ablösung von Finanzministerin Sri Mulyani Anfang September hat erhebliche Fragen hinsichtlich der Haushaltsdisziplin Indonesiens aufgeworfen, die während Mulyanis langer Amtszeit weithin respektiert wurde. Ihr Ausscheiden sorgt für Unsicherheit, zumal der neu ernannte Finanzminister Purbaya Yudhi Sadewa eine Anweisung des Präsidenten betont hat, dem Wirtschaftswachstum Vorrang einzuräumen – eine Haltung, die das Haushaltsdefizit möglicherweise vergrößern könnte.

Diese Prognose sollte jedoch in einem größeren Zusammenhang betrachtet werden. Indonesien hat weiterhin mit einem Rückstand bei den Haushaltsausgaben aus den Vorjahren zu kämpfen, und für das neue Haushaltsjahr wurden bereits Rücklagen für unvorhergesehene Ausgaben gebildet. Darüber hinaus könnte der kürzlich gegründete Staatsfonds Danantara eine Rolle bei der „Lastenteilung” von Wachstumsinitiativen und der Unterstützung populistischer Sozialprogramme spielen. Infolgedessen scheint das Risiko einer raschen Verschlechterung der Haushaltslage etwas gemildert zu sein.

Es überrascht nicht, dass die Märkte zunächst negativ auf die Kabinettsumbildung reagierten. Bislang konnten größere Korrekturen an den Finanzmärkten jedoch eingedämmt werden, was zum Teil auf die Bereitschaft und Fähigkeit der Bank Indonesia zurückzuführen ist, mit Hilfe von Devisenreserven in Höhe von rund 150 Milliarden US-Dollar einzugreifen – und auf die Notwendigkeit, dem neuen Minister Zeit zu geben, seine Glaubwürdigkeit zu etablieren.

Die Gefahr besteht darin, dass geldpolitische Entscheidungen letztendlich als politisch motiviert angesehen werden könnten.

Dennoch scheint die Unsicherheit der Anleger anzuhalten, weniger wegen einer unmittelbaren Verschlechterung der Haushaltslage, sondern vielmehr wegen der Unabhängigkeit der Zentralbank und der Frage, inwieweit die neue Regierung diese zu schützen gedenkt.

Zwar haben wir keine schlüssigen Beweise dafür gefunden, dass die Unabhängigkeit der Bank Indonesia beeinträchtigt wurde – zumindest rhetorisch, basierend auf den jüngsten Äußerungen von Purbaya –, doch besteht das Risiko, dass die Zentralbank als verlängerter Arm der Regierungspolitik wahrgenommen werden könnte. Wir glauben, dass die Gefahr darin besteht, dass geldpolitische Entscheidungen letztendlich als politisch motiviert angesehen werden könnten. Wir glauben nicht, dass dieser Punkt bereits erreicht ist, aber die Risiken sind eher auf der Oberseite.

Eine stärkere Koordination zwischen der Zentralbank und der Regierung kann unter außergewöhnlichen Umständen von Vorteil sein, wie die Initiative zur Aufteilung der Schuldenlast während der COVID-19-Pandemie gezeigt hat. Unter normalen Bedingungen ist unserer Meinung nach jedoch eine klare Trennung zwischen den beiden Institutionen unerlässlich.

Aus diesem Grund bereitet uns die mögliche Ausweitung der Lastenteilungsvereinbarungen durch die Bank Indonesia über das Krisenmanagement hinaus, insbesondere zur Finanzierung von Sozialausgabenprogrammen unter Präsident Prabowo, Sorge. Hinzu kommt ein Gesetzesvorschlag der Gesetzgeber, der die Ablösung hochrangiger Zentralbankbeamter ermöglichen würde – ein Schritt, der wahrscheinlich umstritten sein wird.

Haushaltsausblick

Wir betrachten den Haushalt 2026, der erstmals im August von Mulyani vorgeschlagen und anschließend im September von Purbaya überarbeitet wurde, als sorgfältig abgestimmt, sehen jedoch erste Anzeichen für eine Abweichung vom Haushaltskurs. Das nominale Haushaltsdefizit wurde von 2,48 % im August-Entwurf auf 2,68 % des Bruttoinlandsprodukts (BIP) angehoben. Dies lässt erneut Befürchtungen aufkommen, dass die Defizitgrenze von 3 % erneut getestet werden könnte. Wichtig ist, dass der Haushalt von einem überdurchschnittlichen Einnahmenwachstum ausgeht, was ein erhebliches Risiko für Mindereinnahmen birgt. Wir gehen daher davon aus, dass zur Erreichung der Haushaltsziele in größerem Umfang auf die überschüssigen Kassenbestände des Finanzministeriums zurückgegriffen werden wird.

Wir gehen davon aus, dass das kurze Ende der Kurve weiterhin besser abschneiden wird als das lange Ende.

Gleichzeitig glauben wir, dass die außerbudgetäre Finanzierung über Danantara bei der Beurteilung der gesamten Haushaltslage Indonesiens zunehmend an Bedeutung gewinnen wird. Anekdotischen Schätzungen zufolge könnte die Haushaltsunterstützung durch die kostengünstigen Finanzierungskanäle von Danantara (wie Patriot-Anleihen, die unterhalb der Marktrendite emittiert werden, und Bankkredite) im Jahr 2025 0,4 % bis 0,5 % des BIP ausmachen. Dies dürfte eine wichtige Rolle bei der Verwirklichung des ehrgeizigen Wachstumsziels des Präsidenten von 8 % in den nächsten zwei bis drei Jahren im Rahmen des neuen Konjunkturpakets „8+4+5” und damit verbundener Initiativen spielen.

Auswirkungen auf Investitionen

Die Renditekurve indonesischer Staatsanleihen ist in diesem Jahr deutlich steiler geworden. Wir prüfen derzeit, inwieweit diese Steilheit bereits die Erwartungen einer höheren Emission im Jahr 2026, die kurzfristigen fiskalischen Aussichten, politische Risiken sowie das Potenzial für erneute Kapitalabflüsse aus dem Ausland widerspiegelt.

Wir gehen davon aus, dass das kurze Ende der Kurve weiterhin besser abschneiden wird als das lange Ende, unterstützt durch eine starke Liquidität der Banken, günstige Inflationsaussichten und die Erwartung weiterer Zinssenkungen im Laufe dieses Jahres.

Angesichts der erhöhten Volatilität der Wechselkurse und möglicher Änderungen der Finanzgesetzgebung unter der neuen Führung sind wir jedoch hinsichtlich der Rupiah vorsichtiger geworden. Solche Änderungen könnten das Vertrauen ausländischer Investoren beeinträchtigen, selbst vor dem Hintergrund starker Portfoliozuflüsse in Vermögenswerte aus Schwellenländern.

Clifford Lau, CFA, ist Portfoliomanager im Team für Schwellenländeranleihen bei William Blair.