WisdomTree: Italienische Staatsanleihen - Risiko und Absicherungsstrategie

BTP bezeichnen italienische Staatsanleihen mit einer Laufzeit von drei, fünf, zehn, fünfzehn, und dreißig Jahren und werden zur staatlichen Refinanzierung genutzt.

Das Engagement italienischer Investoren in Anleihen betrug Ende 2016 im Rahmen einer breiten strategischen Vermögensallokation durchschnittlich 42 %, was Anleihen zur größten einzelnen Anlageklasse machte. Innerhalb italienischer Anleihenportfolios beträgt der typische Anteil inländischer Staatsanleihen 60 %. Dieser Anteil liegt leicht über dem europäischen Durchschnitt von 51 %, entspricht jedoch den Allokationen deutscher und französischer Investoren. Angesichts einer so hohen Gewichtung an rein inländischen Anleihen ist es wichtig, dass Investoren anstatt einer breiten Schuldenabsicherung in Euro, die wir bereits zu einem früheren Zeitpunkt analysiert haben, eine rein auf BTPs ausgelegte Absicherungslösung in Betracht ziehen.

Während eine Absicherung mit Bundesanleihen für ein allgemeines Engagement im Euroraum angemessen und wirksam ist, beinhalten BTPs ein höheres länderspezifisches und politisches Risiko, mit dem eine Renditeprämie gegenüber Bundesanleihen einhergeht, die im Zeitverlauf stark geschwankt hat. Aufgrund der fehlenden Homogenität bei BTP-Risiken im Vergleich zu Bundesanleihen könnte für Investoren mit hohen BTP-Beständen eine speziell auf BTPs ausgelegte Absicherung am besten geeignet sein.

Wir wollten einen Zeitraum untersuchen, in dem für BTPs ein hohes Risiko bestand, und konzentrierten uns deshalb auf den Zeitraum um die Ankündigung des italienischen Verfassungsreferendums am 3. Oktober 2016 bis zum 6. Dezember 2017. Das eigentliche Referendum hatte am 4. Dezember 2016 stattgefunden. Über diesen kurzen Zeitraum hinweg stieg die Rendite für 10-jährige BTPs von 1 % auf 2 %, da die Marktrenditen von politische Risiken bestimmt wurden. Als repräsentative Benchmark für inländische Anleihen haben wir den FTSE MTS Ex-Bank of Italy BTP Index herangezogen. Seinen Tiefstand erreichte der Index innerhalb dieses Zeitraums, als er um 4,9 % fiel. Er erholte sich jedoch wieder leicht und erreichte schließlich einen Stand von -4 % nach dem Wahlergebnis am 6. Dezember 2016.

 Zeitraum: 1. Januar 2014 bis 10. Mai 2017 
(Quellen: WisdomTree, Bloomberg. Die historische Performance ist kein Indikator für zukünftige Renditen.)

Für viele Investoren geht es bei einer Absicherung nicht nur um den Schutz des Kapitalwerts des zugrunde liegenden Portfolios, sondern auch um die Senkung der Gesamtvolatilität des Portfolios. In diesem Zusammenhang könnte es für Investoren, die eventuell nicht auf Futures, Optionen oder Swaps zurückgreifen können, hilfreich sein, einen unserer Boost ETPs als operational effiziente und kostengünstige Absicherung einzubauen. Im Gegensatz zu Derivaten, deren Verwaltung in Bezug auf Margin, Gesamtrisiko und Engagementmanagement komplex sein kann, ermöglicht ein Boost ETP Long-only-Investoren das Halten einer Short-Position.

Da ETPs an der Börse gelistet werden, profitieren sie von mehreren Liquiditätsgebern sowie vollständiger Transparenz bei der Preisgestaltung, der Gesamtkostenquote und den Swap-Kosten. Es ist wichtig, dass Investoren sich der technischen Aspekte von Short und Leveraged ETPs bewusst sind, wie etwa der täglichen Neugewichtung, der Aufzinsung und der überbesicherten Swap-Struktur.

Wird ein 3x Short ETP eingesetzt, heißt dies, dass ein Investor, der einen BTP-Bestand im Wert von 100 Millionen Euro hält, nur 33,3 Millionen Euro für das ETP benötigt, um ein Portfolio vollständig abzusichern. Dieses Maß an Kapitaleffizienz fällt im Vergleich zu 1x oder 2x Short-Engagements günstiger aus. Obwohl das Portfolio zu Beginn zu 100 % abgesichert ist, ändert sich das Absicherungsverhältnis unweigerlich, da sich der Wert des zugrunde liegenden Portfolios und der des Short BTP-Engagements ändert. Um eine gut abgesicherte Position aufrechtzuerhalten, wird das Absicherungsverhältnis in der Regel innerhalb bestimmter Grenzen gehalten, etwa innerhalb des Bereichs +/- 5 % der 100 %, die wir in unserem Beispiel gewählt haben. 

Aus dem Ergebnis der Absicherung mit einem 3x Short ETP ist leicht ersichtlich, dass das Risiko im Vergleich zu einem nicht abgesicherten Portfolio deutlich gesenkt wurde, da die annualisierte Volatilität von 5,5 % auf 1,8 % sank. Was die Renditen anbetrifft, fiel das nicht abgesicherte Portfolio über den Zeitraum hinweg um 4,0 %, wobei der maximale Drawdown -4,9 % betrug. Das voll abgesicherte Portfolio stieg mit Neugewichtung um 1,2 % und ohne Neugewichtung um 1 %. Die Kosten der Absicherung und die Beibehaltung einer neugewichteten Absicherung wurde auf 8,55 Basispunkte geschätzt, was die fünf Trades zur Neugewichtung des Absicherungsverhältnisses widerspiegelt.

Zeitraum: 3. Oktober 2016 bis 6. Dezember 2016.
(Quellen: WisdomTree, Bloomberg. Der Wert eines Investments in ETPs kann sowohl steigen als auch fallen, und die historische Performance ist kein Indikator für zukünftige Renditen.)

Investoren haben auch die Möglichkeit, Short ETPs mit einem höheren Hebel zu nutzen, die im Kontext des Gesamtportfolios sogar noch kapitaleffizienter sind. Greifen wir dazu noch einmal unser Portfolio im Wert von 100 Millionen Euro auf. Mit einem -2x ETP ist eine Position in Höhe von 50 Millionen Euro notwendig, um ein Portfolio voll abzusichern. Mit einem -3x ETP lässt sich diese Summe auf 33,3 Millionen Euro reduzieren, ein -5x ETP bietet hingegen eine noch höhere Kapitaleffizienz, da bereits 20 Millionen Euro für ein voll abgesichertes Portfolio ausreichen würden. Ein höherer Hebelfaktor kann eine häufigere Neugewichtung notwendig machen, es ist jedoch auch möglich, die Neugewichtungsparameter auszuweiten und trotzdem eine wirksame Absicherung zu erreichen. Wir haben über denselben Zeitraum hinweg ein -5x ETP analysiert, das eine ähnliche Portfolioabsicherung geliefert hätte, jedoch mit einer sehr viel höheren Kapitaleffizienz. Auf Portfolioebene führt ein ETP mit höherem Hebel zu keinem höheren Gesamtrisiko, wie die Portfoliovolatilität zeigt.

(Quelle: WisdomTree)

Zusammenfassung

Boost Short Fixed Income ETPs liefern ein sowohl operational effizientes als auch kapitaleffizientes Mittel zum Schutz von Fixed-Income-Portfolios. Für Investoren mit umfangreichen Beständen an inländischen Staatsanleihen kann eine Absicherung von BTPs, Bundesanleihen und Gilts mit ETPs möglicherweise von Vorteil sein. Angesichts einer wahrscheinlichen Drosselung der quantitativen Lockerung durch die EZB und dem Potenzial für eine mäßige Zinserhöhung, ist anzunehmen, dass Absicherungsstrategien für Fixed-Income-Portfolios zunehmend nützlich sein werden. Ebenso ist es wahrscheinlich, dass BTPs vor den im nächsten Jahr erwarteten Wahlen in Italien aufgrund politischer Risiken in den Fokus rücken werden.