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06.02.2018 | 09:27

Natixis: „Europa zuerst!“ - Die Vorteile des europäischen Aufschwungs nutzen

Die Aussichten für das weltweite Wirtschaftswachstum in 2018 sind gut. Das Wachstum im Euroraum wird mit dem der USA Kopf an Kopf liegen, prognostizieren Jean Charles Meriaux, CIO, und Pascal Gilbert, Rentenfondsmanager bei DNCA und geben einen Einblick in ihre Investmentstrategie.

2018: Ausblick auf die Weltwirtschaft

Investmentstrategie von Jean Charles Meriaux, CIO, und Pascal Gilbert, Rentenfondsmanager

„Europa zuerst!“ – Das weltweite Wachstum wird vom Euroraum getragen

Das Weltwirtschaftswachstum befindet sich auf einem 10- Jahres-Hoch und gibt Anlass für weiterhin positive Prognosen. Die Europäische Zentralbank (EZB) hat ihre Prognose für den Euroraum für 2018 von 1,8% auf 2,3% angehoben, während die US-Notenbank (Fed) ihre Schätzung für das Jahr von 2,1% auf 2,5% angehoben hat. Die Vorlaufindikatoren deuten nach wie vor auf einen starken Trend hin und bieten eine hervorragende Visibilität für das erste Halbjahr, wobei der Ifo(1) beispielsweise auf einem Allzeithoch verharrt.

Die Produktionslücke (2) hat sich geschlossen und der Arbeitsmarkt zeigt bereits erste Anzeichen von Spannungen in den stärksten Ländern (USA und Deutschland, aber auch in den Nachbarländern wie Polen, Ungarn usw.). Die Arbeitslosigkeit wird weiter sinken, und fast 100.000 Arbeitslose in der Eurozone (3) werden jeden Monat eine Arbeit finden und einen Beitrag zum Wirtschaftswachstum leisten.

Auch in Europa sind die Produktionskapazitäten gut ausgelastet, und wir werden erhebliche Investitionen getätigt sehen. Wir stehen der Wirtschaft des Euroraums, insbesondere Frankreichs, sehr positiv gegenüber. Das Wachstum im Euroraum hat die USA seit Ende 2015 überflügelt, und auch für 2018 werden beide wohl wieder Kopf an Kopf liegen. Im Jahr 2018 werden die Wertentwicklungen, im Gegensatz zu den USA und Japan, zum ersten Mal seit 25 Jahren nicht von Haushaltsdefiziten oder Konjunkturmaßnahmen bestimmt.

Frankreich ist das wichtigste Land, in das wir in diesem Stadium investieren wollen. Frankreich bietet die deutlichste politische Transparenz, und wir erleben eine Dynamik und einen seit mehr als zehn Jahren unerreichten wirtschaftlichen Kontext, bei gleichzeitig hohen Vertrauenswerten.

Auch das japanische Wachstum scheint sich zum ersten Mal seit 25 Jahren wieder nachhaltig zu erholen. Inzwischen verlangsamt sich das Wachstum in China zwar allmählich, wird aber immer noch geschickt gesteuert. In den Schwellenländern hat sich die Situation zwar verbessert, aber das Wiederaufleben protektionistischer Tendenzen stellt in einigen Märkten nach wie vor eine potenzielle Bedrohung dar.

Das Thema Inflation, das in den letzten zehn Jahren von den Märkten untergewichtet wurde, wird 2018 im Mittelpunkt stehen. Die Preise werden allmählich steigen, wobei der Anstieg in den USA, die im Konjunkturzyklus weiter vorne liegen, voraussichtlich stärker ausfallen wird. Eine leichte Wiederbelebung der Inflation dürfte es den Zentralbanken wahrscheinlich ermöglichen, den Nachweis zu erbringen, dass sie die richtige geldpolitische Rahmenentwicklung gewählt haben, und ihre bisherigen Maßnahmen zu rechtfertigen. Jetzt ist die Stunde der Wahrheit gekommen, in der sie ihre Glaubwürdigkeit weiter stärken können.

Die Zentralbanken führen eine vorsichtige geldpolitische Normalisierungspolitik mit wachstumsfördernder Tendenz durch.

Alle Kapitalabflüsse aus dem Euro-Währungsgebiet sind mit Risiken behaftet, das war auch in den vergangenen zwei Jahren unsere Haltung. Mit einem Doppeldefizit (4) von mehr als 6% des BIP (5) in den USA könnte der Dollar in zwölf Monaten schwächer werden. Im gesamten Euroraum, mit Ausnahme von Frankreich, verzeichnen wir einen nahezu doppelten Überschuss – Leistungsbilanz und Fiskalpolitik. Der Euro ist stark und wird mittelfristig an Wert gewinnen.

“Chi va piano va sano e va lontano” (6). Der langsame, aber stetige Trend zur monetären Restriktion ist ein Zeichen dafür, dass sich die Dinge wieder normalisieren. Die Zentralbanken versuchen sicherzustellen, dass das Öl, das sie in die Zahnräder des Wachstumsapparates geben, nicht ein Feuer anfacht, und ihre Herausforderung wird vielleicht darin bestehen, etwas weniger vorhersehbar zu werden, um aufkommende Asset-Blasen abzuwehren.

Das Risiko-Rendite-Verhältnis ist für Anleihen wenig attraktiv. Obwohl wir nicht davon ausgehen, dass es zu einem Crash an den Rentenmärkten kommen wird, bleiben wir bei dieser Anlageklasse, die eine Untergrenze bei den Renditen nahezu erreicht zu haben scheint, weiterhin vorsichtig. Staatsanleihen werden jedoch angesichts ihrer Sicherheit und Knappheit teuer bleiben, aber ihre Entkopplung von Aktien verleiht ihnen im Hinblick auf die Portfoliodiversifikation einen verdienten Platz in jeder Asset Allocation. Inflationsgebundene Wertpapiere sollten im Vorlauf einer erneuten, wenn auch moderaten Inflation begünstigt werden.

Bei Unternehmensanleihen kommt es zu einem Aufbau von Liquidität, Volatilität und Ausfallrisiko: So weist beispielsweise die sicherere Investment-Grade-Kategorie (7) bei kurzen Laufzeiten von drei bis fünf Jahren nur eine Nominalrendite von 0,2% auf. Der Schlüssel zur Wertsteigerung im Jahr 2018 liegt in der Flexibilität, insbesondere bei den Emittenten von Wandelschuldverschreibungen.

Umgekehrt dürfte die fortschreitende allmähliche Normalisierung der Geldpolitik die Anleger ermutigen, an den Aktienmärkten weitere Risiken einzugehen. Außergewöhnliche wirtschaftliche Fundamentaldaten sind gute Nachrichten für Aktien aus dem Euroraum. Die Aktienbewertungen sehen nicht übertrieben aus, mit einem geschätzten P/E (8) von 14,5x im Jahr 2018. Wir sind nach wie vor fest davon überzeugt, dass Value-Aktien, die zu einem EV/EBITDA (9) unter dem historischen Durchschnitt gehandelt werden, eine gute Ausgangsposition haben.

Aktien: Die Vorteile des europäischen Aufschwungs nutzen.

Wirtschaftliche Fundamentaldaten sind gute Nachrichten für Aktien aus dem Euroraum

Die europäischen Aktienmärkte sind im Vergleich zu den Rentenmärkten nach wie vor relativ günstig. Vor dem Hintergrund einer konjunkturellen Belebung und einer möglichen Rückkehr zur Inflation sollte der Value-Stil seinen Rückstand weiter aufholen und für eine überdurchschnittliche Performance sorgen. „Bei Wachstum zu einem vernünftigen Preis sollten auch Aktien von diesem Trend profitieren, solange wir selektiv bleiben“, so Carl Auffret, Portfoliomanager bei DNCA Invest Europe Growth und DNCA Invest Norden Europe.

Inländische Großunternehmen sind für die Anleger zwar immer noch nicht der Renner, aber sie sollten durch wiederbelebte Investitionsaktivität in Europa gestützt werden. Die Beschleunigung setzt sich in allen Ländern fort, mit Ausnahme des Vereinigten Königreichs, das durch den Brexit behindert wird. Frankreich und Italien haben einen erheblichen Rückstand aufgebaut, so dass das Aufwärtspotenzial stärker ist als in anderen Märkten. „Die Industriepolitik der französischen Regierung fördert staatliche Unternehmen wie EDF, Thales, Orange und Air France-KLM“, erklärt Damien Lanternier, Portfoliomanager von Centifolia.

Laut Don Fitzgerald, Portfoliomanager bei DNCA Invest Archer Mid-Cap Europe, „bleiben Mid-Caps aufgrund ihrer Abhängigkeit von der konjunkturellen Erholung und ihres erheblichen Wachstumspotenzials attraktiv“.

Der Telekommunikationssektor ist an einem Wendepunkt angelangt und weist sowohl beim Umsatz als auch beim EBITDA (10) attraktive Bewertungen auf. Wir halten an unserer festen Überzeugung für die Automobil- und Autoteileindustrie fest, die von einem klaren makroökonomischen Ausblick und anhaltend niedrigen Bewertungsmultiplikatoren profitiert, ebenso wie der Verkehrs- und Luftverkehrssektor.

Öl ist nach wie vor ein Value-Sektor, wobei die Nachfrage durch das weltweite Wachstum getrieben wird. Die Ölpreise sind in der Preisspanne von USD 45-65 festgefahren, was die Hauptakteure des Sektors dazu veranlasst, ihre Betriebskosten stärker in den Griff zu bekommen. „Die Investitionen in die Erdölexploration sind von 700 Mrd. Dollar Spitzenwert im Jahr 2013 auf 400 Mrd. Dollar gesunken“, bemerkt Pierre Pincemaille, Portfoliomanager von DNCA Evolutif.

Die französischen Banken dürften ihre Margen mit einer leichten Wiederbelebung (11) der Zinsstrukturkurve ausweiten. Basel IV sorgt für klarere gesetzliche Vorgaben, und der Sektor profitiert von den großen Anstrengungen zur Kostensenkung, die in den letzten Jahren unternommen wurden. „Systemische Risiken sind für italienische Banken eliminiert worden, und Bilanzen unter den besseren Unternehmen, wie Intesa San Paolo und Unicredit, helfen ihnen, eine Erholung zu erreichen, während sie gleichzeitig die Erholung des Ausgabeverhaltens im Inland unterstützen“, erklärt Isaac Chebar, Portfoliomanager von DNCA Value Europe.

Das Thema Marktdisruption wird auch im Jahr 2018 weiter an Bedeutung gewinnen. Die offensichtlichen Gewinner sind Tech-Aktien, d.h. digitale Dienstleistungsunternehmen, Halbleiter, Robotik, künstliche Intelligenz, Biotech, etc. Wir sind der Meinung, dass die Fähigkeit traditioneller Unternehmen, sich an die neuen Herausforderungen der heutigen Zeit anzupassen (Digitalisierung, Energiewende, etc.), ein Schlüsselfaktor für die mittelfristige Entwicklung ihrer Aktie sein wird.

Absolute Return: Fokussierung auf Titel, die attraktive Bewertungen aufweisen und von der Digitalisierung der Wirtschaft profitieren können.

Von Cyril Freu, Leiter Absolute Return Fonds & Deputy CIO

Wir konzentrieren uns auf Titel, die eine attraktive Bewertung aufweisen und von der Digitalisierung der Wirtschaft profitieren werden. Bei Aktien bleiben wir positiv, wenngleich die allmählichen Zinserhöhungen, insbesondere in den USA, ihren Aufschwung wahrscheinlich begrenzen dürften. Wir gehen davon aus, dass das Ergebniswachstum der wichtigste Treiber für die Aktienkurse sein wird. Aus unserer Sicht sind Unternehmen mit einem positiven Einfluss auf die Digitalisierung der Wirtschaft bzw. auf Europa am besten positioniert, um angenehme Überraschungen bei ihren Erträgen zu erzielen.

Fixed Income: Flexibilität, Selektivität und kurze Laufzeiten

Das Risiko-Rendite-Verhältnis von Anleihen ist nach wie vor unattraktiv. Die Inflationsdynamik ist erneut ausschlaggebend für die Marktentwicklung.

Falls eine Rückkehr der Inflation erwartet wird, könnte die Europäische Zentralbank (EZB) freiwillig ihre fortgesetzt akkommodierende Haltung ändern und die Märkte überraschen. „Angesichts schwacher Anleiherenditen und mangelnder Transparenz über das Tempo der derzeit stattfindenden Normalisierung der Geldpolitik ist es unser primärer Instinkt, als Abwehrmaßnahme an Bargeld festzuhalten“, so Philippe Champigneulle, Portfoliomanager bei Eurose. Diese Liquidität wird chancenorientiert genutzt, um bei erneuter Volatilität Renditen zu erwirtschaften, wie wir es im Herbst 2015 und Frühjahr 2016 getan haben, als die Kreditmärkte von den ersten Zinserhöhungen der Fed betroffen waren.

Inflationsgebundene Wertpapiere sind eine attraktive Diversifikationsmöglichkeit, selbst wenn nur ein moderater Anstieg der Inflation zu erwarten ist. In den Ländern, die im Konjunkturzyklus am weitesten vorne liegen (USA, Großbritannien, Kanada, Japan, Deutschland, etc.), erlebt die Inflation ein Comeback. Vor dem Hintergrund eines lebhaften Weltwirtschaftswachstums sollten steigende Rohstoffpreise diesen anhaltenden Trend antreiben.

„Wandelanleihen sind eine echte Chance, wenn der Primärmarkt weiterhin lebhaft bleibt“, sagt Igor de Maack, Fondsmanager und Sprecher des Investmentmanagements. Dabei gilt es, dem steigenden Ausfallrisiko Rechnung zu tragen und sich auf kürzere Laufzeiten zu konzentrieren.

Wir bleiben aktiv wachsam in Bezug auf Unternehmensanleihen, die aus unserer Sicht nicht mehr die Rolle eines „sicheren Hafens“ spielen können, die sie in den letzten 30 Jahren gespielt haben. Wir erwarten positive Zuflüsse in diesem Segment, da europäische Staatsanleihen bei Laufzeiten von weniger als fünf Jahren nach wie vor negativ sind. Die Zinsen für Unternehmensanleihen werden jedoch schneller steigen als die Zinsen für Staatsanleihen. Besonders vorsichtig sind wir auch bei Hochzinsanleihen (12).

Diversifizierte Fonds: Ausweiten des Engagements auf Aktien, bei festverzinslichen Anlagen vorsichtig bleiben.

Wir halten an unserem starken Engagement in europäischen und inländischen Aktien fest, um von der Dynamik in Europa zu profitieren. Wir bleiben wachsam bei festverzinslichen Anlagen und halten die Laufzeit des Portfolios kurz.

Wir konzentrieren uns auf in Aktien wandelbare Anleihen und inflationsgebundene Wertpapiere, um den Anstieg des Inflations-Breakeven zu nutzen. Wir übergewichten Barmittel, um von der erneuten Volatilität und der anhaltenden Konvergenz der Staatsrenditen im Euroraum zu profitieren.

1 Monatliche Vertrauensumfrage bei 700 deutschen Wirtschaftsführern.

2 Differenz zwischen realem Bruttoinlandsprodukt (BIP) und Potenzialniveau: Produktionspotenzial 3 Quelle Eurostat.

4 Kombinierte Haushalts- und Leistungsbilanzdefizite.

5 Bruttoinlandsprodukt. 6 Langsam aber sicher.

7 Anleihen von Emittenten mit einem Rating zwischen AAA und BBB- von Ratingagenturen, basierend auf der Standard & Poor's-Skala.

8 Kurs-Gewinn-Verhältnis.

9 Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization (Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisation), eine Kennzahl, die zur Beurteilung der wirtschaftlichen Rentabilität eines Unternehmens verwendet wird.

10 Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization (Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisation), eine Kennzahl, die zur Beurteilung der wirtschaftlichen Rentabilität eines Unternehmens verwendet wird.

11 Erhöhung der Renditedifferenz zwischen kurzfristigen Zinssätzen und langfristigen Zinssätzen für ein und denselben Emittenten.

12 High Yield Bonds sind spekulative Wertpapiere, die von Standard & Poor's mit einem Rating unter BBB- bewertet werden.

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